HALO交易的相關門道與研究

　　最近一段時間，大家熱議的就是HALO資產，這來自于今年2月底高盛全球投資研究部發布的報告《HALO影響力：AI領域的重資產、低淘汰》。所謂HALO即Heavy Assets（“重資產”）， Low Obsolescence（“低過時”）。重資產（Heavy Assets）： 商業模式建立在龐大的實物資本基礎之上，具有很高的復制壁壘——如成本、監管、建設時間、工程復雜性或網絡整合難度。低淘汰率（Low Obsolescence）： 這些資產的經濟相關性能夠穿越技術周期而持久存在。那么，這是不是新的選股思路呢？今兒做一個研究。

看似輕資產，實則重資產

　　科技的變革，大家最常說的就是重資產沒用了，輕資產才是關鍵。過去十余年，全球金融危機后的零利率和充裕流動性，造就了以可擴展性而非實物資本為核心的商業模式。科技股和輕資產行業享受了極高的估值溢價。但這在AI時代，反而是最大的誤區。這來自于兩點：

　　第一，AI在重估軟件、IT服務、出版、游戲、物流平臺等諸多行業的價值。如軟件與IT服務近期大幅去估值，并非因為短期盈利崩塌，而是市場在重定價終值與利潤率耐久性產生了還以。這是源于AI正在顛覆過去十年占據主導地位的“新經濟”模式，讓部分輕資產行業的“利潤率與終值”變得更不確定。AI革命正在對軟件和IT服務的利潤率及終端價值提出質疑。

　　第二，AI投入最大的還是硬資產。算力基礎設施”本身是一種典型的實體資產周期。數據顯示，自2022年ChatGPT發布以來，這些巨頭在2023至2026年間的資本支出（Capex）將高達約1.5萬億美元。相比之下，它們在2022年之前的整個發展歷史中，總共才投入了約6000億美元。更具沖擊力的是，僅在2026年單年，這些巨頭的資本支出就有望超過6500億美元。這意味著單單一年的投入，就將超越它們在AI時代來臨前的歷史總和。這是科技史上最龐大、最迅猛的資本支出周期。

　　自 2025 年以來，資本密集型投資組合（GSSTCAPI）的表現較輕資本組合（GSSTCAPL）高出 35%。兩類企業的估值差距正在快速收斂。由于港股外資持倉超 40%，是典型的離岸市場，因此美股 HALO 交易的邏輯直接傳導至港股。所以，我們看到這種傳導體現在兩方面，一是恒生科技指數顯著回調，二是與HALO邏輯相關的港股板塊走出獨立行情。港股互聯網巨頭的AI內卷正在加劇，資本支出甚至以奶茶和紅包的形式出現，進一步加劇了市場的擔憂；而恒生科技指數前十大重倉股權重合計高達70%，正是互聯網巨頭的跳水，導致其走弱。

　　對應地，港股匯總與HALO邏輯契合的板塊則相對強勢。如油氣、有色金屬、鐵路、公用事業等紛紛反彈。這一波恒生科技指數是率先進入技術熊市的，且比較突然，很多人說看不懂，其實就是源于在HALO的框架下，這些輕資產的公司被歸為“易受AI沖擊”的一類。這就是HALO思維一經提出之后，市場熱議并且追捧的原因，那么接下來，也來聊一下相關選股思路的意義。