業(yè)績拐點確立！這一15萬億元板塊獲資金確定性青睞

文丨楊練 編輯丨李恒春

在國有大行估值獲得明顯修復(fù)的背景下，當(dāng)前兼具高股息防御性與業(yè)績修復(fù)彈性的優(yōu)質(zhì)股份行與區(qū)域行的性價比更高。

當(dāng)前，上市銀行基本面筑底信號已全面清晰，2025年年報披露的業(yè)績數(shù)據(jù)正式終結(jié)了此前兩年的營收負增長態(tài)勢，凈息差降幅收窄成為核心支撐。與此同時，全球地緣政治擾動下，A股市場波動率增大，高勝率、低波動的價值資產(chǎn)愈發(fā)受到資金青睞，銀行板塊憑借明確的業(yè)績修復(fù)預(yù)期、健康的籌碼結(jié)構(gòu)與充足的估值安全墊，獲得更高的確定性溢價，二季度成為對沖市場波動、把握絕對收益的核心布局方向。

業(yè)績披露期的核心數(shù)據(jù)進一步印證了銀行業(yè)基本面筑底的判斷。截至目前，已有22家A股上市銀行披露2025年年報，覆蓋6家國有大行、9家股份制銀行、3家城商行及4家農(nóng)商行，整體經(jīng)營呈現(xiàn)“大行穩(wěn)、城商行強、股份行分化”的鮮明特征。從整體數(shù)據(jù)來看，22家銀行合計營收和歸母凈利潤同比分別增長1.2%和1.3%，正式扭轉(zhuǎn)了2023年—2024年營收連續(xù)兩年負增長的趨勢，這一轉(zhuǎn)折的核心驅(qū)動力是凈息差同比降幅的顯著收窄，疊加手續(xù)費及傭金凈收入整體回暖的支撐，行業(yè)盈利質(zhì)量邊際改善明顯。

具體來看，國有大行發(fā)揮“穩(wěn)定器”作用，6家大行營收、歸母凈利潤全部實現(xiàn)“雙增”，歸母凈利潤合計達1.42萬億元，分紅比例保持在30%左右，延續(xù)高比例、穩(wěn)回報的風(fēng)格；城商行盈利增速領(lǐng)跑全行業(yè)，青島銀行歸母凈利潤同比大增21.66%，重慶銀行營收與凈利潤均實現(xiàn)雙位數(shù)增長，核心受益于區(qū)域信貸需求旺盛與政策紅利釋放；股份行則呈現(xiàn)分化態(tài)勢，僅招商銀行、興業(yè)銀行、浦發(fā)銀行3家實現(xiàn)營收與歸母凈利潤“雙增”，其余部分銀行仍在消化歷史包袱，面臨一定盈利壓力。

確定性溢價成核心定價邏輯

中東地緣沖突爆發(fā)以來，全球市場波動率顯著抬升，A股市場呈現(xiàn)明顯的風(fēng)格分化，大盤價值風(fēng)格顯著跑贏小盤成長，滬深300、申萬銀行指數(shù)等大盤價值標(biāo)的在收益率與抗波動能力上全面占優(yōu)。這一現(xiàn)象的核心邏輯是在高波動環(huán)境下，市場對確定性溢價的定價權(quán)重大幅提升，資金更傾向于配置高勝率、高安全邊際的資產(chǎn)，以規(guī)避不確定性風(fēng)險，銀行板塊恰好契合這一配置需求。

展望二季度，盡管中東地緣沖突對市場風(fēng)險偏好的極致沖擊階段已過，但原油價格中樞抬升、地緣政治不確定性仍將持續(xù)擾動市場，預(yù)計A股整體波動率仍將維持高位，且風(fēng)險偏好中樞較沖突前有所回落。在此背景下，市場對確定性的定價邏輯將持續(xù)延續(xù)，高勝率、低波動的價值資產(chǎn)仍將享受估值溢價，而銀行板塊的核心優(yōu)勢正不斷凸顯。

從板塊自身條件來看，除了基本面筑底信號明確，銀行板塊還具備三大核心支撐：

一是籌碼結(jié)構(gòu)健康，機構(gòu)持倉處于相對低位，后續(xù)資金增配空間充足。

二是估值安全墊充足，當(dāng)前國有大行市凈率（PB）估值略低于合理水平（0.8倍—0.85倍），優(yōu)質(zhì)股份行與區(qū)域行估值仍有較大修復(fù)空間，從橫向?qū)Ρ葋砜矗y行板塊與全市場核心指數(shù)的估值、波動率、股息率對比優(yōu)勢顯著。

從表格數(shù)據(jù)可見，銀行板塊在估值上顯著低于滬深300與創(chuàng)業(yè)板指，股息率遠超兩大指數(shù)，波動率僅為滬深300的48%、創(chuàng)業(yè)板指的32%，安全邊際與性價比凸顯；從同板塊歷史數(shù)據(jù)對比，2023年—2025年銀行板塊PB估值從0.68倍逐步修復(fù)至0.75倍，仍處于近十年49.51%分位，低于2019年—2021年平均0.92倍的估值水平，而股息率從4.2%提升至4.87%，波動率從18%降至12%，板塊防御性持續(xù)增強。

三是政策面支撐有力，化債政策持續(xù)推進化解了城投地產(chǎn)領(lǐng)域的系統(tǒng)性風(fēng)險，中央?yún)R金的增持行為也為銀行股提供了極具韌性的估值底，與保險等長線資金形成共振，進一步強化了板塊的穩(wěn)定性。綜合來看，二季度銀行板塊仍具備極高的配置價值，是對沖市場波動、把握確定性收益的核心方向之一。

優(yōu)質(zhì)股份行與區(qū)域行性價比更高

結(jié)合二季度市場環(huán)境與行業(yè)發(fā)展趨勢，“穩(wěn)健紅利”與“績優(yōu)成長”雙主線并舉，是把握銀行板塊配置機會的最優(yōu)解，既能夠享受確定性防御收益，也能捕捉業(yè)績修復(fù)帶來的彈性空間。

二季度作為業(yè)績前瞻與政策落地的關(guān)鍵窗口期，績優(yōu)股往往是資金增配的核心方向，而銀行板塊的績優(yōu)股“Alpha彈性”恰好適配當(dāng)前的盈利周期節(jié)奏。根據(jù)相關(guān)行業(yè)展望報告，2026年是上市銀行從政策底轉(zhuǎn)向業(yè)績底的關(guān)鍵之年，績優(yōu)股估值溢價修復(fù)將是全年核心主線。隨著上半年銀行業(yè)績表現(xiàn)逐步落地，市場對于業(yè)績底的判斷將進一步強化，部分績優(yōu)銀行的業(yè)績將呈現(xiàn)持續(xù)改善態(tài)勢，二季度正是此類標(biāo)的布局的黃金時點，寧波銀行、渝農(nóng)商行等具備差異化競爭優(yōu)勢、業(yè)績改善確定性強的績優(yōu)銀行有望成為績優(yōu)成長主線的核心標(biāo)的。

低利率環(huán)境延續(xù)疊加二季度市場高波動，高股息策略依然具備較強的有效性，但配置方向需從國有大行向優(yōu)質(zhì)高股息股份行及區(qū)域行切換，這并非否定國有大行的高股息價值，在低利率環(huán)境下，國有大行中長期配置價值仍存，過去幾年在化債政策的支撐下，國有大行已演變?yōu)榇_定性的高股息“類債”資產(chǎn)，吸引了保險等長線資金的配置，估值也獲得明顯修復(fù)。但當(dāng)前階段，優(yōu)質(zhì)股份行與區(qū)域行的性價比更高，在業(yè)績底明確的背景下，其股息率大概率向國有大行收斂，兼具高股息防御性與業(yè)績修復(fù)彈性。

需要注意的是，當(dāng)前低利率環(huán)境下，國有大行當(dāng)前PB合理估值水平約為0.8倍，目前估值略低估，但上行空間有限。從歷史對比來看，2023年國有大行平均PB為0.68倍、2024年提升至0.73倍、2025年小幅升至0.78倍，逐步向合理估值區(qū)間靠攏，而2019年—2021年國有大行平均PB達0.95倍，當(dāng)前估值仍有一定修復(fù)空間但相對有限。

當(dāng)前國有大行ROE水平約為9%—10%，較2023年的10.5%、2024年的9.8%略有下行，盡管城投地產(chǎn)風(fēng)險已大幅化解，但仍有零星風(fēng)險需要處置消化，且零售業(yè)務(wù)風(fēng)險暴露依然處于較高水平，若低利率環(huán)境沒有扭轉(zhuǎn)，未來幾年國有大行ROE水平大概率仍將進一步下行，后續(xù)需持續(xù)關(guān)注大行分紅比例預(yù)期變化。橫向?qū)Ρ葋砜矗瑖写笮挟?dāng)前4.9%的平均股息率，高于滬深300的2.3%，但低于部分優(yōu)質(zhì)股份行與區(qū)域行，結(jié)合估值水平來看，性價比已不及優(yōu)質(zhì)中小銀行。

整體來看，上市銀行基本面筑底信號已全面明朗，2025年年報終結(jié)營收負增長、凈息差降幅收窄，2026年業(yè)績修復(fù)路徑清晰，全年營收與利潤增速有望穩(wěn)步提升。全球地緣政治擾動下，A股市場波動率維持高位，市場對確定性溢價的定價邏輯將持續(xù)延續(xù)，銀行板塊憑借明確的業(yè)績預(yù)期、健康的籌碼結(jié)構(gòu)與充足的估值安全墊，成為二季度對沖市場波動、把握確定性收益的核心方向。

從橫向?qū)Ρ葦?shù)據(jù)來看，銀行板塊在估值、波動率、股息率上均具備顯著優(yōu)勢，0.75倍的PB、6.2倍的PE遠低于滬深300與創(chuàng)業(yè)板指，4.87%的股息率形成顯著收益優(yōu)勢，12%的低波動率更是凸顯防御價值；從板塊歷史數(shù)據(jù)來看，2023年—2025年板塊估值穩(wěn)步修復(fù)、波動率持續(xù)下行、股息率穩(wěn)步提升，基本面與市場表現(xiàn)形成正向共振，進一步印證了板塊的性價比與配置價值。　

（本文已刊發(fā)于4月18日出版的《證券市場周刊》。文中提及個股僅為舉例分析，不作投資建議。）