上海一家CRO企業(yè)二次沖刺IPO！核心細胞株依賴海外授權，長春高新、拜耳是大客戶

摩斯IPO

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2026年3月31日，上海百英生物科技股份有限公司（簡稱“百英生物”）即將接受北交所上市委審議，擬募資4.9億元，用于江蘇生產(chǎn)基地建設及上海研發(fā)中心升級等項目。

《摩斯IPO》注意到，百英生物實控人查長春在IPO前累計套現(xiàn)約1.33億元，其中第二次以低于同期增資價13%的折扣轉讓股權，而公司估值在一年多時間從7億元飆升至35.65億元。總經(jīng)理程千文入職僅5個月即獲贈9%股權，無業(yè)績考核、無對賭約束，堪稱“天降橫財”。

百英生物境外收入確認標準“內(nèi)外有別”，境內(nèi)需客戶郵件回復驗收，境外僅需公司單方面發(fā)送結項郵件即可確認收入，2025年上半年第三方回款占比激增至17.14%。與此同時，公司毛利率逆勢高企，與同行義翹神州的差距拉大至近20個百分點，而核心降本舉措對毛利率的貢獻僅約1%。

此外，報告期內(nèi)公司產(chǎn)能利用率長期低于80%，閑置產(chǎn)能超20%，賬上貨幣資金高達7.6億元，卻仍擬募資4.9億元擴產(chǎn)，在建項目投建2年僅完成12%預算。核心技術CHOK1BN細胞株依賴海外授權，2040年到期后面臨“斷供”風險。2024年更因出口違規(guī)被海關罰款3萬元。

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實控人折價套現(xiàn)1.33億元?

在百英生物公司正式申報IPO之前，各路資本爭相涌入、估值飛漲之際，實際控制人查長春卻選擇了“逆向操作”，實控人完成了兩次教科書級別的股權轉讓，據(jù)招股書披露，實控人查長春在報告期內(nèi)通過多次股權轉讓，累計套現(xiàn)金額約1.33億元。

第一次套現(xiàn)便是在2021年7月，當時百英生物投后估值約7億元，查長春通過股權轉讓，以165元/注冊資本的價格轉讓部分股權，套現(xiàn)約2618萬元。

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尤其值得關注的是2022年8月的操作，在第六次股權轉讓中，查長春以56元/注冊資本的價格轉讓191.1萬元出資額，套現(xiàn)約1.07億元；而幾乎同時進行的第三次增資中，20家外部機構以64元/注冊資本的價格入股。這意味著，查長春的轉讓價格相當于增資價格的8.7折。

招股書解釋稱這是“按照市場慣例給予一定折扣”，但在IPO前景明朗、估值從2021年5月的7億元飆升至2022年8月的35.65億元，一年多翻了5倍的背景下，實控人如此急迫且折價套現(xiàn)，其動機難免引發(fā)市場質(zhì)疑。回復中并未披露套現(xiàn)資金的具體流向，投資者對此仍存疑慮。

2

總經(jīng)理入職5個月獲贈9%股權，

無業(yè)績考核的“天降橫財”

根據(jù)招股書披露，百英生物總經(jīng)理程千文于2019年11月加入百英生物，僅僅5個月后的2020年4月，實控人查長春便通過股東會決議，將其持有的9%股權，對應34.28萬元出資額以“零對價”方式轉讓給程千文作為激勵。按照當時公司1.08億元的整體公允價值計算，這筆股份支付確認了971.8萬元的費用。

這份激勵的寬松程度令人側目，無業(yè)績考核目標，僅要求“全職工作”3年，固定月薪僅2.4萬元、年薪28.8萬元，股權價值與薪酬比例嚴重失衡。更值得注意的是，程千文此前的職業(yè)經(jīng)歷主要在山東橡膠助劑廠、圣奧化工等傳統(tǒng)化工領域，與百英生物所處的生物醫(yī)藥CRO賽道并無交集。且獲贈股權后，他仍同時在上海圣奧實業(yè)、上海憶久誠投資等十余家外部企業(yè)擔任董事或執(zhí)行董事。

百英生物對此的解釋是：程千文具備豐富管理經(jīng)驗，因過往薪酬較高且需異地工作，故采用“低固定月薪+股權激勵”模式引入。然而，這筆股權贈與甚至因“辦事人員失誤”而分兩次才完成工商變更。這種“打補丁”式的操作，難免讓人對其規(guī)范性和嚴謹性產(chǎn)生疑慮。

北交所在首輪問詢中對此提出尖銳質(zhì)疑，要求公司說明程千文入職僅5個月即獲大額股權的商業(yè)邏輯，以及其兼任10家企業(yè)高管是否影響履職。雖然二次問詢未再繼續(xù)追問，但該問題的核查程序是否充分，仍是市場關注的焦點。

3

境外收入確認的雙重標準

與毛利率的逆勢背離

百英生物近年來的業(yè)績擴張，高度依賴于境外市場的放量。財務數(shù)據(jù)顯示，2022年至2025年，百英生物境外主營業(yè)務收入由6672萬元飆升至3.8億元，占主營業(yè)務收入的比重由25.6%大幅攀升至61.9%。

然而，隨著海外客戶規(guī)模的擴大，其境內(nèi)外差異化的收入確認政策引起了監(jiān)管層的深度關注。根據(jù)招股書及問詢回復的披露，百英生物在境內(nèi)外業(yè)務上采取了不同的收入確認時點，對境內(nèi)客戶，百英生物以“收到客戶回復驗收確認郵件”為時點，而對境外客戶，則僅以“公司單方面向客戶發(fā)送結項郵件”作為收入確認的依據(jù)。

在嚴謹?shù)膶徲媽崉罩校瑔畏矫姘l(fā)送結項通知作為控制權轉移證據(jù)的證明力相對較弱。這種“自嗨式”的收入確認標準，客觀上降低了收入確認的約束性，也引發(fā)了北交所對其商業(yè)合理性的追問。

此外，這種寬松的確認標準又與境外業(yè)務中頻發(fā)的第三方回款產(chǎn)生了風險疊加。根據(jù)問詢回復，2025年上半年，百英生物涉及境外交易平臺下單、自然人代付以及指定集團代付等第三方回款金額達4231萬元，占當期營業(yè)收入比例激增至17.14%。在跨境CRO服務中，單方面的收入確認依據(jù)疊加大量割裂業(yè)務流與資金流的第三方回款，客觀上放大了期末收入跨期調(diào)節(jié)的彈性空間。

作為以技術服務為核心競爭力的CRO企業(yè)，毛利率水平直接反映了其盈利質(zhì)量。然而，在CRO行業(yè)步入資本寒冬、下游藥企需求收縮的宏觀周期內(nèi)，百英生物的毛利率表現(xiàn)卻呈現(xiàn)出明顯的逆周期特征。

據(jù)首輪問詢函顯示，2022年至2025年上半年，百英生物CRO服務綜合毛利率分別為65.06%、65.23%、69.50%和68.44%，呈現(xiàn)波動上升趨勢；而同行業(yè)可比公司義翹神州的CRO服務毛利率同期分別為66.96%、69.62%、47.58%和52.22%，呈現(xiàn)先升后降的趨勢。兩者變動趨勢完全相反，且差距已拉大至近20個百分點。

面對監(jiān)管層對毛利率畸高合理性的核查，百英生物將其主要歸因于自動化提升帶來的人員效能釋放，以及“自制原材料替代”等降本增效措施。但深入推敲其成本歸集細節(jié)，這一解釋的財務支撐力度略顯單薄。

以百英生物官方披露的核心降本舉措，培養(yǎng)基自產(chǎn)替代為例，審計專項說明中的測算數(shù)據(jù)顯示，即使核心物料實現(xiàn)完全自產(chǎn)替代，兩者對整體抗體表達服務毛利率的正向影響合計也僅在1%左右。同時，百英生物此前也承認，受投融資環(huán)境遇冷影響，給予了國內(nèi)下游客戶議價空間，導致訂單均價下調(diào)。在“單價承壓”與“微觀降本效應有限”的雙重前提下，百英生物如何消化降價壓力并逆勢拔高毛利，其成本完整性與分攤邏輯仍需更堅實的數(shù)據(jù)自證。

更值得關注的是，2025年上半年，百英生物耗材采購金額達2183.35萬元，高于2022年和2023年全年采購金額，但同期消耗性生物資產(chǎn)采購金額為0。這種成本結構變動的邏輯尚未得到充分解釋。

4

產(chǎn)能閑置超20%仍募資擴產(chǎn)

此次北交所IPO，百英生物擬募集資金4.9億元，其中3.9億元計劃用于江蘇生產(chǎn)基地建設項目，1.1億元用于上海研發(fā)中心升級項目。但將該筆重資產(chǎn)擴產(chǎn)計劃置于公司現(xiàn)有的財務與運營狀態(tài)下，其商業(yè)邏輯存在明顯錯位。

一方面，百英生物的現(xiàn)有產(chǎn)能并未實現(xiàn)滿負荷運轉。根據(jù)招股書披露，2022年至2024年間，百英生物主營業(yè)務抗體表達及重組抗體/蛋白產(chǎn)能利用率分別為68.3%、78.95%和73.4%，始終存在20%以上的閑置產(chǎn)能。在現(xiàn)有產(chǎn)能尚未完全消化的背景下，繼續(xù)斥巨資大規(guī)模新建生產(chǎn)基地，其必要性存疑。

另一方面，百英生物自身的資金儲備極為充裕。截至2025年末，百英生物賬上貨幣資金高達7.6億元，資產(chǎn)負債率僅10%左右。在手握數(shù)億現(xiàn)金結余且負債率極低的情況下，百英生物依然尋求通過IPO募集資金進行重資產(chǎn)建設。這種“高現(xiàn)金儲備”與“大額募資”，募資額占其2025年末凈資產(chǎn)的50%左右并存的財務安排，暴露出資金使用效率的問題。

北交所對此高度關注，要求公司說明：結合在手訂單及客戶開拓情況，量化說明新增產(chǎn)能消化風險；江蘇項目已投建2年卻僅完成12%預算，繼續(xù)募資的合理性。

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核心細胞株依賴海外授權

作為一家生物科技公司，核心技術自主權是估值的生命線，但百英生物核心技術平臺依賴于CHOK1BN細胞株，但這株細胞的商業(yè)化授權并非公司自有。該細胞株源自英國ECACC，授權協(xié)議將于2040年到期。在當前的國際地緣政治及貿(mào)易環(huán)境下，核心生物原料對海外供應商的依賴是巨大的潛在風險。

北交所對此高度關注，要求百英生物說明：授權方與合同簽署方（Public Health England）不一致的合規(guī)風險；若授權協(xié)議2040年到期后無法續(xù)約，是否導致核心資產(chǎn)“斷供”；FDA的DMF認證2025年5月到期，續(xù)期是否存在障礙。

百英生物回應稱，與英格蘭公共衛(wèi)生署簽協(xié)議，已獲ECACC的CHO-K1細胞系相關開發(fā)、商業(yè)化及再授權許可權利，銷售細胞株及再授權許可屬行業(yè)通用模式，且無侵權或被單方解約風險。然而，這種“授權”的穩(wěn)定性和排他性，遠不如自主研發(fā)的底盤細胞株來得穩(wěn)固。當授權協(xié)議到期時，公司是否還能以同等條件續(xù)約，是一個懸而未決的問題。

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研發(fā)投入與合規(guī)性

更值得注意的是，作為一家標榜技術驅動的CRO服務商，百英生物的研發(fā)投入強度出現(xiàn)了明顯的單邊走弱，2022年至2025年上半年，百英生物研發(fā)費用分別為 2709.67 萬元、4277.89 萬元、4661.26 萬元和 2375.27 萬元，其研發(fā)費用率從2023年的12.6%一路降至2025年上半年的9.2%。而同期銷售費用中展會費等科目持續(xù)激增，2025年銷售費用率達到約10%。在財務數(shù)據(jù)上，銷售費用的投入規(guī)模已實質(zhì)性反超了研發(fā)費用。

在技術迭代迅速的生物醫(yī)藥研發(fā)外包領域，研發(fā)投入占比的下滑，容易引發(fā)市場對公司長期維持技術溢價及核心競爭力持續(xù)性的擔憂。

此外，百英生物在報告期內(nèi)還存在違法違規(guī)記錄。2024年9月，上海吳淞海關因公司2021年7月至2022年7月出口融合蛋白時未按特殊物品規(guī)范申報，對其處以3萬元罰款。公司稱系經(jīng)辦人員業(yè)務不熟悉導致，但這一事件也暴露出公司在合規(guī)管理方面存在漏洞。

作者 | 摩斯姐

來源 | 摩斯IPO（MorseIPO）