金融（社融）數據大超預期，卻見急跌

01

物價指數

?消費價格指數（CPI）同比0.0% ?工業生產者出廠價格（PPI）同比-5.4%，購進價格同比下降6.5%

今年CPI持續走低，6月CPI同比0%，前期受食品價格下跌影響，近期受非食品價格拖累的影響逐步增大，這與PPI細分項的指向較為一致。CPI低點仍未過去，7月有可能跌入負區間。大宗商品+豬周期下行未結束，由輸入通脹轉為輸入通縮，PPI向CPI傳導的效率正在提升，CPI有轉負的壓力。

PPI下行已在筑底，筑底多發生在工業產成品庫存調整時期。歷史上2009、2012、2016年是3個PPI通縮筑底的年份，高頻數據顯示，6月以來煤炭、鋼材等大宗商品底部企穩，今年PPI低點大概率留在6月，但并不會立即回升。

從去庫存到補庫存，必須要供給端和需求端發生相對比例的變化。從庫存降低到回升，對企業盈利存在積極影響。

02

名義利率

名義利率不高，但實際利率偏高。

實際利率 = 名義利率 - 通貨膨脹率

我們名義利率更低，但加上通脹之后，我們的實際利率遠高于其他幾個主要經濟體。截至5月，我們實際利率約2.52%，美國實際利率約-0.53%。2020年9月至今，我們的實際利率明顯高于美國。2022年2月雙方實際利率之差，達到7.94%。美國實際利率處于歷史相對低位，對經濟仍有促進作用。

雖然名義利率處于歷史相對低位，但CPI持續回落，實際利率偏高。通常，企業對實際利率更加敏感，CPI回升力度不足，實際利率壓制企業的投資積極性。

03

6月金融社融數據

M2同比11.3%，M0同比9.8%。社融和信貸數據，總量和結構均大幅好于預期。

新增社融4.22萬億，預期3.2萬億，前值1.56萬億。從分項看，政府債券融資是拖累項，截至6月底，已披露三季度地方債發行規模1.4萬億，對新增社融由拖累轉為支撐。新增信貸3.05萬億，企業中長期貸款新增1.6萬億，同比多增，但增速放緩。

貸款細分結構，同比穩中有升，票據融資同比少增，未出現票據充數。票據新規開始實施，商業銀行承兌匯票的開立更加嚴格，票據融資規模同步走弱。企業中長期貸款同比多增，與季末考核、信貸集中投放、穩增長配套融資等均相關，信用擴張的持續性存在一定挑戰。

04

一個矛盾

居民中長貸同比多增，與房地產下滑趨勢不匹配。

1、居民中長期貸款，通常與房地產銷售呈正相關，尤其5年期以上的貸款，主要用來買房子。

2、房地產銷售數據本屬高頻數據，高頻數據顯示6月地產銷售進一步走弱。

地產銷售走弱，中長期貸款卻逆勢上漲，環比和同比均增（見圖3），并且大幅超出預期，這多少有點矛盾。

05

回顧歷史

2009年，GDP迅速反彈、增長；2010年GDP增速恢復到10.4%，同時帶來了高通脹。

2011年，央行開始收緊貨幣，疊加歐債危機；從2012年開始，由大通脹變成了通縮。

2015年，經歷了股災、匯災、債災。

2016年，房地產強勢崛起，帶動經濟強勁復蘇。房價狂飆，資產負債表迅速修復，財富的溢出效應強烈刺激消費。

2018年，分水嶺，經濟增長的底層邏輯發生變化，周期回落。

2020年，外循環成為最大的復蘇動力。美國加征關稅，我們的外貿順差仍創造歷史紀錄。

2023年，一季度報復性復蘇，二季度回歸平靜。與2012年的處境相似，急須止住通縮的趨勢。

房地產，既可以刺激投資（拉動上游產業），又可以刺激消費（拉動下游產業）；既可以創造投資乘數，又可以創造貨幣乘數；既可以帶動金融（信貸周期），又可以帶動財政（土地收入）。曾經帶動經濟強勁復蘇的房地產，當前不僅沒有正向作用，反而成了拖累。

預期不穩定，信心低迷且迷茫。本輪復蘇不會像2009年和2016年，更多是在危機中改革。拉動內需必須有確定的財富積累的預期，每天被提及最多的話題，則是當下最缺失的地方。

宏觀在左，交易在右，資本永不眠！

本文由愛擼鐵的程序猿原創。

文|愛擼鐵的程序猿