全球債務再創(chuàng)新高

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Headline

房地產(chǎn)信貸收縮，工業(yè)中長期貸款持續(xù)增長

機構(gòu)看好人民幣升值，預計匯率波動區(qū)間下移

中國股市與匯率敏感度攀升，進入股匯共振模式

投資者加速平倉人民幣空頭，為匯率提供支撐

中國再次成為德國最大貿(mào)易伙伴，超越美國

亞洲股權(quán)融資總額反彈，香港募資創(chuàng)六年新高

美國初請失業(yè)金人數(shù)意外大增，創(chuàng)三年最大增幅

美國貿(mào)易逆差收窄至五年最低，對華逆差下降

科技巨頭估值低于泡沫期，但債務介入加劇風險

核心科技巨頭成本結(jié)構(gòu)惡化，芯片供應商輕資產(chǎn)化

博通AI芯片訂單創(chuàng)新高，但低利潤率拖累公司股價

禮來超高效減肥藥試驗成功，市值重返近萬億美元

迪士尼與OpenAI合作，開放核心IP用于AI創(chuàng)作

日本大宗交易創(chuàng)新高，源于企業(yè)拆解交叉持股。

新興市場主權(quán)信用改善，利差收窄至近十年低點

全球資本加速流向海灣國家，流入量居新興市場首位

土耳其央行意外大幅降息，但通脹壓力依然嚴峻

全球債務創(chuàng)紀錄，主權(quán)債務激增美中貢獻顯著

全球收益率曲線創(chuàng)十年最陡，長端利率大幅攀升

中國

1.中國信貸資源配置繼續(xù)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，第三季度工業(yè)中長期貸款余額同比增長9.6%至26.59萬億元，而同期房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額則同比轉(zhuǎn)為下降1.3%至約9.7萬億元。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

2.ING已將其2026年美元兌人民幣波動區(qū)間預測從此前的7.00-7.40整體下移至6.90-7.30，其核心判斷在于中國央行將延續(xù)匯率穩(wěn)定優(yōu)先策略，該策略已被證明能有效對沖資本外流與外部沖擊。同時，中美利差收窄以及出口商手中存有大量待結(jié)匯的美元頭寸，風險天平亦偏向于人民幣升值。但國內(nèi)風險情緒及美聯(lián)儲政策變化仍構(gòu)成潛在壓力，而監(jiān)管當局穩(wěn)定策略的延續(xù)性是決定匯率走向的核心變量。

來源：ING（《亞洲2026：中國未來一年的十個問題》，詳細內(nèi)容請見《財經(jīng)圖集》知識星球）

3.人民幣匯率對權(quán)益資產(chǎn)波動的敏感度目前已攀升至新興市場的頭部梯隊，其當前相關性水平不僅大幅偏離自身歷史均值，更顯著高于印度、印尼等同類新興經(jīng)濟體。這一高Beta特性揭示了中國資產(chǎn)目前處于極度敏感的“股匯共振”模式，在這一結(jié)構(gòu)下，全球資金對中國股市的任何配置性回流（尤其是考慮到外資當前仍處低配狀態(tài)）都將映射為匯率升值的動力。

來源；摩根大通（《中國本地市場2026年展望：進入2026年，看漲人民幣匯率和中性人民幣利率》，詳細內(nèi)容請見《財經(jīng)圖集》知識星球）

4.新興市場投資者正在加速平倉過去幾年積累的巨額人民幣空頭頭寸，這種從看空向中性倉位的回歸構(gòu)成了匯率反彈的微觀結(jié)構(gòu)支撐。根據(jù)摩根大通的客戶持倉Z-score指標，當前空頭回補進程尚未結(jié)束，這一籌碼結(jié)構(gòu)的再平衡在歷史經(jīng)驗上與人民幣對美元的升值趨勢高度正相關。

來源；摩根大通（《中國本地市場2026年展望：進入2026年，看漲人民幣匯率和中性人民幣利率》，詳細內(nèi)容請見《財經(jīng)圖集》知識星球）

5.在美國關稅政策的沖擊下，德國對外貿(mào)易格局在2025年出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，與美國的雙邊貿(mào)易額同比收縮3.9%至1846億歐元。同期，由于德國對華貿(mào)易額基本維持在1859億歐元的穩(wěn)定水平，中國以微弱優(yōu)勢重新取代美國，成為德國最大的貿(mào)易伙伴。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

6.美國在全球制造業(yè)產(chǎn)出中的份額已從1970年代的超過40%持續(xù)下滑至2024年的17%，而同期中國的份額則攀升至28%，超過了美國、日本與韓國三者25%的總和。為應對這一競爭力流失及日益升級的戰(zhàn)略競爭，美國正通過“美國優(yōu)先”投資政策及關稅措施推動本土再工業(yè)化。具體路徑包括深化與日本、韓國等盟友的雙邊協(xié)議，引導其對美國能源基建、電子及關鍵礦物等領域進行投資。然而，重塑特定產(chǎn)業(yè)能力面臨巨大挑戰(zhàn)，例如在全球船舶制造業(yè)中，中國占據(jù)55%的份額，而美國僅為0.01%，任何有效的重建都將長期且深度依賴盟友的技術與產(chǎn)能支持。

來源：高盛（《美國再工業(yè)化——日本擁有什么是美國需要的？》，詳細內(nèi)容請見《財經(jīng)圖集》知識星球）

7.央行抵押補充貸款（PSL）在2025年11月錄得254億元凈投放，終結(jié)了自2024年3月以來持續(xù)的收縮態(tài)勢，標志著央行已批準下一年額度，新一輪針對“三大工程”及新基建的定向流動性支持正式啟動。當前PSL余額僅為1萬億元，遠低于2019年峰值時的3.6萬億元，且存量棚改貸款到期仍帶來自然回籠壓力。

來源：高盛（《中國：PSL于11月恢復擴張以支持政府主導的投資》，詳細內(nèi)容請見《財經(jīng)圖集》知識星球）

8.根據(jù)LSEG的數(shù)據(jù)，在2025年，受益于中國市場的復蘇勢頭與印度市場的持續(xù)擴張，亞洲股權(quán)資本市場（ECM）的融資總額實現(xiàn)了自2021年以來的首次年度增長，同比上升15%至2670億美元。其中香港市場的新股發(fā)行活動強勢反彈，募資總額達332億美元，占亞太區(qū)ECM總額的比例升至約12%，創(chuàng)下六年來的最高水平。

來源：Reuters

美國

1.美國截至12月6日當周初次申請失業(yè)金人數(shù)增加4.4萬至23.6萬，打破此前四周連降并顯著高于市場預期的22萬，為2020年3月以來最大單周增幅；感恩節(jié)假期前該數(shù)據(jù)曾降至三年多最低，年末假期通常帶來更高波動性。與此同時，截至11月29日當周持續(xù)領取人數(shù)降至183.8萬，為4月以來最低，低于經(jīng)下修后的前值193.7萬和市場預期的195萬。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

2.美國9月貿(mào)易逆差收縮至528億美元，較8月的593億美元明顯收窄，創(chuàng)五年來月度最低水平，主要因出口增至2893億美元而進口僅溫和升至3421億美元；該數(shù)據(jù)因秋季政府停擺而延后公布。逆差收窄與特朗普政府加征關稅后貿(mào)易結(jié)構(gòu)調(diào)整有關，但今年前九個月累計逆差仍同比擴大17%，部分源于年初企業(yè)為規(guī)避關稅提前囤貨導致進口激增。分項看，黃金與消費品出口回升推動當月出口改善，而電腦與電子產(chǎn)品進口下降在一定程度上抵消了其他消費品進口的增加，使整體進口增勢受到抑制。分國別看，對愛爾蘭（182億美元）、墨西哥（178億美元）及歐盟（178億美元）逆差居前，對中國逆差收窄至114億美元，對越南逆差維持在144億美元，對加拿大逆差為49億美元。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

3.2025財年美國關稅收入約1590億美元，計入各類關稅、稅項與費用后總額達2260億美元，較上年同期的880億美元大幅增長150%。其中來自中國商品的關稅收入約640億美元，占比逾三分之一。

來源：華爾街日報

4.根據(jù)高盛的一份對比分析，當前市值最大的科技股雖然在標普500指數(shù)中的總權(quán)重已高于1999年科技泡沫時期，但其遠期市盈率中位數(shù)（31倍）卻低于當時（41倍）。盡管從估值倍數(shù)上看市場表現(xiàn)相對理性，但人工智能作為顛覆性技術，正吸引大量資本投入，這種因無法預知最終贏家而產(chǎn)生的過度投資熱情，是歷史上技術泡沫形成的共同特征。此輪周期的一個關鍵變量在于債務融資的介入，這在過去的技術革命中較為少見，杠桿的運用可能在未來市場調(diào)整時，放大由不確定性引發(fā)的潛在損失。

來源：高盛

5.核心科技股的成本結(jié)構(gòu)正發(fā)生結(jié)構(gòu)性惡化，微軟的折舊與營收比預計將從2011年的4%飆升至2028年的18%，亞馬遜與Meta亦將分別達到11%和15%。與此形成鮮明對比的是，作為算力芯片核心供應商英偉達與博通，得益于營收規(guī)模的爆發(fā)性增長，其折舊與營收比預計在2028年將降至約1%的極低水平，成為這輪重資產(chǎn)競賽中唯二的輕資產(chǎn)參與者。

來源：Sherwood

6.根據(jù)美國銀行內(nèi)部的信用卡與借記卡數(shù)據(jù)，11月家庭銀行卡總支出環(huán)比持平，終結(jié)了10月0.3%的增長態(tài)勢。這是該指標自5月以來首次陷入停滯。

來源：美國銀行

7.博通公司公布的第四季度財報顯示，其營收按同比增長28%至180億美元，凈利潤增長97%至85億美元，調(diào)整后每股盈利為1.95美元，均超出市場預期。盡管公司同時給出了遠超預期的AI業(yè)務指引，并披露其AI芯片積壓訂單已達730億美元，但其股價卻在盤后財報會議后由漲轉(zhuǎn)跌。股價逆轉(zhuǎn)的直接觸發(fā)因素在于，公司管理層明確指出，AI定制芯片業(yè)務雖增長迅猛，但其利潤率低于軟件業(yè)務，因此該業(yè)務在總營收中占比的快速提升將對公司整體利潤率構(gòu)成壓力。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

8.禮來公司公布其最新減肥候選藥物retatrutide的臨床試驗數(shù)據(jù)，其最高劑量組在68周后實現(xiàn)了平均28.7%的體重降幅，而安慰劑組僅為2.1%。該藥物的效力甚至導致部分受試者因“感知到過度減重”而選擇退出試驗，這一結(jié)果不僅推動禮來股價上漲1.6%，使其市值再度逼近萬億美元關口，也標志著在GLP-1類藥物引發(fā)的行業(yè)“淘金熱”中，藥企間的競爭已進入到追求更高減重效率的新階段。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

9.迪士尼通過向OpenAI進行10億美元的股權(quán)投資達成了一項協(xié)議，將首次向OpenAI的Sora視頻生成平臺開放部分核心IP，允許Sora用戶使用超過200個來自迪士尼、漫威、皮克斯及星球大戰(zhàn)的角色，生成短視頻或靜態(tài)圖像，旨在為技術社區(qū)樹立一個有別于版權(quán)訴訟的授權(quán)式合作范例。為規(guī)避好萊塢工會及經(jīng)紀公司的核心關切，協(xié)議明確排除了真人演員的聲音與肖像使用權(quán)，同時迪士尼將保留所有用戶生成內(nèi)容的最終所有權(quán)，并擁有將其中優(yōu)質(zhì)作品篩選整合至其流媒體平臺Disney+的可能性。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

10.美國天然氣價格在觸及三年高點后一周內(nèi)累計下跌約20%，因節(jié)日期間氣溫預報轉(zhuǎn)暖削弱取暖需求預期；僅周四當日期貨價格就下跌7.9%，為3月以來最大單日跌幅，收于每百萬英熱單位4.231美元，較上周高點低逾1美元。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

亞太

2024年日本股市大宗交易成交額突破1.3萬億日元（約83億美元），創(chuàng)下有統(tǒng)計以來的最高紀錄。這一井噴源于監(jiān)管層要求企業(yè)拆解“交叉持股”結(jié)構(gòu)，豐田、第一三共等巨頭急需拋售非核心股權(quán)。面對高達17%的市場波動率，企業(yè)紛紛選擇這種無需招股書、能指定買家且立即成交的模式來快速出貨。

來源：Bloomberg

新興/前沿市場

1.得益于美元走弱、美債利率下行以及新興市場內(nèi)部審慎的財政與貨幣政策，2025年新興市場主權(quán)信用基本面出現(xiàn)普遍改善，其具體表現(xiàn)為一輪顯著的評級上調(diào)浪潮。這一基本面的增強，疊加有限的新債發(fā)行量，共同支撐了信貸利差收窄至近十年低位。

來源：貝萊德

2.根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，新興亞洲市場本幣債券2025年回報率僅為3.70%，創(chuàng)下近三年新低，但富達與美銀等機構(gòu)預測，隨著美聯(lián)儲進入寬松周期壓低美元端利率，美亞利差的收窄有望重啟區(qū)域內(nèi)的套息交易（Carry Trade），疊加美元走弱帶來的匯兌收益預期，將驅(qū)動全球資金回補當前處于低位的亞洲債券倉位。

來源：Bloomberg

3.全球資本正加速從傳統(tǒng)新興市場向具備高經(jīng)常賬戶盈余潛力的海灣地區(qū)再配置，據(jù)估計，海灣合作委員會（GCC）成員國的非居民資本流入量預計明年將攀升至GDP的9.4%，位居所有新興市場經(jīng)濟體之首。

來源：IIF

4.土耳其央行將政策利率由39.5%下調(diào)至38%，為連續(xù)第四次降息，幅度大于市場預期的降至38.5%。貨幣政策委員會指出，需求條件有所改善、物價壓力略有降溫，但通脹預期仍對通脹回落路徑構(gòu)成風險，緊縮立場需保持至物價目標穩(wěn)定實現(xiàn)。年內(nèi)通脹在11月仍高達31.1%，顯著高于24%的年底目標和5%的中期目標。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

全球

1.外國直接投資正加速流入東盟的半導體與汽車產(chǎn)業(yè)，推動該地區(qū)成為關鍵的全球生產(chǎn)中心。在2021至2024年間，東盟地區(qū)每年吸引的半導體綠地投資額已達約120億美元，占全球總額的12%，高于2015-2018年期間的10%份額，使其在全球半導體封測市場的占比超過20%。同期，汽車行業(yè)的年均投資額也翻倍至60億美元，主要由中國企業(yè)在電動汽車全產(chǎn)業(yè)鏈的布局所帶動（從印尼的礦產(chǎn)到馬來西亞與泰國的電池及整車制造），歐洲車企亦開始跟進擴大其在東盟的供應鏈布局。

來源：ING

2.國際金融協(xié)會（IIF）《全球債務監(jiān)測》數(shù)據(jù)顯示，2025年第三季度全球債務總額升至創(chuàng)紀錄的346萬億美元，其中主權(quán)債務單季激增8萬億美元，環(huán)比漲幅超8%。美國與中國貢獻了近三分之一的新增債務。

來源：IIF

3.全球收益率曲線正呈現(xiàn)出近十年來最陡峭的形態(tài)。隨著美德日等主要經(jīng)濟體同步擴大赤字以支撐國防與財政刺激，長端利率因?qū)_通脹與債務發(fā)行風險而大幅攀升，而短端則受制于央行政策利率的粘性。

來源：Bloomberg

大宗商品和能源

石油分析公司 Vortexa 數(shù)據(jù)顯示，全球海上浮動原油庫存激增至14億桶，較往年同期均值高出24%。其中，主流產(chǎn)油國（OPEC+及美巴）增產(chǎn)導致常規(guī)海上庫存上升16%，而來自俄羅斯與伊朗等受制裁國的“隱形”海上原油庫存更是飆升82%。

來源：華爾街日報

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