游戲結(jié)束，中國(guó)大規(guī)模拋售美債！特朗普政府已通知中方，一個(gè)不變

最近圍繞美債有個(gè)變化被反復(fù)提起：美國(guó)財(cái)政部的數(shù)據(jù)里，去年11月中國(guó)又削減了美債持有量，降到2008年以來(lái)的最低水平。這個(gè)動(dòng)作本身不復(fù)雜，但它容易被放到更大的背景里解讀，因?yàn)樗恢皇恰百I(mǎi)多買(mǎi)少”的選擇，還會(huì)牽動(dòng)外界對(duì)中美關(guān)系、貿(mào)易談判節(jié)奏、甚至特朗普計(jì)劃在4月訪華會(huì)不會(huì)受影響的猜測(cè)。

美國(guó)財(cái)政部網(wǎng)站顯示，去年11月外國(guó)投資者持有的美國(guó)國(guó)債總額增加了1128億美元，達(dá)到9.36萬(wàn)億美元，這個(gè)數(shù)字里既包含凈買(mǎi)賣(mài)，也包含估值變化。更值得注意的是，當(dāng)月外資持有美國(guó)國(guó)債的規(guī)模創(chuàng)了歷史新高。

換句話說(shuō)，整體外資是在加倉(cāng)的，挪威、加拿大、沙特等國(guó)的持倉(cāng)還在增加，足以抵消中國(guó)持倉(cāng)當(dāng)月的又一次下降。也正因?yàn)檫@種對(duì)比，中國(guó)的減持很難被當(dāng)成普通的資產(chǎn)配置微調(diào)，外界自然會(huì)追問(wèn)：為什么在別人加的時(shí)候選擇減？

圍繞這個(gè)問(wèn)題的解釋?zhuān)鶗?huì)落在“風(fēng)險(xiǎn)”兩個(gè)字上。有觀點(diǎn)認(rèn)為，美國(guó)不斷累積的巨額債務(wù)已經(jīng)呈現(xiàn)出一種越來(lái)越難以長(zhǎng)期維持的結(jié)構(gòu)，其核心邏輯在于，用規(guī)模不斷擴(kuò)大的新債來(lái)接替到期的舊債。

這類(lèi)說(shuō)法在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)界也有人提出，并且進(jìn)一步借用了“龐氏騙局”來(lái)進(jìn)行類(lèi)比，強(qiáng)調(diào)幾個(gè)被認(rèn)為值得警惕的特征，比如承諾的回報(bào)看起來(lái)相當(dāng)誘人，實(shí)際運(yùn)轉(zhuǎn)卻高度依賴新增資金去支撐既有回報(bào)，同時(shí)相關(guān)信息并不完全透明，參與者很難在同一個(gè)層面上看清潛在風(fēng)險(xiǎn)。

提出這種類(lèi)比，并不是為了糾結(jié)概念是否嚴(yán)謹(jǐn)，而是為了突出一種擔(dān)憂，那就是一旦這種滾動(dòng)結(jié)構(gòu)遭遇沖擊，風(fēng)險(xiǎn)很可能不會(huì)只停留在美國(guó)國(guó)內(nèi)，而是通過(guò)債券市場(chǎng)傳導(dǎo)到持有人身上。在這樣的敘事邏輯下，中國(guó)持續(xù)降低對(duì)美債的敞口，就更容易被理解為一種防范不確定性的選擇。

這種擔(dān)憂在去年下半年又被新的變量不斷放大，其中一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)來(lái)自貨幣政策層面。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾日前提到，白宮已對(duì)他啟動(dòng)刑事調(diào)查，原因是他拒絕按照特朗普偏好來(lái)設(shè)定利率。只要鮑威爾被趕走，特朗普就可能很快宣布下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席人選，而新任人選在外界看來(lái)更可能對(duì)其更順從。

由此推演下去，一種可能的路徑是，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在特朗普指示下推動(dòng)快速降息，并啟動(dòng)更大規(guī)模的量化寬松，用來(lái)支持基礎(chǔ)設(shè)施等方向，包括被提到的人工智能相關(guān)泡沫。對(duì)債券持有人來(lái)說(shuō)，這類(lèi)情景的敏感點(diǎn)不在于一句口號(hào)，而在于“政策獨(dú)立性會(huì)不會(huì)被政治目標(biāo)牽著走”。

一旦這種預(yù)期增強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)債務(wù)的定價(jià)方式就可能發(fā)生變化，這也會(huì)反過(guò)來(lái)加深某些持有人對(duì)繼續(xù)暴露在美國(guó)債務(wù)上的顧慮。

在美國(guó)國(guó)內(nèi)，對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的提醒也并非只有一種聲音。摩根大通首席執(zhí)行官戴蒙就公開(kāi)警告過(guò)，美國(guó)高達(dá)38萬(wàn)億美元的美債可能會(huì)“反噬”，原因在于美國(guó)和全球的財(cái)政赤字都很高，遲早會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)造成沖擊。

這樣的表態(tài)被引用到國(guó)際討論里時(shí)，常被用來(lái)強(qiáng)化一個(gè)判斷：美債的不可持續(xù)風(fēng)險(xiǎn)在上升，不再只是“遠(yuǎn)期隱患”，而是越來(lái)越需要被寫(xiě)進(jìn)資產(chǎn)配置的假設(shè)里。對(duì)中國(guó)而言，如果把這套判斷當(dāng)作前提，那么繼續(xù)減持就可以被解釋為盡量降低在潛在波動(dòng)中的被動(dòng)性。

如果把視角只放在美債本身，很容易忽略另一個(gè)同樣重要的現(xiàn)實(shí)，那就是中美之間的摩擦并不是單線條展開(kāi)的。除了債務(wù)與金融問(wèn)題，其他領(lǐng)域的矛盾也在同一時(shí)期不斷疊加。美國(guó)一方面在拉攏盟友推動(dòng)所謂的“稀土聯(lián)盟”，試圖減少對(duì)中國(guó)的依賴，另一方面，最新消息顯示，美國(guó)的一艘軍艦在17號(hào)穿越臺(tái)灣海峽，繼續(xù)向臺(tái)當(dāng)局釋放錯(cuò)誤信號(hào)。

在這樣的背景下，美債減持就不再只是一個(gè)金融層面的選擇，而是被放進(jìn)了更寬泛的對(duì)抗氛圍中，被理解為雙方在多條議題上相互施壓時(shí)的一個(gè)回合。中方也多次強(qiáng)調(diào)，反制工具箱中仍然有更具力度的選項(xiàng)，將視美方行動(dòng)作出相應(yīng)回應(yīng)。

矛盾多了，按常理講，高層互訪往往更容易受影響，可偏偏這次出現(xiàn)了一個(gè)反差。美國(guó)商務(wù)部長(zhǎng)盧特尼克表示，特朗普4月訪問(wèn)中國(guó)的計(jì)劃保持不變。這個(gè)信號(hào)很值得咀嚼，因?yàn)樗馕吨幢隳Σ猎谠黾樱佑|渠道也沒(méi)有被關(guān)上。

更現(xiàn)實(shí)的原因在于，一些被提到的關(guān)鍵問(wèn)題繞不開(kāi)中國(guó)。稀土供應(yīng)、糧食出口等被稱為“卡脖子”的領(lǐng)域，本身就是美國(guó)需要直接面對(duì)并設(shè)法處理的課題。在這樣的約束下，哪怕特朗普在國(guó)內(nèi)政治上需要展示強(qiáng)硬，面對(duì)現(xiàn)實(shí)議題時(shí)也不得不考慮溝通的必要性。

貿(mào)易談判的時(shí)間安排，同樣放大了這種“不得不談”的現(xiàn)實(shí)壓力?！都~約時(shí)報(bào)》曾評(píng)價(jià)，特朗普發(fā)動(dòng)了一場(chǎng)一直在輸?shù)馁Q(mào)易戰(zhàn)，雖然現(xiàn)在中美達(dá)成了休戰(zhàn)協(xié)議，但結(jié)果更像是中國(guó)掌握主動(dòng)權(quán)、削弱美國(guó)影響力的形式收?qǐng)觥?/strong>

這樣的說(shuō)法被引用后，常被用來(lái)解釋另一層邏輯：如果雙邊貿(mào)易協(xié)議拖得太久，承壓的一方可能是美國(guó)，因此更急著把“暫?！弊兂伞巴Ｖ埂钡囊哺赡苁敲婪?。也正因?yàn)槿绱?，訪華計(jì)劃在緊張氣氛下仍被維持，就顯得不那么意外了。

當(dāng)然，談判的存在并不等于結(jié)果已經(jīng)確定。此前雙方達(dá)成的是一項(xiàng)為期一年的貿(mào)易協(xié)議，也就是說(shuō)，這場(chǎng)關(guān)稅戰(zhàn)存在在一年后重啟的可能。特朗普去年在韓國(guó)與中方會(huì)晤后曾對(duì)媒體表示，美國(guó)可能很快就會(huì)與中國(guó)簽署貿(mào)易協(xié)議，“沒(méi)有太多障礙”。

還有相關(guān)人士的說(shuō)法是，外界看到“既沒(méi)聯(lián)合聲明，也沒(méi)簽貿(mào)易協(xié)議”，但把雙方發(fā)布的談判成果拼在一起，其實(shí)已經(jīng)接近協(xié)議底稿。把這些信息放在一起看，方向似乎是存在的，只是節(jié)奏和終點(diǎn)并沒(méi)有被鎖死。

至于時(shí)間到底會(huì)拉多長(zhǎng)，能否趕在一年休戰(zhàn)期結(jié)束前完成最終簽署，目前依然沒(méi)有確定答案。原因并不復(fù)雜，中美博弈已經(jīng)進(jìn)入更深層次的競(jìng)爭(zhēng)階段，即便貿(mào)易協(xié)議最終落筆，也不意味著其他領(lǐng)域的摩擦?xí)S之降溫。

對(duì)美方而言，無(wú)論是特朗普還是其繼任者，在對(duì)華競(jìng)爭(zhēng)上的動(dòng)作都很難徹底停下來(lái)；對(duì)中方來(lái)說(shuō)，只要挑釁不停止，反制就不會(huì)缺席。更可能出現(xiàn)的狀態(tài)，是一邊繼續(xù)談判，一邊在其他議題上繼續(xù)交鋒，雙方都在為長(zhǎng)期博弈保留空間。

“減持”這個(gè)動(dòng)作，它之所以被外界高度關(guān)注，并不是因?yàn)閿?shù)字本身有多么戲劇化，而是因?yàn)樗『贸霈F(xiàn)在多個(gè)變量交織的時(shí)間節(jié)點(diǎn)上。當(dāng)外資整體仍在增持美債時(shí)，美國(guó)國(guó)內(nèi)對(duì)債務(wù)與赤字的警告不斷增加，貨幣政策獨(dú)立性又受到政治因素牽動(dòng)，中美在稀土、臺(tái)海等議題上的摩擦同步存在，貿(mào)易休戰(zhàn)還面臨時(shí)間壓力。

在這樣的背景下，特朗普訪華計(jì)劃保持不變，既像是對(duì)現(xiàn)實(shí)約束的回應(yīng)，也像是在為下一階段的互動(dòng)預(yù)留空間。至于未來(lái)是走向更穩(wěn)定的協(xié)議，還是在反復(fù)拉扯中維持一種長(zhǎng)期對(duì)峙的狀態(tài)，最終仍取決于雙方在接下來(lái)的互動(dòng)中如何選擇節(jié)奏與方式。