國內格局：經濟分化與政策定調下的債市供需

從三季度開始，經濟分化態勢愈發顯著，投資與社零均快速下行，但社融、出口及工業增加值仍保持穩健增速。從社零分項數據來看，此前受益于“兩新”補貼的品種，正如我們此前預期，下半年增速快速回落——以家用電器和音響器材為例，2025年5月其增速高達50%以上，到10月已降至-20%左右，可見政策脈沖對數據的影響極為顯著。

若進一步觀察經濟相關變量，便繞不開對金融層面的判斷。從現有數據來看，除政府債外，社融同比其他部分均呈回落態勢：當前人民幣貸款同比、剔除政府債后的社融同比均已降至7%以下，僅政府債保持著較快的存量同比增速。這種社融供給結構的變化，對債券市場產生了較為深遠的影響——歷史上，我國債券對社融的單年凈貢獻通常不超過30%，但2025年這一比例已達到40%，意味著2025年新增社融中近一半為債券類資產（包括非金融企業債、政府債券及金融債券），整體債券市場供給規模極為龐大。但從M2走勢來看，我國廣義貨幣增速正逐步回落，供給增加而需求回落，市場呈現供強需弱格局，這對債券市場整體走勢偏不利。

我們判斷，長債的供需壓力矛盾或將于2026年一季度集中顯現。首先，2萬億元特殊再融資債將于兩會前集中發行——由于該時段無其他地方債務發行，且這類債券多為10年期以上的長久期品種；其次，用于化債的地方債也將提前啟動發行，并在兩會后快速落地。上述兩部分合計3萬億元的凈融資規模，或將進一步突破當前市場已較為緊張的各類監管指標。

我們判斷，2026年一季度或二季度將出現一個極佳的債券配置時點，屆時建議果斷加大配置力度——從當前框架分析，這無疑是優質的買入機會，彼時債券收益率相較于各類資產都將具備極強的吸引力。在該時點到來之前，我們建議對債券市場保持偏謹慎態度，相對規避長久期政府債券。

對于2026年全年的長債走勢，我們并未過度悲觀。我們認為，在經歷這一輪劇烈的供給沖擊后，或將有新的政策出臺，這類新政策有望解決債券市場的供需矛盾，推動利率定價回歸基本面。而在傳統框架下，2026年經濟基本面仍將對利率下行形成支撐，因此我們只需度過前期因供需矛盾導致的利率上行階段，后續便能找到更佳的參與時點。但從當前絕對點位來看，十年國債的風險已相對較低——正如潘行長在金融街論壇中提及的，十年國債收益率合理區間為1.75%-1.85%，而當前水平已十分接近1.85%。從2025年全年表現來看，十年國債也是收益率調整幅度最小的品種，這主要是因為它在債券市場中承載著較強的政策意義，因此其收益率波動反而小于30年期乃至1年期國債，這也是我們認可十年國債長期配置價值的核心原因。若債券市場出現上述調整，市場關注的核心或將是十年國債收益率的上行幅度，而非30年期或5年期國債。

十年國債ETF（511260）核心價值突出：跟蹤上證十年國債指數，持倉為7-10年高流動性國債，透明度高。作為全球通用的長期利率指標，其波動小于30年期國債與政金債，歷史偏熊年份仍能實現正收益，兼顧收益與穩定性。相較于個券操作更便捷，且費率處于行業低位。

配置策略上，2026年一季度或二季度為最佳配置時點，當前十年國債已具備配置價值。十年國債ETF（511260）適配長期配置與流動性管理需求，是震蕩市中平衡風險與收益的優選工具

風險提示：

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產投資于科創板和創業板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構成對基金業績的保證。

文中提及個股短期業績僅供參考，不構成股票推薦，也不構成對基金業績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。如需購買相關基金產品，請您關注投資者適當性管理相關規定、提前做好風險測評，并根據您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產品。基金有風險，投資需謹慎。