Applovin：“鬼故事”壓身，好成績也扛不住？

Applovin于美東時間2月11日美股盤后，發(fā)布了2025年四季度財報。本次業(yè)績還可以，雖然部分機構預期明顯更樂觀，但實際可能與預期反而謹慎一些的買方視角差不多。不過，這似乎并不妨礙股價繼續(xù)對財報的呈現負反饋。

具體來看：

1. 收入指引增勢良好：對于Applovin，因為正處于業(yè)務擴張的關鍵變動期，因此指引仍然是最需要關注的指標。

實際一季度指引小超一致預期（但也存在部分機構預期較高），尤其是考慮到管理層本身相對保守的指引風格后。環(huán)比來看，Q1預計相比于Q4增長10%，相較Q4的環(huán)比增速18%雖然有所放緩，但這里面主要是將電商旺淡季的變動影響涵蓋在內了。

買方資金在經歷了年初電商廣告高頻數據增勢放緩后，已經對高增長預期有了一些調整，因此Applovin的實際表現，至少從預期差來看，感覺并非股價拉胯的主因。

2. 游戲可能再次超預期高增：雖然去年的炒作看點是Applovin在電商領域的拓展，但從絕對增量貢獻上來看，游戲仍然是核心驅動力。

而結合公司對Q1指引和渠道調研情況，海豚君預計Q1中的游戲廣告收入可能再次超過長期內生增速20%，體現的是Applovin在具備絕對優(yōu)勢的游戲領域，持續(xù)提升份額——這在一定程度上應該可以部分緩解市場對Meta重回iOS應用內廣告對Applovin影響的擔憂。

3.盈利仍有緩慢提升：剝離完1P游戲應用業(yè)務之后，Applovin的經營利潤率已經很高，而電商領域拓展也需要在Applovin原先并不多的銷售團隊增加與客戶對接的人員。

但四季度經調整EBITDA利潤率環(huán)比繼續(xù)改善了2pct，盈利能力84%創(chuàng)新高，不僅是收入端拉動，還包括費用絕對值的下滑。

三費中僅管理費用同比還略有增長，但這里面包含了1P游戲應用相關的交易出售費用，剔除后也是同比下滑。

4. 繼續(xù)回購：四季度回購力度放緩，耗資4.8億美元回購了80萬股，平均回購價600美元/股。2025年全年回購額為26億，相比1544億市值，股東回報仍然不算高。

5. 重要財務指標一覽

海豚君觀點

又是一次總體看還不錯，與預期相比未出錯的業(yè)績，但連續(xù)的負面反饋，表現出資金目前對傳統(tǒng)軟件的信心和興趣仍在消退。

不同于Unity還能找出一些明顯瑕疵，Applovin的業(yè)績其實沒有太多可挑剔的地方。尤其是在Applovin昨日已經跟跌Unity，且近期估值已被鬼故事?lián)舸约氨旧碣I方預期也因為開年以來第三方渠道跟蹤的AXON Pixel商家域名數量凈增加放緩下，調整了預期，但最終的業(yè)績表現仍然沒有得到資金的認可。

如果非要說不足，那就是Q4和Q1的環(huán)比增速都有所放緩（但本身也依然有兩位數增速）。

但在估值已經不高的情況下，再對業(yè)績進行苛刻的挑剔也大可不必。唯一的解釋就是，市場擔憂在Meta和Cloudx的競爭下，未來這個增速或者盈利能力能否維持。

這也是海豚君在谷歌Genie點評中，對Applovin的主要疑慮，盡管短期內我們仍然對AXON模型有信心，源于其一手且全量的用戶數據，但中長期似乎需要討論當競爭對手的算法模型彌補了差距之后，AXON還能壟斷市場的能力是什么？以及當競對Meta選擇自掏腰包貼補廣告主競價，只為搶得到優(yōu)質游戲的廣告庫存時，是否也會將Applovin的高盈利拉下來。

但還是那句話，中長期的假設演繹，在當下就打入股價到位絕非理性。雖然競爭威脅，勢必會打壓反彈的高度。

海豚君認為，市場當下之所以這么挑剔，本質上也是因為同時受到多方影響的同時壓制，即利空因素同時迸發(fā)帶來的情緒低谷（非農超預期打擊降息預期、同行預期保守等等），這種往往也會是情緒恢復后未來一段時間內的黃金坑。

更詳細價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

以下為詳細分析

一、增長指引小超預期

四季度Applovin實現總營收16.6億，同比增長21%，環(huán)比有所加速。剔除剝離1P游戲應用的影響，單純看廣告同比增速66%，相比上季度的68%基本持平。考慮到自動投放工具在10月上線，因此市場應該還押注了不少預期在這個上面。

一季度收入指引17.5-17.8億，隱含增速接近53%（剔除業(yè)務剝離影響），由于本身淡旺季的區(qū)別，一季度收入增速自然放緩。

如果假設游戲廣告按公司指引的20%內生增速來算，那么Q1預計電商收入達到3.8億，在淡季實現這個收入顯然有點難度，因此我們認為一季度仍然是靠強勢的游戲收入對沖了季節(jié)間的影響。這與渠道調研的信息也符合，游戲開發(fā)商因為Applovin的ROAS優(yōu)勢，仍然在提高分配的投放預算份額。

二、內部提效力度比預期中更大

四季度整體公司實現EBITDA利潤率84%，環(huán)比繼續(xù)提高了2pct，這么高的利潤率幾乎創(chuàng)了新高。與上季度的成本費用對比來看，優(yōu)化部分主要來自于經營費用絕對值的嚴格控制。

四季度銷售費用仍同比下降，研發(fā)和管理費用則回歸小幅增長。但實際上由于拓展電商客戶，Applovin的銷售團隊人員已經完全不夠。

不過，目前84%的利潤率水平已經相對極致，若隨著Meta回歸iOS應用內廣告競爭，Applovin可能需要采取一些讓利措施守住份額。

<此處結束>

//轉載開白

本文為海豚研究原創(chuàng)文章，如需轉載請?zhí)砑游⑿牛篸olphinR124 獲得開白授權。

//免責聲明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數據之用，旨在海豚研究及其關聯(lián)機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業(yè)顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚研究毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發(fā)、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規(guī)例之司法權區(qū)或導致海豚研究及／或其附屬公司或聯(lián)屬公司須遵守該司法權區(qū)之任何註冊或申領牌照規(guī)定的有關司法權區(qū)的公民或居民。

本報告僅反映相關創(chuàng)作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關聯(lián)機構的立場。

本報告由海豚研究製作，版權僅為海豚研究所有。任何機構或個人未經海豚研究事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發(fā)等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發(fā)或轉交予其他非授權人士，海豚研究將保留一切相關權利。

文章不易，點個“分享”，給我充點兒電吧~