被夸大的數據

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Headline

中國地方債累計發行規模突破歷史新高步入收官

高盛：中國股權風險溢價收斂MSCI指數中樞右移

中國股市與房地產相關性降至階段性新低

中國制造業投資下滑主要受廣泛周期性疲軟拖累。

生成式AI推動高盛對中國半導體行業投資預測上調

中國服務貿易逆差創2022年底以來最小

俄羅斯將發行首筆境內人民幣主權債券

美國11月ISM制造業PMI連續九個月處于收縮

美國11月標普制造業PMI仍處擴張但增速放緩

特朗普證實鎖定美聯儲主席人選，哈塞特提名概率暴增

統計方法差異夸大美國生產率與歐洲的差距

高盛斥資20億美元收購ETF發行商快速補齊短板

英偉達戰略入股新思科技強化對芯片設計掌控力

加拿大11月制造業PMI連續十個月處于收縮區間

美國銀行：歐元區宏觀數據被特殊因素嚴重扭曲

瑞銀：瑞士央行轉向審慎干預不再死守關鍵匯率點

英國11月制造業PMI升至擴張創14個月來首次

摩根士丹利：韓元匯率將獲支撐利差收窄是關鍵

印度三季度經常賬戶赤字走擴拖累盧比創新低

墨西哥11月制造業PMI降至五月以來最大跌幅

巴西11月制造業PMI小幅改善但仍處于收縮

中國

1.今年11月以來，包括江蘇、福建和安徽等地相繼官宣年度地方債發行結束，標志著中國今年地方債發行工作步入收官階段。年內迄今，地方債累計發行規模已突破10萬億元人民幣，創下年度歷史新高。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.中國政策托底機制的實質性生效顯著壓縮了左尾風險，推動隱含股權風險溢價（iERP）從9月中旬的7.5%大幅收斂至當前的5.6%，這一風險重估驅動MSCI中國指數的公允價值中樞從55點右移至86點。市場定價邏輯已從極度悲觀的折價修復轉向由AI盈利預期和流動性寬松支撐的估值擴張，顯示投資者確認了政策窗口期對尾部風險的阻斷作用，為指數在2027年底前沖擊歷史新高奠定了估值基礎。

來源：高盛（《在緩慢（或更慢）的牛市中，你的五年計劃》，）

3.科技板塊的權重增加與超預期的盈利，已經在很大程度上切斷了中國股市與房地產板塊的傳統聯動效應。滬深300與科技板塊的百日相關性已攀升至0.8，而與地產板塊的相關性則降至0.3的低點。

來源：Bloomberg

4.高盛表示，制造業固定資產投資的收縮并非僅由“反內卷”產業政策驅動，盡管光伏和電池等受限行業自7月以來出現下滑，但不受直接政策限制的其他行業自7月以來跌幅接近7%，實際上貢獻了同期制造業投資總降幅的90%以上。即便在10月，“反內卷”受限行業9%的同比跌幅也僅解釋了當月制造業整體投資下滑的40%，廣泛的周期性疲軟才是造成投資失速的核心結構性拖累。

來源：高盛（《中國數據洞察：我們改進的投資跟蹤器顯示近期固定資產投資的下降被夸大》，）

5.生成式AI的爆發與本土生態系統的技術迭代需求正在重塑中國半導體行業的資本開支軌跡，促使高盛將2025至2030年行業的年度投資額預測較此前上調2%至6%，從2025年的430億美元進一步攀升至2030年的460億美元。高盛預計，相關資金流向也將經歷結構性切換，從廣泛產能擴張轉向存儲芯片與先進工藝節點攻堅，且資源將進一步向頭部企業集中以鞏固市場份額并維持高強度的技術升級。

來源：高盛（《數據中心電力需求展望》，）

6.國家外匯管理局數據顯示，10月服務貿易出口367億美元、進口480億美元，形成112億美元逆差，為2022年底以來月度最小逆差。其中旅行項下逆差由167億美元收窄至135億美元，成為主要的收縮動力。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

7.俄羅斯財政部將于12月2日正式啟動首筆境內人民幣主權債券發行，包含3.2年期（利率指導區間6.25%-6.5%）及7.5年期兩種票據，標志著俄羅斯在長期缺乏美元/歐元資金入口的背景下，正加速將財政融資體系轉向人民幣錨定。此舉不僅為持有大量人民幣頭寸的俄羅斯出口商提供了急需的投資標的，更跟隨了今年匈牙利、印尼等國創紀錄的主權熊貓債及離岸人民幣債券發行趨勢，將實質性地推動人民幣在跨境支付基礎設施與全球儲備資產中的結構性滲透。

來源：Bloomberg

8.在通常受購置稅優惠到期前拉動的銷售旺季，比亞迪11月汽車銷量為48.02萬輛，同比下滑5.3%，為連續第三個月下降。要實現公司調整后的全年460萬輛目標，比亞迪需在12月完成約41.8萬輛的交付量，難度有所上升。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

美國

1.美國11月ISM制造業PMI降至48.2，較9月的48.7進一步下滑并連續第九個月處于收縮區間。供應商交付、新訂單與就業分項指標同步走弱，價格指數繼續上行，積壓訂單進一步減少。生產指數小幅回升、庫存降幅收窄，但對整體景氣度的支撐有限。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.標普全球美國11月制造業PMI錄得52.2，雖低于10月的52.5但仍處擴張區間。產出增速為8月以來最強，新訂單回升帶來一定支撐，不過整體需求在市場不確定性下僅溫和擴張。成品庫存連續第二個月以創紀錄速度上升，而就業增速升至三個月高位。關稅相關壓力使投入成本通脹保持在較高水平，企業繼續上調出廠價格但漲幅趨緩。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

3.隨著特朗普證實已鎖定美聯儲主席人選但拒絕透露具體姓名，預測市場迅速進行單邊押注，現任國家經濟委員會主任凱文·哈塞特（Kevin Hassett）的提名概率由55%暴力拉升至76%以上，而競爭對手沃勒（Christopher Waller）與沃什（Kevin Warsh）的中選率分別暴跌至個位數及低雙位數區間。

來源：華爾街日報

4.美國在硬件與軟件投資方面的價格平減指數下行幅度顯著大于歐洲國家，這一差異背后，是美國統計機構對IT產品執行了更激進的“質量調整”（Quality Adjustments），即在計算中更多地將價格下降歸因于技術性能提升，從而在會計層面通過壓低通脹讀數推高了實際產出和生產率數據。如果將歐元區較保守的IT產品價格平減指數應用于美國數據進行反事實重估，美國的全要素生產率（TFP）增長軌跡將出現明顯下修。具體計算顯示，美國統計局采用的高強度質量調整方法實際上為人為貢獻了自1995年以來每年近0.1個百分點的TFP增長，這意味著部分美歐技術效率差距源于統計方法的激進程度而非實際產出能力。

來源：高盛（《從信息技術到人工智能：是什么解釋了美國生產率的優異表現？》，）

5.自2022年11月ChatGPT發布引發AI算力建設熱潮以來，美國數據中心分布最密集的五個州（弗吉尼亞州、得克薩斯州、加利福尼亞州、伊利諾伊州和俄亥俄州）的工業電價走勢與全國均值出現結構性分化。過去五年間，這五個州的工業電價飆升了43%，遠超同期26%的全國平均漲幅；這種由基建擴張帶來的成本壓力也傳導至居民端，導致這些州的家庭用電成本年均增長7.0%，高于5.5%的全國增速。

來源：DoubleLine

6.高盛斥資20億美元收購ETF發行商Innovator Capital Management，旨在通過直接吸納后者逾280億美元的緩沖型ETF（Buffer ETFs）資產，快速補齊其在結構化風險管理產品線的短板。此類產品核心機制為通過設定收益上限來換取對市場下行的保護，因近期避險情緒升溫，該類產品的總規模已擴大至約760億美元。相比之下，高盛自營的同類產品此前僅募集3600萬美元，內生增長明顯乏力。本次收購將高盛ETF總管理規模瞬間推升至790億美元并使其躋身前十大主要ETF發行商行列。

來源：Bloomberg

7.英偉達以20億美元戰略入股EDA巨頭新思科技（Synopsys），規模占新思科技已發行股份的2.6%，意在將其AI工具鏈深度植入芯片設計上游環節，強化對半導體供應鏈的技術掌控力。此舉直接推動新思科技股價盤中飆升6.9%。英偉達近期對CoreWeave、OpenAI及英特爾的密集注資引發了關于“循環營收”（即通過投資客戶反哺自身銷售額）的合規性審視，但本次交易性質不同，因為新思科技作為通用基礎設施服務商覆蓋特斯拉、谷歌等全行業，該筆投資更多指向技術標準的排他性確立而非單純的資金空轉。

來源：Bloomberg

8.受特朗普關稅及政策變動引發的全球資產價格劇烈波動驅動，量化做市巨頭Jane Street第三季度交易收入同比增長18%至68.3億美元，推動其前三季度累計營收突破240億美元并提前超越去年全年總和。在華爾街交易版圖中，該機構憑借算法技術與不受銀行資本充足率規則束縛的結構性優勢，其單季交易業務收入規模已實質性超越摩根士丹利、美銀及花旗，僅次于摩根大通與高盛。

來源：Bloomberg

9.隨著市場焦點從政治博弈轉向高估值資產的基本面，特朗普概念股與關聯加密資產正經歷劇烈的去泡沫化過程。Trump Media（DJT）自就職日以來暴跌75%，相關Meme代幣跌幅甚至接近歸零，World Liberty Financial代幣亦重挫40%。

來源：華爾街日報

加拿大

加拿大11月制造業PMI降至48.4，較10月的49.6進一步走弱并連續第十個月處于收縮區間。在市場不確定性增加與需求偏弱的條件下，產出與新訂單均以更快速度下滑，出口訂單亦已連續十個月減少，使企業采購意愿受抑并導致就業繼續小幅收縮。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

歐洲

1.歐元區2025年的宏觀數據看似維持了經濟復蘇、通脹接近目標的表面平衡，但這一穩健表象實則被不可持續的特殊因素所嚴重扭曲。增長端的動力高度失真，若剔除愛爾蘭帶來的數據擾動，歐元區實際GDP增速將顯著低于趨勢水平。通脹端的達標同樣具有誤導性，價格水平的支撐主要源于夏季煉油利潤率的供給側飆升，若剝離這一單一因素，通脹率本應已明顯跌破2%的目標下限。

來源：美國銀行

2.瑞銀通過拆解瑞士央行的資產負債表數據發現，盡管瑞郎匯率在10月因避險情緒一度逼近0.92兌1歐元的關鍵阻力位，但瑞士央行當月并未執行市場預期的干預操作，其單月凈交易額僅在微不足道的買入2000萬至賣出5000萬瑞郎區間。這一數據遠遜于二季度高達51億瑞郎的拋售規模，顯示監管層正從此前的大規模拋售模式轉向更為審慎的擇時干預策略，不再單純為守住關鍵匯率點位而消耗儲備。不過，隨著11月瑞美貿易協定落地推動瑞郎創下2015年以來新高，貨幣市場的異常波動暗示央行或已在隨后重啟了干預操作，但確切的官方操作記錄仍需等待2026年3月公布的數據核實。

來源：Bloomberg，邊際Lab x FinGraph財經圖集

英國

英國11月制造業PMI升至50.2，為14個月來首次重回擴張，主要得益于國內需求轉強以及出口訂單回落幅度收窄。此前持續13個月下降的新訂單趨于企穩，帶動產出連續第二個月增長，但增量主要集中在規模較大的企業及資本類產品領域，而消費端與中間品仍偏弱。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

亞太

摩根士丹利指出，隨著美聯儲2026年降息路徑的明確與韓國央行寬松周期的結束，韓美基準利率倒掛幅度的收窄將為韓元匯率筑底反彈提供關鍵支撐。此前，受限于創紀錄的2個百分點利差及韓國散戶對美股科技資產的激進配置（年內凈買入超300億美元），韓元在下半年重挫逾8%并一度逼近金融危機時期低點。

來源：Bloomberg

新興/前沿市場

1.受美國針對印度采購俄羅斯原油而實施的50%懲罰性關稅以及國際金價飆升推高進口額的雙重影響，印度三季度經常賬戶赤字環比顯著走擴至123億美元（占GDP的1.3%）。盡管得益于強勁的計算機服務出口（509億美元）及海外僑匯（382億美元），實際赤字規模優于市場預期的154億美元，但貿易賬戶的結構性惡化已直接拖累盧比匯率跌至89.64兌1美元的歷史新低。資本項下，證券投資由上年同期的凈流入轉為57億美元凈流出。隨著10月黃金進口進一步激增，四季度經常賬戶恐突破GDP的2.5%的警戒線，加劇該國外部收支平衡的脆弱性。

來源：Bloomberg，邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.標普全球墨西哥11月制造業PMI降至47.3，較10月的49.5明顯回落并連續第三個月收縮。新訂單由此前三個月增長轉為快速下滑，且受美國需求疲弱拖累的新出口訂單已連續二十一個月下降。產出連續第十七個月收縮，且跌幅為5月以來最大。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

3.巴西11月制造業PMI小幅升至48.8，較10月的48.2略有改善但仍處收縮區間，主要受用工和采購庫存重新增長帶動；但在國內外需求偏弱的背景下，新訂單繼續加速下滑，產出連續第七個月下降。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

4.面對美軍向加勒比海域輸送大量物流與硬件設施的既定事實，拉美市場的風險定價機制卻呈現極度鈍化狀態，區域內平均5年期主權信用違約互換（CDS）報價徘徊于歷史區間底部，疊加外匯期權波動率的持續低迷，表明金融衍生品市場正將這一地緣軍事動作視為“已知的未知”而暫緩計價。

來源：Topdown Charts

說明：本專欄所選取的任何信息均僅反映所列示機構或分析員的觀點，給讀者作參考之用，不構成對任何人和機構的投資建議，不能成為或被視為交易任何證券產品的邀請及承諾。

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