產(chǎn)業(yè)基本面突圍：創(chuàng)新藥崛起與估值機(jī)遇共振

進(jìn)一步展望生物科技領(lǐng)域的投資前景。大家已經(jīng)了解，港股為生物科技公司上市提供了得天獨(dú)厚的條件，那么當(dāng)前為何要投資港股的生物科技公司？這可以從宏觀背景層面進(jìn)行分析。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)正處于降息周期，大家也清楚，在降息環(huán)境下，包括美國在內(nèi)的境外資金更傾向于流出美股市場，轉(zhuǎn)而尋找具有成長價(jià)值的投資機(jī)會(huì)，而非停留在美股市場追求低息無風(fēng)險(xiǎn)收益，而港股很可能成為其優(yōu)先選擇。

在美聯(lián)儲(chǔ)新一輪防御式降息周期中，港股資產(chǎn)展現(xiàn)出比以往更優(yōu)的收益彈性和流動(dòng)性前景。這對(duì)于以港股生物科技為代表的成長板塊的估值修復(fù)和業(yè)績增長，具有重要的指引意義。下方列出的時(shí)間序列圖表，重點(diǎn)標(biāo)記了恒生生物科技指數(shù)與美聯(lián)儲(chǔ)降息周期時(shí)間節(jié)點(diǎn)的重要關(guān)聯(lián)?？梢钥吹?，2019年7月至2020年美聯(lián)儲(chǔ)降息期間，恒生生物科技指數(shù)就展現(xiàn)出了較好的業(yè)績彈性。而從2024年至2025年年底，乃至如今邁入2026年，在降息周期的大背景下，恒生生物科技指數(shù)很可能展現(xiàn)出更優(yōu)的收益彈性表現(xiàn)。這是我們從宏觀政策角度分析得出的結(jié)論。

數(shù)據(jù)來源：wind

回歸國內(nèi)政策層面，未來境內(nèi)尤其是港股上市的生物科技公司將獲得哪些政策支持？我們能看到，行業(yè)政策正全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展。其中一個(gè)重要趨勢是，政策導(dǎo)向已從早期生物科技及創(chuàng)新藥的破冰改革，經(jīng)歷提質(zhì)升級(jí)階段，如今正逐步邁入戰(zhàn)略賦能的重要階段。

2025年，創(chuàng)新藥首次進(jìn)入國務(wù)院政府工作報(bào)告，迎來了醫(yī)保與商保雙軌支付的歷史性突破，為創(chuàng)新藥行業(yè)的商業(yè)化和源頭創(chuàng)新注入了核心動(dòng)能。2025年7月，醫(yī)保局首次公布將啟動(dòng)商業(yè)健康保險(xiǎn)創(chuàng)新藥目錄的制定工作，首個(gè)商保創(chuàng)新藥目錄隨之落地。這一舉措或?qū)⒋蛲▌?chuàng)新藥支付的關(guān)鍵一環(huán)，使創(chuàng)新藥有望進(jìn)入醫(yī)保和商保的“雙軌”保障時(shí)代，這將有效提升創(chuàng)新藥的可及性，激活商保市場對(duì)于創(chuàng)新藥研發(fā)的投資熱情。對(duì)于聚焦創(chuàng)新藥完整產(chǎn)業(yè)鏈的恒生生物科技指數(shù)而言，無疑是重大的政策利好。

講完上游政策層面，我們再來看供給端。我們先明確FIC的概念，即first in class，指同類型中首個(gè)或首批推出的創(chuàng)新藥。我們能看到，過去十年，國內(nèi)創(chuàng)新藥公司的全球競爭力顯著提升，中國創(chuàng)新藥的研發(fā)能力持續(xù)追趕美國，這一趨勢十分明顯。僅FIC相關(guān)管線占比就已提升至33.66%，僅次于美國的35.31%。過去十年，中國創(chuàng)新藥一直保持穩(wěn)步增長態(tài)勢，已然超過歐洲、緊追美國，國內(nèi)創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)在ADC、多抗等細(xì)分賽道已處于全球領(lǐng)先地位。

從右側(cè)圖表中也能看出2018年至2025年中國創(chuàng)新藥的發(fā)展情況：中國創(chuàng)新藥在多個(gè)重要領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了突破，部分細(xì)分領(lǐng)域甚至已實(shí)現(xiàn)對(duì)美國的超越，整體質(zhì)量正持續(xù)提升。

數(shù)據(jù)來源：麥肯錫

在創(chuàng)新研發(fā)的最前沿領(lǐng)域，中國的聲音已響徹世界學(xué)術(shù)舞臺(tái)。ASCO（美國臨床腫瘤學(xué)會(huì)）年會(huì)是全球每年最重要的學(xué)術(shù)會(huì)議之一，中國的口頭匯報(bào)數(shù)量從2022年的18項(xiàng)躍升至2025年的74項(xiàng)，LBA（Late-Breaking Abstracts，重磅研究摘要）數(shù)量從2022年的0項(xiàng)增加至2025年的11項(xiàng)。同樣在今年的ESMO（歐洲腫瘤內(nèi)科學(xué)會(huì)）會(huì)議上，共有35項(xiàng)國內(nèi)研究入選口頭摘要。這表明在科研前端，中國創(chuàng)新藥已逐步具備世界主流的領(lǐng)先創(chuàng)新能力，正處于積極追趕美國的階段。

回到需求端，我們剛分析了上游從純科研端到政策端再到供給端的情況?；氐街陵P(guān)重要的下游需求端，我們可以看到全球頭部跨國藥企對(duì)中國國內(nèi)資產(chǎn)的關(guān)注度正迅速提升。

我們這里羅列一組數(shù)據(jù)：2025年Q1到Q3，中國企業(yè)向美國企業(yè)的license out交易共有50筆，占中國企業(yè)license out交易總數(shù)的49%。這一數(shù)據(jù)旨在說明，全球頂級(jí)跨國藥企（MNC）從中國引進(jìn)資產(chǎn)的交易數(shù)量在全球占比中逐步提升，交易金額更是達(dá)到全球總金額的49%。也就是說，在創(chuàng)新藥及整個(gè)醫(yī)藥領(lǐng)域，全球企業(yè)對(duì)中國創(chuàng)新藥企的重視程度顯著提高，實(shí)際采用相關(guān)license授權(quán)或?qū)?yīng)配方的比例已達(dá)到不可忽視的水平。

我們可以看到，2025年前三季度中國企業(yè)license out交易的首付款總額，正式超過了同期一級(jí)市場融資總額。這一點(diǎn)有明確數(shù)據(jù)佐證：2025年前三季度相關(guān)交易總量達(dá)到103筆，超過2024年全年水平；交易總金額攀升至920.3億美元，較2024年全年增長約77%。這一趨勢至關(guān)重要，可作為投資港股恒生生物科技板塊的重要指引指標(biāo)。

我們剛剛介紹了創(chuàng)新藥，尤其是港股創(chuàng)新藥逐步彰顯中國創(chuàng)新藥發(fā)展成果的整體情況?；貧w到指數(shù)本身，在前十大成分股中，2025年中國創(chuàng)新藥出海交易前十大企業(yè)里有六家匯聚于本指數(shù)。按2025年前十大交易金額排序，信達(dá)生物、科倫博泰、三生制藥、晶泰科技、石藥集團(tuán)、康方生物均為該指數(shù)成分股。

這一點(diǎn)首先體現(xiàn)了行業(yè)規(guī)模與能級(jí)的提升。2025年是創(chuàng)新藥出海的關(guān)鍵大年，凸顯出該指數(shù)樣本對(duì)行業(yè)核心資產(chǎn)的精準(zhǔn)覆蓋。

其次，這反映了中國創(chuàng)新藥質(zhì)量與估值的雙重提升。全球頭部跨國藥企（MNC）對(duì)中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)的付費(fèi)意愿持續(xù)增強(qiáng)，無論是交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)還是首付款金額，都成為其認(rèn)可中國創(chuàng)新資產(chǎn)的重要標(biāo)志。中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)的認(rèn)可度，已在國際范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)顯著提升。

更為重要的是，中國創(chuàng)新藥的合作模式不斷深化——從單純的管線授權(quán)（賣管線），升級(jí)為“技術(shù)平臺(tái)+管線”的全面深度戰(zhàn)略合作，彰顯出中國創(chuàng)新藥研發(fā)能力的體系化輸出。

我們此前提到，在美元降息的背景下，海外臨床CRO需求回升，國內(nèi)CXO行業(yè)有望進(jìn)一步觸底反彈。在這一大背景下，除創(chuàng)新藥研發(fā)這一產(chǎn)業(yè)鏈核心環(huán)節(jié)外，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的上下游同樣重要。

具體來看，在美元降息及關(guān)稅政策預(yù)期趨穩(wěn)的雙重背景下，2025年Q2大部分海外CXO公司上調(diào)了全年業(yè)績指引。其中，CDMO與臨床CRO板塊受益于生物科技領(lǐng)域的需求反彈，已率先回暖。隨著降息效果逐步顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)行業(yè)復(fù)蘇將從后期臨床階段向早期研發(fā)階段傳導(dǎo)。

事實(shí)上，國內(nèi)CRO板塊有望迎來階段性回彈與改善。在行業(yè)供給出清、價(jià)格見底的背景下，疊加國內(nèi)創(chuàng)新藥出海浪潮及港股生物科技企業(yè)IPO加速的趨勢，2025年至2026年，國內(nèi)CXO行業(yè)的反轉(zhuǎn)態(tài)勢值得重點(diǎn)關(guān)注。這一趨勢也通過指數(shù)得以體現(xiàn)：該指數(shù)通過納入CXO公司樣本，為投資者提供了全面覆蓋創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈上下游的投資機(jī)會(huì)。

談到指數(shù)本身，其估值分位是核心關(guān)注點(diǎn)之一。當(dāng)前恒生生物科技指數(shù)的估值分位數(shù)僅為11.43%，處于中長期估值低位，未來下行空間相對(duì)有限，具備中長期配置價(jià)值。從數(shù)據(jù)來看，自2022年以來，恒生生物科技指數(shù)的PE持續(xù)下跌，目前已處于極低分位數(shù)水平。將相對(duì)低位的恒生生物科技指數(shù)與同類型港股醫(yī)療指數(shù)對(duì)比，更能凸顯其估值吸引力，進(jìn)一步印證其中長期投資價(jià)值。

數(shù)據(jù)來源： wind，截至2025年12月29日。超額收益率為恒生生物科技收益率-恒生指數(shù)收益率。

恒生生物科技ETF國泰（認(rèn)購代碼：520933；交易代碼：520930）精準(zhǔn)捕捉創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)遇，兼具制度、機(jī)制與業(yè)績優(yōu)勢，是普通投資者低門檻參與港股生物科技賽道的優(yōu)選。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會(huì)面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險(xiǎn)，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點(diǎn)之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績的保證。

文中提及個(gè)股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對(duì)基金業(yè)績的預(yù)測和保證。

以上觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險(xiǎn)測評(píng)，并根據(jù)您自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基金產(chǎn)品?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。