美圖：AI席卷，“垂類SaaS”有活路嗎？

美圖的發展史，是一部互聯網小垂類的“折騰史”。從美顏修圖起家，做過手機、炒過幣、沖過短視頻，在經歷了長達三年的業務失焦與股價低迷后，這家公司終于在2022年借著AI東風找回了自己的靈魂——工具。

但這已不再是當年的“傻瓜式修圖”。如今的美圖，to C端有美圖秀秀2億流量底座，to B端，通過 “美圖設計室+開拍”做起來輕生產力工具；而另外一腳則踏上了出海之路。

但同時，SaaS應用層正面臨前所未有的“被集成”焦慮：通用大模型+Agentic是否會吞噬垂直軟件的生存空間？正值市場游移之際，海豚君決定帶大家來看看美圖公司是否還具備投資價值？報告將圍繞以下六個問題：

1、公司如何發家的？

2、公司產品有哪些？

3、業務板塊競爭格局如何？

4、成長空間如何？

5、大模型是否會吃了美圖？

6、估值及投資價值

以下是詳細分析

一、做生態不易，回歸軟件工具

美圖的發展史幾經波折，“美顏修圖”的工具軟件起家，流量積累后還順勢涉獵手機硬件，同時也是最早一批推出短視頻的平臺，由此發展出一個圍繞用戶拍攝修圖需求的垂類小生態。

而垂類生態能夠茍活，需要抵擋住大廠的連番競爭沖擊。當“美顏修圖”逐漸成為手機軟件的剛需功能，美圖的競爭密度一下子增強了。

2018年之后，美圖開始了持續3年的生態破裂、業務失焦的混沌期。直到2022年美圖找回了自己的“工具”主線，疊加AI賦能，多年積累的優勢終于爆發。

1）2008-2013年 工具切入市場：美圖公司于2008年推出美圖秀秀PC版，以簡單易用的特點迅速占領圖片編輯市場。2011年推出移動端應用，抓住智能手機普及紅利，用戶規模實現爆發式增長。2013年起，公司啟動海外市場布局，并擴張產品矩陣，陸續推出美顏相機、美拍等應用。

2）2013-2020年 拓寬生態失敗：2013至2016年，美圖進入多元化擴張期，自然而然地吸引了資金的興趣，業務延伸至手機硬件、短視頻、電商、美業SaaS等領域。

在上市前，美圖公司一共經歷了4輪融資，合計金額約5億美元。2016年12月在港交所上市，估值一度超600億港元。然而，2018至2019年多元化擴張導致巨額虧損，手機業務持續虧損，短視頻面臨激烈競爭，電商變現低效，股價也萎靡不振，不斷下探。

最終管理層不得不調整戰略，斷臂求生：2019年將手機品牌授權給小米，關停美拍，收縮電商，回歸影像工具核心。

3）2020年至今 AI催生新活力：美圖進入AI賦能與價值重塑期。公司將AI能力深度融入產品，推出一系列AIGC工具，MAU重回上升通道，截止2024年底，MAU近2.66億。

To C端公司進一步升級美圖秀秀、美顏相機的智能化功能；to B端推出美圖設計室、開拍等輕生產力應用。商業模式也實現轉型，成為最新一波嘗到AI甜頭的垂類應用：C端通過會員訂閱服務變現，B端面向企業提供設計SaaS服務，似乎開始步入正軌。

二、技術優勢，造就App工廠

如今的美圖，在產品布局上，儼然一副App工廠姿態，在圖文和視頻生成、編輯賽道上，通過十幾款APP形成了C端生活場景和B端生產力場景的整體覆蓋。

但由于篇幅限制，海豚君將著重介紹目前市場關注的明星產品，為我們理解公司的競爭格局打下基礎。

1. 美圖秀秀：美圖to C 流量入口：

美圖秀秀是用戶修圖的老產品，也是最大的流量資產。當下它的功能除了原本的修圖，又加入了視頻、拍攝、Agent及設計等功能。

從功能布局來看，美圖秀秀保留圖像美化的高頻核心功能，而對視頻（Wink）、人像（美顏相機）、設計（美圖設計室）等模塊僅保留基礎功能的“輕量版”。

一方面避免內部產品失去特征屬性，而導致流量過于分散而不利于整體生態基礎的穩定。另一方面也能通過有意的功能間隔迫使有進階需求的用戶跳轉至矩陣內“特定APP”，減少產品間的相互侵蝕，實現了從泛需求到專業工具的流量分發。

這種體系在產品矩陣的商業模式下，往往具備一定的用戶生命周期延伸能力。當單一AI功能（如AI雪景）通過社交裂變吸引新用戶后，矩陣內多元化的產品組合能有效承接不同維度的需求，將單點爆發的“流量”轉化為長期留存的“用戶”，但同時也沒有失去整體生態的統一標簽入口（對應用戶心智），從而在競爭中保持用戶粘性。

2. 美圖設計室：雙端協同的生產力工具

ToB是面向toB端的設計工具，主要由美圖設計室、WHEE、站酷三大產品組成：

（1）美圖設計室To B，面向電商中小企業和自媒體運營者，是針對電商等垂類行業的工具；

（2）WHEE 偏向設計職業，如設計師、插畫師、藝術愛好者，在修圖等設計基礎上，有文生圖、圖生圖、圖文生視頻等AI功能。

（3）站酷像是“數據庫”，作為2024年收購的戰略資產，憑借1700萬設計師社區為WHEE導入專業用戶并形成社區分享(工作流)背書，同時為WHEE創作者提供二次創作素材；依靠站酷海洛超4億正版素材庫未來將作為美圖設計室用戶的可選增值服務。

生態協同層面，WHEE等美圖影像產品的創作者可將優質內容上傳至站酷海洛變現，美圖設計室用戶可購買這些素材進行商業設計，通過Whee創作者（生產者）——站酷數據庫（素材平臺）——美圖設計工作室（需求方），把生產和需求串聯起來了。

這三大平臺在使用過程中，產生的數據和信息，又為公司的Miracle Vision大模型提供訓練數據和專業反饋，推動模型持續優化，進而提升生成質量和理解能力，降低用戶的專業技能要求和使用門檻。對美圖而言，就是降低了獲客成本，形成正向業務飛輪。

3．AI集成工具——RoboNeo：拉低門檻的Agent+大模型分銷商

以上的各類產品，主要是在原本產品的基礎上加入了AI功能。作為今年二季度市場對美圖的炒作邏輯——2025年7月推出的RoboNeo（本身有APP和網頁，但功能已整合在美圖設計室、美圖秀秀、開拍中），是被公司視為AI Agent方向的重點產品。

RoboNeo是原生AI Agent：用戶可以通過Prompts，來實現圖像編輯、視頻制作、平面設計、網頁建站等多項功能，用戶完全通過簡單的對話指令完成復雜的創作任務，"一句話搞定影像生產力"。

通過標準化接口，RoboNeo 主要集成了 Nano Banana pro等多家第三方基座模型，并接入自研的 Miracle Vision 視覺大模型，整體更像一個圖片模型的分發商。

由于當下確實模型商多，確實有集合入口價值，而集合入口調用哪個模型能更好完成用戶需求，比拼的是各集成商專業調試能力，以及產品功能推新速度下的先發觸達用戶、留存用戶的能力。

從功能上看，RoboNeo 集成了美圖設計室、美圖秀秀、WHEE 等核心能力，不過這種高度重疊引發了市場對于產品矩陣內部替代效應的擔憂。

對此，管理層強調 RoboNeo 的定位并非單純的存量替代，而是旨在通過重構工作流解決 AI 生成落地中的“最后一公里”痛點，關鍵在于建立“AI 生成 + 手動修正”的工作模式：

即利用 Agent 完成初稿生成后，支持用戶對結果進行圖層級調整，或直接引導至傳統產品進行精細化修整，這種機制將 RoboNeo 作為生產力入口與傳統產品的深加工能力相結合，增強了生成效果的可控性，從而將潛在競爭轉化為協同。

盡管設想美好，但就目前從數據來看現實還比較骨感：

1、RoboNeo WAU在7月推出，用戶嘗鮮后的留存效果并不好。如核心市場中國內地，上線不到一個月，to C用戶流失了75%。而當8月最強競品谷歌的Nano Banana上線，RoboNeo翻身的機會似乎更加渺茫了。

2、RoboNeo的變現情況，境內外表現并不完全相同，本質上還是與用戶對生產工具的付費意愿和當地競爭情況有關。內地市場雖沒有Nano Banana的普遍競爭，但自身付費意愿低，且類似的同行產品眾多，因此變現力和用戶規模趨勢一樣相當低迷。

但海外市場上，尤其是文化相似的特定領域，如中國臺灣、中國香港，或許是由于對特定區域的本地化運營，彈性相當突出。

另一方面，從定價權益來看，目前RoboNeo 作為獨立產品的付費剛性也不強。核心原因在于，B 端已付費用戶的工作流程習慣已綁定在傳統產品體系中，且在傳統產品調用Agent功能只消耗虛擬貨幣，不必重復為RoboNeo付費；而 C 端用戶多依賴初期的免費算力，嘗鮮后缺乏持續付費動力；加之現有的會員階梯設置。缺乏顯著的權益差異化錨點，難以刺激轉化。

因此，海豚君判斷，RoboNeo 短期的付費點主要體現在對頂尖模型調用權限的分發（整合進其他產品后無法自行選擇模型）上，這對于追求效果的專業用戶而言吸引力較強。

以 Nano Banana pro 為例，官網定價昂貴且限制算力（pro定價$29.99/月），而 RoboNeo 海外基礎會員$15，定價僅為谷歌官網價格的一半，且支持無限次使用。

盡管潛在侵蝕毛利，但在產品周期的早期，這樣的支出或許是必要的。展望長期，該產品更可能與公司現有矩陣深度融合，海豚君認為變現路徑有二，a. 作為付費權益拉升訂閱滲透率；b. 融入高階版本訂閱會員作為拉升 ARPPU 的杠桿。

三、垂類vs通用大模型，并非完全是死局

從近期的股價表現來看，市場對美圖的業務前景相當焦慮。海豚君認為主要聚焦在兩個方面：

i. 產品側，尤其是海外B端成長不確定加劇；

ii. 通用模型對軟件替代的命題自證。

在市場情緒游移不定之際，海豚君仍然選擇覆蓋美圖，核心原因在于即便不考慮海外生產力的想象空間，美圖公司仍然擁有較為深厚的流量基礎（美圖秀秀穩定2億的MAU）來應對競品乃至大模型的競爭。

而作為少數已經擁有一定先發優勢的國內垂類應用，美圖團隊的產品研發能力和早年間應對市場競爭變化，而“不斷折騰”的創新活力，也使得它是一個在AI時代下，跟蹤小平臺如何找到最適合自己的存活方式并逐步成長擴大的很好案例。

該節將著重論述產品側的競爭情況，下篇會著重討論美圖對大模型是否具備抵御能力。

目前，美圖和其他AI應用公司一樣進入了命題自證階段。受競品 Nano Banana 及其迭代版本發布的沖擊，公司股價應聲下挫（14%/5%），且已經低迷震蕩了近四個月。

1. 國內C端：競爭穩態

美圖在圖像編輯（美圖秀秀）與美化攝影（美顏相機）的細分賽道都坐穩了行業龍頭，2億多（約總月活的70%）的用戶資產就是美圖的核心資產。

a. 作為生態流量入口的美圖秀秀，其MAU約為最大競品醒圖（字節系）的兩倍。更多的用戶意味著更多的行為數據，有助于推進功能迭代。

b. 而定位于“實時美化”這一垂直賽道的美顏相機，核心解決用戶對“無需二次修圖”的高品質拍照和錄像需求，主要覆蓋年輕女性自拍、視頻通話、短視頻創作場景，其月活指標遠遠高于其他競品的加總。

整體而言，目前國內C端生活影像市場已進入成熟期。美圖秀秀與美顏相機憑借“流量廣度+垂直深度”的產品組合，細分小賽道用戶數保持領先。

c. Wink 定位于專業的 AI 視頻超清與人像美容工具，主要面向C端用戶。它繼承美圖秀秀/美顏相機在人像精修方面的技術積累，并將其延伸至視頻領域。

市場份額來看，在中國視頻工具賽道排名第二（市占率約10%，剪映60%+），與剪映功能上實現差異化互補。Wink 的核心價值在于其 AI 畫質修復、超分處理 和視頻級人像美容功能，有效解決了用戶對低畫質視頻和人像美化的需求。鑒于移動端影像工具具有“并存且不互斥”的使用特征，從而能夠在市場中立足。

2. 海外C端：早期用戶積累疊加精細化運營，競爭力增強

在國內，盡管美圖還有2億多用戶，圖片美化上用戶優勢高，但作為工具軟件，國內付費環境差，因此只能選擇先出海。為更好的本地化，美圖面向海外市場是另外開發了對應功能的App。

由于前瞻性的出海布局，美圖系 AI 圖片產品已構筑起穩固的流量基本盤，近兩年市場份額穩定在 50% 左右。

Sensor Tower 2025 年 8 月數據顯示，美圖系在北美市場 MAU 達 350 萬，已超越競品躍居第一；歐洲市場僅次于 FaceApp 穩居第二，顯著領先于 Facetune。

根據UBS十月跟蹤數據顯示，海外增速方面，Meitu, Beautycam收入同比增長98%/83%；BeautyPlus, Airbrush由于高基數收入增速維穩，同比增長1%/-2%。收入維持穩定。

而視頻賽道，Wink收入同比增長185%，且在所有報告期內同比增速均保持高于100%的高增長，展現出極強的變現勢頭。

面對割裂的全球審美，針對不同文化圈層進行了差異化定位：AirBrush面向歐美市場，主打“自然感”修圖與專業工具屬性；BeautyPlus覆蓋泛亞太市場，兼容性功能全面，通過“去廣告”與高級功能來吸引付費；BeautyCam面向東亞潮流圈，以“原生拍攝”滿足用戶的社交跟風需求。

3. 國內B端：電商落地為主

如前文所述，美圖設計室依托“站酷+WHEE”生態做to B端的變現。相比國際巨頭Canva的通用化定位，美圖設計室目前客戶組主要是大C小B電商賣家，憑借極具性價比的訂閱價格與本土化海量素材，在ROI上具備明顯優勢；相比競品稿定設計，美圖在主要差一點是底層AI視覺大模型，與獨家版權資源上的斷層優勢。

此外，作為To B賽道上，「開拍」卡位高頻剛需的“AI口播視頻”（類似帶貨口播），主要功能是AI劇本、提詞及智能剪輯的全流程自動化，降低內容創作門檻，用戶規模也是這個細分賽道的第一。

全套工具——“美圖設計室（物料制作）+美圖云修（批量精修）+開拍（視頻帶貨）”電商等付費客戶，基本能實現從靜態圖文到動態視頻的電商場景生產力覆蓋。

4. 海外B端：競爭前景尚不明朗

Vmake 已轉型 AI 口播視頻生產與視頻編輯，降低創作者與中小商戶的制作門檻；X-Design 就是海外版的美圖設計室，聚焦電商視覺設計，提供 AI 商品圖與模特生成，幫助賣家提效。這兩個是美圖海外B端商業化的兩大關鍵點。

從定價權益結構來看：

Vmake基本付費才能用。免費版不僅被鎖死在 720P 低畫質與強制水印的非商用場景中，更無法調用Veo 3 等高階視頻模型，且對許多功能進行了鎖定。這種激進的權益區隔與Vmake更具生產力屬性（海外用戶多用Web端）相關，雖有“勸退”價格敏感型用戶的風險，但只要功能體驗足夠好，總能吸引目標用戶付費。

相較而言，X-Design 采取了低門檻獲客的策略，其免費版本開放了更多的功能權益。這主要是為了應對其作為市場后發者的規模劣勢（當前 MAU 處于百萬級爬坡期，遠低于 Photoroom、Pixelcut 等千萬級競品），其付費墻并非直接阻斷功能，而是通過限制商用級畫質、完整模板及批量處理能力來設置門檻。

截止目前，Vmake MAU突破200 萬且海外規模超國內，證明其產品力擊中用戶剛需。落腳到營收測算，若以美圖生產力業務 8% 的付費率為保守基準，其年化收入可達 1120 萬美元；若對標國內開拍14% 的高滲透率，即便在用戶零增長的假設下，Vmake 亦有望釋放近 2000 萬美元的年訂閱收入。

從戰略層面來看，管理層將資源傾注在了「生產力」與「海外」之上。但核心月活指標數據來看，生產力板塊與海外板塊的MAU反而雙雙顯露出增長疲軟的潛在拐點：

a. 生產力場景經歷了多個報告期的強勁滲透，其MAU占比從1H20的4.1% 一路攀升至2H24的8.3%。然而進入1H25，該板塊占比與增速的雙重回落：一方面，生產力MAU占比微幅回調至 8.2%；另一方面，生產力MAU的同比增速從峰值 42.0% 連續兩個報告期顯著放緩，至1H25已降至 19.8%。

b. 盡管海外MAU同比增速受高基數影響，從2H24的21.7%峰值收窄至 15.7%，但仍保持著雙位數的較高增長，占整體用戶規模的35%。海外滲透趨勢在1H25出現收斂，增速與占比雙重下修。

海豚君認為，海外B端是決定公司估值彈性的關鍵，目前似乎存在邏輯疑問——成長確定性不強。相比 Vmake 轉型后的快速增長，但X-Design 面臨雙重擠壓：

一方面，產品端，策略同質化嚴重，海外頭部競品普遍采用 Model Container 策略，導致美圖無法構建底層技術差異；

另一方面，模型側，海外通用大模型的快速迭代與功能內化，持續擠壓其生存空間。合計僅300萬+的用戶基數，疊加增速&占比放緩的潛在拐點，使得市場不得不重新審視其出海業務的估值溢價空間。

對于這些問題，海豚君將在下篇著重討論美圖的長期投資價值，是否能夠抵御大模型的侵蝕以及對估值的判斷，敬請期待！

<正文結束>

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