高盛稱人民幣低估，公允價值理論上應錨定在5.0水平？

自2025年11月下旬以來，人民幣一路“高歌猛進”，在岸與離岸人民幣匯率雙雙突破7.07關口，創下逾一年新高。于是，12月11日高盛發布報告稱，人民幣被低估25%，其升值幅度將超過遠期合約所顯示的定價。這家華爾街機構將人民幣稱為其“最高確信度”交易之一，稱根據預測匯率模型判斷，人民幣被低估，測算結果顯示，人民幣匯率當前公允價值理論上應錨定在5.0水平。那么，這應該是人民幣匯率的真實水平嗎？

其實我們要知道，同在東亞、同為工業國的日本和韓國是怎么變成發達國家的？不是因為什么分配制度、福利政策，其實就是通過匯率升值，或者說是匯率重估。1985年，円兌美元的匯率是240比1，到了1995年已經是80比1，匯率暴漲3倍，人均gdp也從1985年的1.18萬美元暴漲到了1995年的4.4萬美元，正好是3.7倍。如果去除掉匯率升值的因素，這10年日本的人均gdp本幣僅名義增長23.2%，合每年僅名義增長2.1%。

也就是說，日本躍升成為發達國家這所謂的“黃金十年”，或者說“泡沫十年”，其經濟每年本幣名義增長速度僅2.1%，如果扣除通脹因素，接近于零增長。然而通過匯率的游戲，日本的人均gdp以美元計價直接翻了近4倍，這就是日本崛起的真相。

為什么日元(1985-1995）、韓元(2002-2007）當初會大幅度升值？其本質核心就是一次“價值重估”，或者“價值回歸”。日本、韓國能夠生產先進的工業產品賺取大量的外匯，在本國培育了擁有國際競爭力的科技企業(比如索尼、松下、豐田、日產、三菱、三星、大宇、現代等），完善的產業鏈能夠提供價格低廉但是質量堪比甚至超過歐美國家的產品，所以日元、韓元在本國內部的購買力遠遠強于美元、歐元，升值是必然趨勢。通過本幣升值，日韓不僅一躍而起為發達國家，而且企業開始在海外進行投資，大肆擴張商業版圖，攫取了大量利潤。

但是，代價是什么呢？代價就是低端制造業隨著匯率升值被徹底摧毀，不得已搬到馬來西亞、泰國等東南亞國家，以及在1992年以后轉移到中國大陸。日本韓國的底層勞動力失去了低端制造業工廠的工作，失業率激增。而隨著日韓的第三產業快速發展，提供了大量低端服務業崗位，對此種情況才有所緩解。

其實如今我們也是面臨的當初和日韓類似的情況。相信只要現在出國消費的人，都能很清晰地知道人民幣和世界主流貨幣的貨幣完全是錯配的，如果按照在本國的真實購買力，人民幣和美元的真實匯率比應該是3.5比1到2.5比1左右的匯率。也就是說，月薪5000的中國人，和月薪1100-1300歐元的意大利人其實是一個生活水平。哪怕是月薪3000的中國人，真實生活水平也能達到斯洛伐克、克羅地亞等入門級別發達國家的水準。

換句話說，你月薪3000，或者月薪5000，覺得自己生活很苦了。但是人家歐洲人的生活并不比你好，如果按照購買力計算，人家南歐、東歐人其實也差不多是月薪3000，月薪5000的水準。哪怕是英法德這些西歐國家的普通人，大概也就相當于你月薪6000-7000的水準。這在幾年前被嘲笑為“陳平不等式”。但是隨著西方國家的幾輪大通脹下來，很多人已經發現了原來“陳平不等式”并不是錯誤的。

一般到這個時候，國際貿易市場就會開始要求中國和日本、韓國一樣調整本國匯率了。畢竟，作為一個工業國，你不僅要輸出商品，還需要購買低端工業產品、原材料和大宗商品，或者收購國外優質資產。如果你生產的汽車、電子產品、機械設備等科技產品對匯率并不敏感(實際上中國的機電產品占據總出口的比例已經超過60%），那么調整匯率也是有好處的，而匯率的提高也可以降低科技企業生產成本，增強本國國民的內需和海外購買力。

但是這個規律到中國就出現BUG了。一方面，中國幾乎完成了全產業鏈，包攬了幾乎低中高的所有工業產品的生產，小到打火機、螺絲釘，大到汽車、半導體芯片都有完善的產業鏈和龍頭企業，這就導致了一個問題: 中國并不需要從其他國家進口低端工業產品，因為中國生產的低端工業產品成本比東南亞和印度這些窮國還要低；而維持低匯率又能讓中國的科技產品擁有顯著的國際競爭力，比如新能源汽車、光伏儲能設備、半導體芯片、機械設備和醫療器械等，幾乎能打垮所有西方同行。另一方面，中國除了東部沿海地區，還有不少老少邊窮省份的普通人需要解決就業，所以對匯率敏感的低端加工企業，中國也舍不得放出去。

這就造成了一個問題，中國對于這種低匯率的環境樂在其中，因為中國本來就不需要進口。進口的幾個大項: 原油的需求隨著新能源汽車的推廣在不斷下降，如果只是作為化工原料根本用不了多少，天然氣和鐵礦石的價格全在跌，汽車進口隨著本國汽車工業的發展也在暴跌，芯片的進口額度也隨著國國產芯片的發展在暴跌……能穩定購買的只有幾個服務貿易大項: 比如出國旅游、留學水碩、好萊塢電影(現在也快涼了）等等。中國本來就不需要購買別的國家的東西，只熱衷于對其他國家出口商品，原教旨的重商主義回歸了。

歐美日韓完全沒有想到，在國際分工細化到如今這個地步的全球貿易體系里，會出現一個“我天朝上國，物產豐盛，無所不有，不賴外番輸入”的“工業克蘇魯”。沒有物質交換的需求，也就沒有匯率調整的必要了。如果中國像當年日本、韓國那樣根據實際購買力調整人民幣匯率，會在3-5年內快速成為發達國家。高盛預測的1比5.0的匯率還是太保守，如果按照美國現在的通脹情況，人民幣可以沖到1比3.5。那時候，中國就是一個人均gdp2.7萬美元，gdp總量38萬億美元的可怕經濟體了。

但是，對于中國來說，有什么必要呢？匯率的調整，對中國老百姓的生活水平幾乎沒有任何提升。中國老百姓的吃穿住行，甚至購買的科技產品和服務產品幾乎全可以在本國解決，并不像日本、韓國那樣嚴重依賴外國進口，所以你月薪5000還是月薪5000，雖然變成1400歐元了，和意大利人一個水平了，但是和現在的你相比，有什么區別呢？

更何況，如果匯率調整到1比3.5，代價是幾乎所有的低端制造業都要搬遷到越南、印尼、老撾、柬埔寨、墨西哥，造成的是幾千萬人的失業。中國為了解決這部分人的就業，大概率只能財政端和貨幣端同時發力，發錢、發福利，然后和歐美一樣進入中產階級收入停滯，但是物價不停通貨膨脹的惡性循環。

當然，除此以外，還有一個很嚴重的問題，就是美債問題。美國現在坐擁38.5萬億美債，如果在美債爆雷前相對美元升值，被低估的人民幣資產一定會大量吸收全球金融資本熱錢，美債價格會狂跌。那不僅中國手里的萬億美債價值會大幅度縮水，美國經濟也會崩盤。我們只是想美國衰落、慢性死亡，不想讓它暴死。畢竟每年的萬億美元貿易順差，不少還是從美國身上薅的羊毛呢。絕癥病人才能被慢慢敲骨吸髓，死人還怎么榨油水啊？我們還需要外需支撐每年5%的宏觀經濟增長目標呢。所以，人民幣是沒有做好匯率升值的準備的。