水井坊：業(yè)績(jī)降七成遠(yuǎn)超行業(yè)平均，存貨創(chuàng)新高、現(xiàn)金難以覆蓋短債

來(lái)源 | 財(cái)經(jīng)九號(hào)院
作者 | 跳跳

2026年1月20日，四川水井坊股份有限公司（600779.SH，以下簡(jiǎn)稱“水井坊”）發(fā)布2025年度業(yè)績(jī)預(yù)告，一份堪稱“腰斬式”的業(yè)績(jī)答卷引發(fā)市場(chǎng)震動(dòng)。預(yù)告顯示，公司2025年度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)39185萬(wàn)元，較上年同期減少94918萬(wàn)元，同比暴跌71%；營(yíng)業(yè)收入預(yù)計(jì)為303776萬(wàn)元，較上年同期減少217900萬(wàn)元，同比下降42%。

兩大核心業(yè)績(jī)指標(biāo)雙雙大幅下滑，且降幅遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，背后更是存貨高企、現(xiàn)金流緊張、短期債務(wù)承壓等多重隱憂。作為國(guó)內(nèi)高端白酒市場(chǎng)的曾經(jīng)參與者，水井坊在行業(yè)深度調(diào)整期的經(jīng)營(yíng)困境，不僅折射出其自身戰(zhàn)略與運(yùn)營(yíng)的短板，也成為腰部高端酒企在存量博弈中艱難求生的縮影。

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業(yè)績(jī)降幅遠(yuǎn)超行業(yè)平均，

盈利能力縮水單季再現(xiàn)虧損

水井坊2025年的業(yè)績(jī)下滑，已遠(yuǎn)超行業(yè)調(diào)整的正常幅度，成為白酒行業(yè)中業(yè)績(jī)承壓最明顯的企業(yè)之一。結(jié)合公司2025年三季報(bào)及年度業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，這種下滑并非階段性波動(dòng)，而是貫穿全年的持續(xù)疲軟，且盈利質(zhì)量同步惡化。

從營(yíng)收端來(lái)看，年度30.38億元的預(yù)計(jì)營(yíng)收，較2024年的52.17億元大幅縮水42%，相當(dāng)于一年減少了超過(guò)21億元的收入規(guī)模。拆解季度數(shù)據(jù)可見(jiàn)，這種下滑態(tài)勢(shì)從年初便已顯現(xiàn)：2025年一季度，公司營(yíng)業(yè)收入為9.59億元，二季度末降至14.98億元（上半年合計(jì)），三季度末累計(jì)營(yíng)收僅23.48億元，也就是說(shuō)，四季度單季營(yíng)收預(yù)計(jì)僅為6.89億元，較前三季度單季平均水平進(jìn)一步下滑，顯示出終端需求的持續(xù)低迷。

對(duì)比行業(yè)整體表現(xiàn)來(lái)看，2025年前三季度，20家A股白酒上市公司營(yíng)收合計(jì)同比下降5.90%，凈利潤(rùn)合計(jì)同比下降6.93%，即便第三季度行業(yè)整體降幅擴(kuò)大，營(yíng)收同比下降18.47%、凈利潤(rùn)同比下降22.22%，水井坊42%的營(yíng)收降幅和71%的凈利潤(rùn)降幅，仍遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，凸顯出其在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的弱勢(shì)地位。

盈利端的惡化更為突出。2025年預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)3.92億元，較2024年的13.41億元減少近9.5億元，降幅達(dá)71%；扣非歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為3.81億元，同比同樣下降71%，與凈利潤(rùn)降幅持平，說(shuō)明業(yè)績(jī)下滑并非由非經(jīng)常性損益導(dǎo)致，而是主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力的實(shí)質(zhì)性衰退。

從單季度盈利表現(xiàn)來(lái)看，2025年一季度歸母凈利潤(rùn)1.90億元，二季度末降至1.05億元，第二季度單季度還虧損了8488萬(wàn)，三季度累計(jì)歸母凈利潤(rùn)3.26億元，四季度預(yù)計(jì)僅實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.66億元，盈利能力持續(xù)萎縮，水井坊上一次單季度虧損還要追溯到2021年的第二季度。

但值得注意的是，同為高端白酒陣營(yíng)的貴州茅臺(tái)、山西汾酒在2025年前三季度仍實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與利潤(rùn)正增長(zhǎng)，即便五糧液、瀘州老窖等企業(yè)出現(xiàn)增速放緩，降幅也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于水井坊，這說(shuō)明行業(yè)調(diào)整并非其業(yè)績(jī)暴跌的唯一原因，公司自身的經(jīng)營(yíng)短板才是核心癥結(jié)。

2

存貨創(chuàng)歷史新高：去庫(kù)存壓力凸顯，

渠道堰塞湖難解

業(yè)績(jī)下滑的背后，是水井坊日益高企的存貨壓力，這一問(wèn)題在2025年進(jìn)一步加劇，甚至創(chuàng)下歷史新高，成為制約公司發(fā)展的“沉重包袱”。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2025年9月底，水井坊的存貨貨值進(jìn)一步推高至37.98億元，創(chuàng)下歷史新高，按照2025年全年度30億出頭的營(yíng)收體量，這么多的存貨一年多都消化不了啊！

一邊是存貨不斷創(chuàng)下新高，另一邊代表經(jīng)銷商拿貨積極性和業(yè)績(jī)蓄水池的合同負(fù)債規(guī)模卻不斷萎縮，至去年9月底，水井坊的合同負(fù)債規(guī)模僅有8.62億元，連續(xù)縮水下滑，創(chuàng)下了2022年中報(bào)以來(lái)的新低，可見(jiàn)市場(chǎng)對(duì)水井坊的寒意。

存貨高企一方面是終端動(dòng)銷疲軟，消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)不及預(yù)期。2025年白酒行業(yè)整體呈現(xiàn)“量減、價(jià)低、利縮”的結(jié)構(gòu)性調(diào)整態(tài)勢(shì)；另一方面，公司渠道管理與產(chǎn)品策略的失誤，進(jìn)一步放大了存貨壓力。作為外資控股的白酒企業(yè)，水井坊此前曾采取激進(jìn)的渠道擴(kuò)張策略，盲目增加經(jīng)銷商數(shù)量、加大供貨力度，導(dǎo)致渠道庫(kù)存持續(xù)累積。

盡管公司在2025年采取了停貨、優(yōu)化買贈(zèng)政策、加強(qiáng)市場(chǎng)秩序管理等措施，試圖緩解庫(kù)存壓力，但收效甚微。數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-8.67億元，同比暴跌212.02%，其中一個(gè)重要原因便是存貨積壓導(dǎo)致的資金占用，以及對(duì)部分經(jīng)銷商放開(kāi)信用銷售帶來(lái)的回款壓力。

更值得警惕的是，存貨高企不僅占用大量資金，還可能引發(fā)價(jià)格倒掛、渠道信心不足等連鎖反應(yīng)。

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現(xiàn)金流緊張：現(xiàn)金難以覆蓋短債，

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇

與存貨高企相伴而生的，是水井坊日益緊張的現(xiàn)金流和突出的短期債務(wù)壓力。2025年以來(lái)，公司現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，貨幣資金大幅縮水，短期債務(wù)規(guī)模高企，現(xiàn)金難以覆蓋短期債務(wù)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不斷加劇，成為懸在公司頭上的“達(dá)摩克利斯之劍”。

現(xiàn)金流的持續(xù)惡化是最直接的體現(xiàn)。根據(jù)公司現(xiàn)金流量表數(shù)據(jù)，2025年前三季度，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-8.67億元，同比由正轉(zhuǎn)負(fù)，暴跌212.02%；投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-2.36億元，籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-6.16億元，現(xiàn)金流凈流出意味著公司資金持續(xù)消耗。

更令人擔(dān)憂的是，這種現(xiàn)金流凈流出態(tài)勢(shì)貫穿全年，2025年一季度現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增額為-7.27億元，二季度擴(kuò)大至-13.11億元，三季度進(jìn)一步加劇，顯示出公司資金鏈的持續(xù)承壓；而籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額持續(xù)為負(fù)，2025年前三季度達(dá)-6.16億元，說(shuō)明公司通過(guò)籌資方式緩解資金壓力的空間有限，進(jìn)一步放大了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

貨幣資金的大幅縮水，進(jìn)一步凸顯了流動(dòng)性壓力。截至2025年9月底，公司貨幣資金僅為4.05億元，較2024年末的21.24億元減少81%，流動(dòng)性儲(chǔ)備幾乎消耗殆盡。

而與此同時(shí)，公司的短期債務(wù)規(guī)模卻居高不下。根據(jù)2025年三季報(bào)數(shù)據(jù)，公司流動(dòng)負(fù)債合計(jì)為32.06億元，其中短期借款達(dá)6.12億元，加上一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債，短期債務(wù)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。簡(jiǎn)單測(cè)算可知，公司4.05億元的貨幣資金，甚至不足以覆蓋6.12億元的短期借款，現(xiàn)金覆蓋率不足66%，短期償債壓力巨大。

2025年，水井坊交出的業(yè)績(jī)答卷，折射出其在行業(yè)深度調(diào)整期的多重困境：業(yè)績(jī)“斷崖式”下滑，盈利能力大幅縮水，且降幅遠(yuǎn)超行業(yè)平均；存貨創(chuàng)歷史新高，去庫(kù)存壓力凸顯，渠道堰塞湖難以破解；現(xiàn)金流持續(xù)緊張，貨幣資金大幅縮水，現(xiàn)金難以覆蓋短期債務(wù)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇。這些問(wèn)題的出現(xiàn)，既有白酒行業(yè)整體調(diào)整、消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)緩慢的外部因素，更有公司自身戰(zhàn)略失誤、渠道管理不善、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不足的內(nèi)部原因。

從公司自身來(lái)看，頻繁的管理層變動(dòng)也影響了戰(zhàn)略的連續(xù)性，據(jù)統(tǒng)計(jì)，水井坊在總經(jīng)理崗位上15年更換8任，現(xiàn)任總經(jīng)理胡庭洲于2024年7月剛履職，管理層的不穩(wěn)定難以支撐公司長(zhǎng)期戰(zhàn)略的落地執(zhí)行。同時(shí)，公司在渠道管理上的激進(jìn)策略和后續(xù)調(diào)整的滯后性，導(dǎo)致庫(kù)存積壓和現(xiàn)金流緊張；在產(chǎn)品創(chuàng)新上，未能及時(shí)適應(yīng)年輕化、低度化的消費(fèi)趨勢(shì)，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不足，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)困境。

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