耐心資本推動人工智能企業發展｜封面專題

文/中國科學技術大學科技商學院、管理學院教授姚加權，北京大學國家發展研究院金光講席研究員、智庫中心常務副主任范保群

人工智能正重塑全球競爭與文明進程，其長周期、高投入、高不確定性亟須“耐心資本”護航。文章系統梳理AI企業成長新特征，剖析科創板五年改革如何以包容制度引導長期資金，并建言上市標準、資金渠道、退出機制、治理結構再升級，呼喚資本與制度共振，托舉中國AI跨越“死亡之谷”，搶占新質生產力制高點。

人工智能作為通用技術，是生產力革命的引擎和文明演進的關鍵變量

人工智能目前已超越了技術工具范圍，日益在引領科技創新、突破關鍵領域，驅動經濟轉型升級、培育新質生產力，重構國際競爭格局、提升戰略主動權，重塑社會治理模式、提升治理效能，賦能民生服務、促進社會公平等方面發揮關鍵作用和成為核心驅動力。推動人工智能技術創新成為世界各國競爭的戰略制高點與焦點，鼓勵人工智能企業的培育成長發展成為世界各國政府普遍的共識。我國政府高度重視人工智能技術，在國家戰略層面相繼出臺了《新一代人工智能發展規劃》《“十四五”數字經濟發展規劃》《國務院關于深入實施“人工智能+”行動的意見》等一系列文件，明確提出要加快人工智能核心技術攻關和場景化落地。

人工智能企業的一系列新特征尤其需要耐心資本的支持

人工智能企業的成長邏輯、資源結構與價值實現路徑呈現出一系列新特征。主要表現為：

一是技術特性的長周期研發與高不確定性。人工智能技術研發周期遠超傳統行業，研發投入巨大、耗時長。例如大模型研發需要5～10年時間的持續投入，以OpenAI的GPT-4模型研發為例，耗資超10億美元、歷經6年的迭代才得以推出。另據統計，全球人工智能企業倒閉案例中，68%是因為無法跨越商業化的“死亡之谷”。

二是資本需求的高投入與低回報，“研發先行而商業滯后”。人工智能技術的資金需求強度遠超傳統科技行業。頭部人工智能企業年研發投入占營收的比例非常高，普遍超過了40%，甚至也遠超以研發投入強度高著稱的生物醫藥（平均為15%）。人工智能企業前五年普遍虧損，因為前期投入集中于模型預訓練、參數調校與數據準備等階段，難形成明確的商業回報機制。即使技術突破了，還存在從“技術可行”到“場景落地”的時間滯后。

三是產業上更需要生態構建與協同創新。人工智能產業需要芯片、算法、應用全鏈條協同，不同分工的企業之間往往需要圍繞算法、數據、應用場景與算力資源進行資源拼接與能力重組，形成跨企業、跨行業的合作網絡，共同構建技術生態并降低邊際成本。企業發展不僅受制于技術路線與模型架構的快速迭代，還高度依賴數據供應方、算力服務商、場景應用方等上下游企業。這種對外部資源的依賴加劇了技術風險、政策風險與市場風險的交織效應，形成一種動態演化中的高維風險結構。

四是核心競爭力更多來源于數據和高層次人才。企業資產結構中，無形資產占據主導，算法工程師、數據架構師、系統優化專家等技術人才構成企業價值創造的關鍵，這使得人力資本成為評估人工智能企業發展潛力的核心指標。

五是商業擴展更依賴于“規模經濟”與“范圍經濟”。一旦算法模型達到性能門檻并嵌入應用場景，其邊際復制成本迅速下降，通過數據反饋與網絡效應形成正向循環，從而推動行業快速集中與優勢固化。相反，缺乏足夠數據資源與資本支持的企業，難以支撐技術迭代與產品更新，在競爭中被市場淘汰。

人工智能企業研發投入高、商業回報周期長、高不確定性、高知識密集、資金需求強度高、短期盈利與長期投入矛盾等新特征，凸顯了耐心資本的關鍵重要性。技術突破、生態構建與全球競爭，都需要耐心資本的支持。也只有耐心資本的支持才能幫助人工智能企業專注技術深耕、長期積累、突破“卡脖子”技術、構建護城河、形成技術生態系統。耐心資本對人工智能企業發展的意義愈發凸顯：它不僅是推動科技與資本深度融合的微觀機制，更是培育國家人工智能競爭力的戰略性要素。耐心資本不僅是可持續金融的具現化，還是對實體經濟提供長期、穩定、持續資金的有力支持，對于增強我國金融市場的深度和韌性也具有重要意義。為此，2025年1月，國務院出臺的《關于促進政府投資基金高質量發展的指導意見》提出“發展耐心資本”；3月“耐心資本”被正式寫入政府工作報告，標志其完成了由部門倡議向國家頂層設計的戰略轉型升級；5月科技部、人民銀行等七部委發布《加快構建科技金融體制有力支撐高水平科技自立自強的若干政策舉措》，明確了引導耐心資本進入科技創新領域的具體工作。

科創板為耐心資本支持硬科技企業發展提供了制度保障、取得了明顯成效

2018年宣布設立的科創板已成為支持高水平科技自立自強的戰略性平臺。截至2025年10月，科創板上市公司數量已達589家，其中與人工智能直接相關企業200余家。科創板通過多元包容的上市標準（包括允許尚未盈利企業上市的第五套標準）使一批尚未盈利但有硬核技術實力的人工智能企業成為上市公司（典型的如云從科技、寒武紀）。

科創板的制度創新為人工智能企業與耐心資本的有效結合提供了堅實的制度保障。統計顯示，自科創板開市以來，已有54家未盈利科技企業成功上市，首發募集資金合計約2027億元，整體上市公司總數已達589家，總市值突破7萬億元。科創板持續推進的注冊制改革與多元上市標準，為硬科技企業提供了更加包容的融資路徑。截至2024年底，科創板整體公司平均研發強度達11.78%，遠高于主板企業的2.54%；人工智能企業尤為顯著，平均研發強度高達66%，研發人員占比超過六成。

在資本支持下，硬科技企業的研發投入持續加大，2019—2024年間，科創板公司累計研發投入由約506億元增長至1681億元；其中22家上市時未盈利的企業已成功實現扭虧為盈，呈現出技術突破帶動商業反轉的趨勢。證監會又設立“科創成長層”，并將32家存量未盈利企業納入首批范圍，強化動態監管與退出機制，配套推出差異化表決權、高價剔除機制等制度工具，進一步提升市場對科技型企業的風險容忍度與成長包容性。上述制度性安排與實踐成果共同構建起更加適配人工智能企業長期特征的“資本生態位”，使得具備技術潛力、尚處早期的AI企業，能獲得貫穿其成長周期的持續性資金支持。

整體而言，這些前沿科技公司通常需要更長時間孵化成熟，因而更加依賴穩定長期的資本支持。同時，截至2025年中，按第五套標準上市的20家科創板企業全部集中于生物醫藥行業，已有19家實現核心產品上市；相比之下，人工智能企業由于研發投入高、商業化路徑尚未定型、盈利周期漫長，仍難以滿足傳統上市標準對收入和利潤的硬性要求。這一現狀表明，大量具備技術潛能的AI企業尚未進入資本市場，亟須“耐心資本”在早期投入、長期陪伴、持續賦能方面發揮更大作用......

付費￥5

閱讀全文

來源 | 《清華金融評論》2025年11月刊總第144期

編輯 | 周茗一

審核丨丁開艷

責編 | 蘭銀帆

Review of Past Articles -

01

02