小米經營換節奏：AI手機顯進攻性

在此前的系列追蹤研究中，我們對小米手機業務形成了以下結論：

1）該業務受大環境與競爭格局影響巨大，某種程度上行業高景氣度成就了此前的高端化策略，而近兩年其在經營方面相對保守，以實現保利潤優先的經營目的，在相當長時期內，小米的庫存管理是非常審慎的；

2）目前手機業務仍然是小米的利潤和現金之源（盡管造車業務更有“星相”），該業務的長期穩定發展關乎集團的可持續經營。

近期行業發生了一些新的情況，如根據Canalys報告，2024年Q2全球智能手機市場銷售同比增長6%，這是自2021年Q2以來最高的同比增長速度，與此同時行業競爭又陡然上升（包括但不限于華為Mate XT高調問世），既然手機是小米的最基石業務，那么其景氣度的興衰起伏就關乎集團經營的穩定性。

在新時期內小米手機業務大概要遵循怎樣的發展路徑呢，本文核心觀點：

其一，小米手機切換經營風格，由保守轉向進攻，前者保利潤，后者側重市占率；

其二，手機定價相對克制，ASP短期內上漲空間較小；

其三，AI手機是機會，同時也是挑戰，原材料成本短期的飆升會影響毛利率；

其四，市占率應該是對小米手機業務的主要觀測指標。

小米手機顯進攻性

ASP（單部手機平均售價）和毛利率是觀測該業務景氣度的重要指標，我們不妨以此展開分析。

從大的方向看，ASP和小米手機毛利率呈正相關性：售價越高，產品溢價能力越強，毛利率也就越高，這也是市場分析人士尤其關注ASP的主要原因。

2021年之后，行業景氣度急轉直下，加之彼時全球供應鏈紊亂帶來原材料成本的飆升，此時小米采取了下調ASP，以加速去庫存保現金流的經營策略，上圖中此時兩條折線雙雙下行，企業所承受的壓力足可見一斑。

2023年之后，ASP整體表現趨于穩定，但毛利率卻有了質的變化（反彈更為迅猛），不明真相群眾看到此多會積極判定為“小米已走出低估”，若結合歷史和行業背景，我們則不難發現另有他因：

上游原材料成本的快速下降（行業PPI在2023年Q4觸底），小米被動收獲毛利，如2023年Q3彼時ASP創下了近年新低，但在核心零部件價格下降，存貨減值撥備減少雙重因素作用下，毛利率反創了新高。

2024年市場則又完全不同，此時ASP大致穩定（2024年Q2環比雖少有下滑，但仍在可控區間），毛利率卻表現出了更大的下挫幅度。

原因也非常簡單：原材料成本飆升，雷軍也曾表示“今年存儲價格漲超85%”。

這也引發了兩種截然不同的觀感：

樂觀派：

雖同屬上游原材料上漲導致的毛利率下行，但此次較之以往是有本質區別的。2022-2023年小米采取了收縮的經營策略，甚至不惜犧牲短期市場份額，以盡量減少沖擊，保證利潤底線是此時產品定價主線。

2024年之后，小米手機全球市場份額創下近年新高（Canalys數據2024年Q2為14.6%），此時小米定價策略開始轉向積極：尤其在海外市場，以低價“卷”出了新的高市占率，這是明顯的進攻策略。

悲觀派：

一般來說，強勢品牌企業應該具有較強的市場定價能力，以此可以將上游原材料成本轉嫁至消費者處，如無論行業原材料如何波動，蘋果毛利率表現乃是非常穩定。

小米在已經具有此等規模之后，其盈利性仍然受上游原材料的風吹草動而波動，尚不具有成本轉嫁能力，仍然處于價格戰廝殺階段。

以上兩種觀點各有觀點，其背后擁躉也各有擁躉，我們又該如何分辨呢？

庫存變化是觀察企業經營信心的重要窗口指標：當企業預期增加，會主動增加庫存，若企業預期下降，則會主動去庫存來降低經營風險(2021年之后小米事實上進入了漫長的去庫存周期）。

2023年Q3之后，小米庫存抖升，這一方面固然與造車業務密切相關，另一方面聯系到前文小米控制ASP以爭奪全球市占率這一動機，我們也不難得知小米內部對未來的判斷在悄然改變，重新回到市占率優先的道路上，為達此目的不惜犧牲部分盈利性。

如今行業的“內卷化”仍然十分嚴峻，不僅小米未能完全實現品牌溢價，當前主流廠商也多是在壓低終端價格以爭奪市占率，主要邏輯為：

毛利=銷量*毛利率=市占率*市場總量*毛利率。

在一個產品同質化仍然比較嚴重的賽道內，產品層面競爭仍然要依托于價格戰時，適當下調毛利率，換回高市占率，最終在市場總量中可以攫取更大的利益。

結合小米手機所處局面和自身情況，此時其經營策略是可以理解的：

1）企業情緒整體上偏樂觀，開始表現出進攻性；

2）價格戰是獲得高市占率的必要手段，尤其在海外市場，ASP定價基本遵循此原則。

AI手機迎“軍備競賽”：原材料暴漲

在結束上述分析之后，許多朋友仍然會非常關心小米手機毛利率的走勢，畢竟在國內市場，AI手機正逢大熱，小米也樂于展示其中高端手機的發展情況。

近期市場之所以對行業預期給予非常積極的評價，除眾所周知的消費的抬頭這一要素外，亦有：

1）大波換機潮洶涌而至，2016年為全球智能手機出貨高峰，以此推算換機潮的高峰期已是非常接近；

2）AI手機創新刺激需求。

兩大要素結合，可以產生更強烈的化學變化。只是凡事都有兩面性，新的周期內也會讓廠商陷入新一輪的“軍備競賽”，用戶對手機性能將有更高的要求。

在AI手機的技術路線選擇中，考慮到成本，延時性以及因素等原因，當前主流手機廠商將邊緣AI作為主要路徑。

所謂邊緣AI，乃是其計算發生在靠近用戶和數據的網絡邊緣，而不是集中在云計算設施或者私人數據中心，在算力方面具有高性價比(省去調用云端算力成本）和效率的優勢（低延時），顯然這將會提高手機終端的硬件要求。

如手機SoC架構已發生明顯變化，除傳統CPU+GPU外，均增加了負責AI計算的神經網絡模塊NPU，形成了CPU+GPU+NPU的三重算力，以適應不同場景的算力需求。

又考慮到未來AI手機離線大模型需要大量數據作為底層支撐，以及流暢運行AI應 用所需的內存性能，預計未來AI手機的逐步興起將帶動手機DRAM和NAND在性能和容量方面的全方面升級。

以DRAM為例，隨著手機廠商開始在手機產品中融入基于生成式AI的功能，手機單機DRAM搭載容量將逐步提升，根據Yole預測數據，2023年高端智能手機的平均DRAM容量為9GB，預計到2024年高端智能手機的平均DRAM容量將接近10GB。另外，搭載16GB 內存的高端智能手機(足以滿足70億參數LLM運行需求)市場份額有望從2023年的8%增長到2024年的11%（摘自平安證券報告）。

于是就形成了“AI手機提高算力需求——引發SoC和內存的全面升級——內存和芯片需求激增，價格上漲——手機廠商承受盈利壓力”。

對于小米，AI手機確實是非常重要的一次機會，不僅可以提高出貨量，優化財務狀況，也可以借此機會實現品牌溢價，這是一條非常光明的道路，但短期內就需要承擔上游原材料漲價的成本，且為爭奪市占率，成本無法完全轉嫁至消費者，一部分就需要企業自行承擔。

考慮到AI手機仍方興未艾，原材料總需求仍然相當旺盛，終端市場份額的爭奪亦是如火如荼，基于此，我們判斷：

1）小米手機的毛利率仍有繼續下行的壓力（未來1-2個極端毛利率的壓力仍較大）；

2）短期內對小米手機的觀測點不應該是盈利性，而是市占率，企業要靠規模效應跑贏行業，而非單部手機盈利。

小米集團發跡于智能手機，如今經營業態已經相當豐富，尤其SU7首戰告捷之后，市場中許多人將其視為“汽車公司”。只是無論業務怎樣繁雜，短期內手機作為小米的基石業務的不會改變的，對該業務也應該引起充分的重視。

甚至于，AI換機潮的成效對其市值的影響一點不遜于造車。