AI制藥雙杰的下半場

李昀 | 撰文

王晨 | 編輯

對于中國的AI制藥行業(yè)來說，岔路口已然在2025年結(jié)束時(shí)形成。

兩家各自方向的代表企業(yè)：晶泰科技和英矽智能，在近幾個(gè)月都收獲了一些里程碑式的成就。晶泰科技在8月份收獲了總額達(dá)60億美元的框架性合作訂單——訂單規(guī)模已進(jìn)入全球頭部服務(wù)商的量級區(qū)間，讓一眾CRO無比眼饞；而英矽智能則在2025年最后一天成功掛牌港交所，錄得1427倍超額認(rèn)購，也算風(fēng)頭無兩。

無論是服務(wù)型還是自研型，AI制藥企業(yè)們似乎都有美好的未來。但在市場上，擔(dān)憂的聲音依然存在，只是換了話題。

一名曾經(jīng)在AI制藥企業(yè)工作、如今轉(zhuǎn)行投資界的人士認(rèn)為，對于晶泰科技而言，2025年是服務(wù)型產(chǎn)品兌現(xiàn)業(yè)績的一年，但也是被“天花板焦慮”困擾的一年。

“這家公司在學(xué)術(shù)界有口碑，專業(yè)機(jī)構(gòu)也很看好。但是在二級市場的流動性和爆發(fā)性一直不太行。500億市值對它來說是個(gè)檻。”其中原因可能在于它介于創(chuàng)新藥和AI for science交叉點(diǎn)的尷尬定位。

如果將晶泰科技看成是CRO公司，按照目前的市場環(huán)境可能至少要?jiǎng)?chuàng)造20億左右的年?duì)I收額，才能支撐住500億市值所需要的信心。但公司2024年?duì)I收額剛剛達(dá)到2.66億元，去年上半年才實(shí)現(xiàn)首次半年盈利。

同時(shí)，隨著AI藥物發(fā)現(xiàn)工具漸漸成為藥企內(nèi)部標(biāo)配，晶泰科技面臨的獲單壓力也會在未來有所上升。如果要按照這個(gè)方向穩(wěn)步成長，預(yù)留的時(shí)間已經(jīng)不多了。

與此同時(shí)，在港股的另一頭，圍繞英矽智能展開的討論也一樣尖銳。

TNIK抑制劑Rentosertib是英矽智能臨床進(jìn)度最快的藥物，也被看成是其AI制藥平臺的首發(fā)管線，其重要性不言而喻。其針對的主要適應(yīng)癥是特發(fā)性肺纖維化(IPF)，目前已有臨床2a期數(shù)據(jù)。但I(xiàn)PF在業(yè)內(nèi)被公認(rèn)為難度較高的領(lǐng)域，臨床失敗率較高，尤其容易發(fā)生在Ⅲ期。

對于像英矽智能這樣一家AI制藥公司，優(yōu)勢在研發(fā)早期，因此人們對于它為什么要選擇這樣一款在后期具有挑戰(zhàn)性的管線抱有疑慮。

上述投資界人士根據(jù)他對英矽智能的熟悉度做出判斷：“這家公司在確定管線時(shí)，新穎性會占很高的權(quán)重。通過AI，可以用很低的成本挖掘那些之前關(guān)注度較低的靶點(diǎn)，從而獲得更多first-in-class的機(jī)會。”

AI制藥的亮點(diǎn)在于研發(fā)早期的速度優(yōu)勢。正如英矽智能宣傳的那樣，將Rentosertib的發(fā)現(xiàn)周期從四年縮短到了十八個(gè)月。但市場擔(dān)心的是：如果臨床后期存在巨大失敗風(fēng)險(xiǎn)，前面跑得再快又有什么用？

由此可以看出，像晶泰科技這樣的“賣水型”公司，未來難點(diǎn)可能在于尋找更多的增長突破口；而像英矽智能這樣的“制水型”公司，則需要像其它創(chuàng)新藥企業(yè)一樣，找到機(jī)會與風(fēng)險(xiǎn)的平衡點(diǎn)。

瓶頸后的橫向擴(kuò)張

早在去年之前，晶泰科技就試圖通過孵化的方式來擴(kuò)大公司的業(yè)務(wù)面積。2019年，公司內(nèi)部孵化了劑泰醫(yī)藥，技術(shù)方向?yàn)锳I驅(qū)動的藥物遞送系統(tǒng)。C輪融資已經(jīng)完成，公司估值已經(jīng)接近10億美金。

這五六年以來，晶泰科技孵化的創(chuàng)新藥初創(chuàng)公司還有希格生科、萊芒生物、默達(dá)生物等，橫跨mRNA、CAR-T等熱門領(lǐng)域。

但是這兩年，晶泰科技的投資范圍重點(diǎn)錨定制藥以外方向。2024年，晶泰科技參與了深度原理的種子輪融資，后者是一家新能源材料研發(fā)公司；2025年，晶泰科技投資了新型可持續(xù)材料研發(fā)公司賦澈生物，同時(shí)還收購了合成技術(shù)研發(fā)公司Liverpool ChiroChem。

以上這些化工科技類企業(yè)，在研發(fā)路線上多多少少都使用了AI輔助。上述投資人解釋：之所以晶泰科技能為其賦能，是因?yàn)榈讓佑?jì)算模型高度通用。“從算法難度上來看，制藥領(lǐng)域的AI精度是溢出的，轉(zhuǎn)向其它化學(xué)相關(guān)領(lǐng)域，相當(dāng)于是一種再利用。”

2024年，智能機(jī)器人類合作訂單和藥物發(fā)現(xiàn)類合作訂單，在晶泰科技的營收報(bào)表上幾乎各占一半。就在剛剛落幕的JPM大會上，晶泰科技還發(fā)表了主題演講，聚焦在藥物研發(fā)、AI 與機(jī)器人的技術(shù)融合上。公司有自己的機(jī)器人實(shí)驗(yàn)室，用人工智能完成反應(yīng)預(yù)測與實(shí)驗(yàn)設(shè)計(jì)，用機(jī)器臂完成化學(xué)執(zhí)行和數(shù)據(jù)治理。

但一些產(chǎn)業(yè)內(nèi)從業(yè)者對這種融合的必要性存疑。其中一名認(rèn)為，這種機(jī)器替代對數(shù)據(jù)質(zhì)量的提升“比較有限”。“看起來更像是應(yīng)用端已經(jīng)飽和了，而技術(shù)端又溢出了。”

但上述投資人則認(rèn)為，自動化的實(shí)驗(yàn)流程不止是提升操作準(zhǔn)確度這么簡單。“最主要的還是實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)的全流程閉環(huán)。從計(jì)算、生產(chǎn)，到操作、記錄，每一個(gè)步驟都可以被復(fù)現(xiàn)。更重要的是，這種智能管理可以作為示范，被拓展到其它高精度的制造業(yè)領(lǐng)域。”

按照這名投資人的觀點(diǎn)，晶泰科技向泛生化類領(lǐng)域的拓展，將成為公司更進(jìn)一步的跳板。但在轉(zhuǎn)型成功之前，孵化與收購的成本、以及類似機(jī)器人實(shí)驗(yàn)室的硬件建設(shè)，都在不斷向公司的財(cái)務(wù)天平上施加重量。

JPM之后，摩根大通增持了晶泰科技合計(jì)約3.7億港元的股份。而正如上述投資人提到，從公司初創(chuàng)融資以來，就一直很受機(jī)構(gòu)投資者青睞，主要得益于比較過硬的AI技術(shù)力。這也是晶泰科技未來向一家跨行業(yè)公司發(fā)展的本錢。

但這樣一家業(yè)務(wù)范圍混雜的公司，卻必然“很難讓二級市場的股民們看懂”。多線發(fā)展在無法評價(jià)AI技術(shù)含金量的普通投資者看來，也更像是一種噱頭，難以吸引到行業(yè)外的流通性資金。

未來，晶泰科技還必須用高頻且規(guī)模化的現(xiàn)金流證明自己。畢竟，無論腳踏多少個(gè)行業(yè)，作為服務(wù)型公司，獲客的穩(wěn)定性才是最關(guān)鍵的基本盤。而這也是公司目前主要缺乏并正在補(bǔ)完的一環(huán)。

AI新藥研發(fā)的小眾癖

和晶泰科技相比，英矽智能更像是一家純血的biotech公司：只有藥物才是1，其它的諸如布局、戰(zhàn)略、用服務(wù)做“雙輪驅(qū)動”等等，都是附著在1后面的0。

正是因?yàn)檫@種特性，使得英矽智能在二級市場上具有比晶泰科技更高的話題度和想象力，卻也承受著更多失敗的風(fēng)險(xiǎn)。

從已經(jīng)公布的Rentosertib 2a數(shù)據(jù)來看，研發(fā)前景還算樂觀。數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)過12周后，Rentosertib治療組患者的用力肺活量（FVC）平均增加 98.4ml，而安慰劑組則平均下降 20.3ml。這說明：這款藥似乎可以逆轉(zhuǎn)患者衰減的肺功能。

但數(shù)據(jù)里也埋藏了部分雷點(diǎn)。在54名治療組患者中，發(fā)生不良事件的共有12例，7例因肝損傷或肝功能障礙而停止治療。雖然其中4例的發(fā)生可以用同時(shí)接受了極易造成肝損害的尼達(dá)尼布來解釋，但還有3例是說不通的。

同時(shí)，IPF領(lǐng)域在過去幾年里折戟案例極多。吉利德的Ziritaxestat、Fibrogen的Pamrevlumab、羅氏的Pentraxin-2都是在取得了令人期待的II期數(shù)據(jù)后遭遇Ⅲ期慘敗，導(dǎo)致該領(lǐng)域目前在研發(fā)上的荒涼局面。

之所以會造成這種現(xiàn)象，是因?yàn)槟承┧幬锬芡ㄟ^短期抗炎或緩解癥狀表現(xiàn)出 FVC 改善。但I(xiàn)PF是肺部組織的實(shí)質(zhì)性硬化，在III期的長時(shí)間治療中，如果藥物不能從根本上阻斷纖維化進(jìn)程，即使FVC短期改善，最終依然會病理惡化。

上述投資人認(rèn)為，英矽智能之所以如此自信，會挑戰(zhàn)很多MNC都不敢觸碰的適應(yīng)癥，是因?yàn)锳I藥物發(fā)現(xiàn)的特殊工作模式。“AI能夠同時(shí)處理數(shù)百萬個(gè)數(shù)據(jù)點(diǎn)，從而可以分析出特定靶點(diǎn)和疾病之間的因果關(guān)系。”因此，在作用機(jī)制上，AI模型已經(jīng)給出了確定的答案，避免了研發(fā)人員在臨床早期和中期被一些短期現(xiàn)象和癥狀所迷惑。

正是因?yàn)檫@一特點(diǎn)，AI模型可以識別出傳統(tǒng)方法難以發(fā)現(xiàn)的新機(jī)會，也造成大量AI制藥公司樂于鉆研小眾賽道和高難副本，常見領(lǐng)域包括各種罕見病以及神經(jīng)退行性疾病等。

但這些無人區(qū)，并沒有想象中那么容易穿越。AI制藥明星公司Verge Genomics曾經(jīng)認(rèn)為神經(jīng)退行性疾病藥物研發(fā)失敗率高，主要原因是動物模型不準(zhǔn)。于是，他們直接利用 AI 分析人類患者腦組織樣本。但就在不久前，其用于治療漸凍癥的藥物VRG50635宣布臨床失敗。

歸根到底，人體是一套比AI更加復(fù)雜的高級系統(tǒng)。即使AI能夠證明在某一通路下靶點(diǎn)和疾病的因果關(guān)系，但人體內(nèi)其它動態(tài)通路卻很難被AI完全捕捉。除此之外，決定臨床后期成敗的往往是患者的異質(zhì)性，試驗(yàn)的設(shè)計(jì)、監(jiān)控、調(diào)整都很難被AI覆蓋。

雖然英矽智能敢于沖擊first in class的勇氣為它在二級市場賺得了許多掌聲與籌碼；但站在2026年這樣的行業(yè)分水嶺上，公司也許不只要向前看著顛覆性創(chuàng)新的機(jī)會，還要為自己留出后路。和晶泰科技一樣，當(dāng)昔日的AI制藥雙杰進(jìn)入深水區(qū)，英矽智能也需要找到一種穩(wěn)健經(jīng)營的方式。

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