邢自強：2026年中國經濟與市場三大主線

邢自強 摩根士丹利中國首席經濟學家

以下觀點整理自邢自強在CMF宏觀經濟熱點問題研討會（第114期）上的發言

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結合近期對2026年的展望，接下來我對“十五五”建議稿彰顯出的一些新動向做簡短補充。2026年是“十五五”啟航的第一年，關于中國經濟發展的命題繞不開兩個核心維度：首先是仰望科技自強的“星辰大?！?，整個“十五五”建議稿以科技為綱，旨在前沿科創領域實現核心突破；其次是俯身關切消費民生的“柴米油鹽”，即破解當下經濟循環中出現的低物價風險陷阱問題。2026年可能與2024年、2025年相似，既會有科技自強的自信創新，也會繼續嘗試破解民生之困。2026年仍是一個嘗試探索之年，實現整體名義GDP增長、物價循環水平提升、房地產止跌回穩以及廣譜意義上企業盈利的大幅改善，還需要一段時間。我將聚焦于三個較為明顯的主題進行闡述。

一、對美元資產“祛魅”

開年以來人民幣匯率走強，這既得益于去年中國經濟外貿競爭力再上臺階，外貿順差突破萬億美元大關；也包含短期季節性因素，如春節前出口企業結匯意愿增強。但這背后的底層邏輯，在于全球經濟有三個非常重要的“進行時”，這些趨勢在2026年仍將深化，構成了分析中國經濟的重要框架。

第一，對美元“祛魅”的再深化處于進行時。2025年美元指數貶值10%，這反映了市場對作為第一大經濟體的美國在政策層面的擔憂。美國關稅政策、移民政策以及關于美聯儲獨立性的討論，造成了諸多不確定性、不穩定性和不可預見性。這一貶值歷程尚未中斷，在2026年仍將延續。

第二，地緣政治“東穩西蕩”的格局進一步深化。近期拉美地區出現動蕩，美國政策的不確定性及單邊主義干預等因素，促使全球資金配置從戰略角度對美元資產進行漸進式“祛魅”。

第三，貶值不僅發生在法幣之間，更體現為法幣體系相對于戰略資產的貶值。盡管美國面臨政府債務高企，市場對美元長期信用存疑，但與其他發達國家相比，后者同樣面臨赤字高企、債務上升，甚至未能搭上此次全球AI人工智能技術革命的快車，生產率進步不及美國。因此，法幣之間呈現的是一種“比爛”的相互比價關系。值得關注的是，以美元為代表的法幣體系對能源、黃金等戰略資產呈現漸進貶值趨勢，這一趨勢將繼續深化，并持續影響全球資本流動和資產定價邏輯。

二、2026年中國科創熱點

在此過程中，人民幣匯率將如何走勢？除了短期貿易順差和結匯因素外，更取決于第二個“進行時”的深化：即全球對中國產業實力和科技創新的再認知。

從2024年至2025年，中國科創自強的“星辰大?！鲍@得了外國投資者及本土企業家的重新審視。這涵蓋了AI軟硬件應用、國產算力替代、先進制造業升級及出海等領域。自2024年9月以來，中國資本市場的信心邁上了一個大臺階，這體現了企業家堅韌不拔的拼搏精神和競爭力的不斷提升。在厚積薄發之后，隨著一系列利好消息釋放，資本市場融資功能恢復，港股、A股IPO近期如火如荼，有力支持了新質生產力。這顯示出中國科創的實力和信心得到了全球的再認知。本質上，這是對中國積淀數十年的產業鏈集群、理工科人才紅利以及超大規模內需市場這三大核心優勢的認可。這使得2026年作為“十五五”規劃的第一年，在實現科技自強、解決“卡脖子”問題上擁有堅實基礎。

三、打破低物價循環的挑戰

關于2026年能否打破關系到老百姓“柴米油鹽”的低物價循環風險，各方存在不同意見。民生、消費、地產、名義GDP和企業盈利能否大幅復蘇，相關的探索仍處于進行時，這就是第三個“進行時”。盡管12月以來政策層在促消費、穩地產等領域繼續努力，但民生消費層面的挑戰仍有待緩解。具體而言，這里涉及兩個核心抓手。

第一，夯實社會保障體系，將“投資于人”落到實處。這是中長期提升中國消費潛力的重要抓手。中央提出的將“投資于物”和“投資于人”結合起來，“投資于人”的核心即夯實社會保障體系，實現社會保障的均等化，增加對農民和農民工群體在養老、醫療、失業保險等方面更加公平的社會保障投入，減少預防性儲蓄，釋放消費潛力。去年以來，決策層在提升農民、農民工等中低收入群體和弱勢群體的中央社保補貼方面已邁出溫和一步。若在今年上半年國務院制定的“十五五”規劃全文中，能給出明確的路線圖和時間表，計劃到2030年將農民和農民工的月度社保補貼提升至具體金額，將給社會一顆“定心丸”，從而釋放消費潛力。關于財政支出壓力及乘數效應的測算，我們已做過詳細論證，這是提升消費實力的治本之策。

第二，房地產市場的止跌回穩是打破低物價循環的關鍵一環。中短期來看，房地產下行仍在演繹，對上下游就業及居民財富效應的影響持續存在，徹底打破低物價循環尚待時日。我們欣喜地看到科創領域涌現出許多新質生產力，但縱觀全球經驗，房地產行業即便在成熟市場經濟體中依然是主要支柱之一。上世紀90年代，日本在房地產下行后，曾依賴先進制造業（如汽車）出海成為全球冠軍，體現了其新質生產力的苗頭，但這并未能緩解日本本土因地產崩盤和消費通縮帶來的長期低迷。這一教訓警示我們：必須重視房地產市場的止跌回穩，不能光依賴科技創新的“星辰大?！眮斫鉀Q當前的“柴米油鹽”問題。

在具體策略上，相較于“收庫存”和“保主體”在道德風險、技術手段及運營門檻上的高難度，當前更值得研究的是“貼按揭”（住房貸款利息補貼）。中國房地產下行已進入第五年，由于銀行體系（特別是國有銀行）管理穩健，未出現歐美式的金融危機，導致政策緊迫感似乎不足。然而，房地產下行對供貨商、建筑商、地方政府及購房人造成的社會信心沖擊不容忽視。形勢比人強，最終仍需推出政策。建議借鑒香港經驗，香港樓市近期企穩回升，得益于按揭利率下行至與租金回報率持平。我們可以在過去五年人口凈流入、資金回報率相對健康的城市率先試點，通過財政或準財政手段進行貼息?？紤]到銀行息差空間有限，單純大幅降息可能性較小，因此需要財政貼息。貼息范圍不能僅限于新房，必須覆蓋存量房貸人群，否則數百億的規模作用有限。政策往往“大船掉頭必然謹慎”，但可以從試點開始，最終在更多大中城市通過100個基點及以上的利息補貼，縮小租金回報率與按揭利率的差距，釋放剛性與改善性住房需求，改善預期。

綜上，這是我針對2026年如何化解柴米油鹽等民生消費困擾提出的兩項建議：一是夯實和完善社會保障體系，特別是為農民和農民工制定具體的路線圖與時間表，以此建立社會保障的安全屏障，讓大家減少后顧之憂，從而在長期更敢于消費。同樣，在中短期，對于房地產市場的止跌回穩，在收庫存、保主體和貼按揭這幾方面，如果前兩者難度相對較高，或許貼按揭可以率先進行試點。

文章僅作為學術交流，不代表CMF立場。