加“好杠桿”變有錢人，加“壞杠桿”變爛賭徒

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何為壞杠桿？

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何為壞杠桿？

幾乎所有人都告訴你，投資股票要用自己的本金，不要加杠桿，巴菲特也說過“杠桿是聰明人的敵人”。

可事實上，幾乎沒有不加杠桿就能白手起家的有錢人，區別僅僅在于，你加的是“好杠桿”還是“壞杠桿”。

一般而言，做一件事，要數學期望值為正才值得去做，比如用“損失50元”的風險，去換取“獲得100元收益”的機會。

杠桿就是同時放大風險和收益，變成你用“損失5000元”的風險，去換取“獲得10000元收益”的機會。

這種同步放大風險收益的杠桿，就是“壞杠桿”。

有一個猜硬幣正反面的賭局，下一注100元，猜對可以得到500元，賠率5，這當然是個好賭局；但如果這個游戲下一注最低要100萬，而你自己全部家當只有100萬，那就不是一個好賭局，雖然賠率不變，但加了“壞杠桿”。

“好杠桿”就是風險收益不對稱地增加，增加的收益機會，遠遠高于增加的風險。

世界上有這樣的好事？

事實上，現代社會，好杠桿無處不在，有錢人之所以有錢，不僅僅是因為他們做對了事（我看過太多做對了事卻沒有什么錢的人），成功而有錢的人，總是用了“好杠桿”做對了事。

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好杠桿+正現金流=有錢人

最典型的好杠桿，就是有限責任公司。

馬化騰創辦騰訊時，自己出了50萬，2024年底他的個人財富是3150億港元（胡潤榜），騰訊現在的市值是3萬億港元，前者是他擁有的財富，后者是他“控制”的財富。這背后就是一層層的“好杠桿”。

富人并不一定指那些能“擁有”很多錢的人，而是能通過“有限責任公司”這種形式“控制”很多財富的人。

所謂“有限責任”就是說，公司出事了，股東僅損失出資的部分，而不影響個人財產（除非被法院判定濫用職權、財產混同或個人擔保）；但公司發達了，你僅以出資就能擁有大量財富，甚至“控制”更多資產，這就是好杠桿。

根據統計，創業者第一次創業的成功率只有12%，創業是典型的“非理性行為”，成功是小概率事件，但創業是一個國家經濟的最重要的發動機之一，不能只靠人的激情，所以現代資本主義才發明了“有限責任公司”這種“好杠桿”，讓創業者只承擔你投入部分的風險，這樣才有更多的人愿意冒險，社會才能進步。

有了“有限責任”，第一次創業失敗，雖然虧了一些錢，但收獲了經驗、人脈，第二次創業成功率就上升到20%，第三次再上升到30%，看上去不高，但只要成功一次就行了，所以創業者中有相當大的比例是“多次創業者”，我在《》一文中，第一條建議就是：

從創業的第一天起，就做好多次創業的準備。第一次創業就像初戀一樣美好，但它只是給你積累一些經驗而已，不要把你的激情，你的資源，你的時間浪費在第一次創業上。 創業是一個很久才能決出勝利者，但很快就能看到失敗者的游戲，大部分創業者其實在半年后就已經感覺到自己敗局已定了，但由于面子，由于長期以來受到的“堅持到底就是勝利”的理念洗腦，幻想著大翻盤，總是要等到全部輸光才下“牌桌”，以至于浪費了寶貴的生命。

所以創業的本質就是利好“好杠桿”創造的高賠率，出資量力而行，多試幾次，不戀戰，快速迭代，成功一次就上岸，絕對絕對不要個人擔保。

以羅永浩的“真還傳”為例，他之所以出現巨額個人負債，并不是錘子手機公司的債務算到他的頭上，而是他當初過于自負，也為了找更多錢，為公司借款作了個人擔保，這就是把“好杠桿”變成“壞杠桿”的例子。

這就是第一層杠桿——既能放大個人財富，又能保護自己。

當然，僅僅是這一層杠桿，并不能讓你成為有錢人。

每一家公司都有一張“資產負債表”，公司所“擁有”的資產中，并不都是賺來的，還包括了一部分負債帶來的資產，包括用銀行貸款買設備，用“白條”向上游供應商進貨，以年卡的形式預收消費者的錢……

比如按規定，商業銀行的資產負債率最高可達92%，所以銀行自己其實沒錢，都是借來的。為了掩蓋沒錢的本質，銀行必須在最昂貴的寫字樓里辦公。

這就是第二層“杠桿”，也是通常所說的企業負債，創業者通過“有限責任”和“企業負債”這兩層杠桿，放大自己所“控制”的資產，再從企業資產產生的現金流中，以合法的手段導入一部分成為自己個人的財富。

這就是成為有錢人的兩個必要條件：

好杠桿+正現金流=加速錢進；

反之，大部分人使用杠桿時，會出現三種結果：

壞杠桿+負現金流=房奴

壞杠桿+正現金流=真還傳

好杠桿+負現金流=創業失敗

所以杠桿這個東西不是洪水猛獸，而是要加“好杠桿”，同時還要有持續的正向現金流，讓杠桿永遠處于安全可控的地步。

反對散戶加杠桿的巴菲特，其實自己就加了很強的“好杠桿”，而且是“極品好杠桿”。

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極品好杠桿

巴菲特曾多次警告投資者不要上杠桿，但巴菲特的投資都是通過伯克希爾公司進行的投資，實際上也是上杠桿，只不過，他老人家上的是“極品好杠桿”。

伯克希爾是保險公司，每年收保費，未來才需理賠，這不是普通債務，不需要按時償還，不會觸發強制平倉，所以這筆錢在理賠前可以進行長期股權投資。

巴菲特幾次財富飛躍都是在危機中大膽出手，這不僅僅是靠眼光和膽識，更重要的是因為資金性質。共同基金在經濟危機時，有巨大的贖回壓力，導致基金經理就算看好市場，也不敢投資，而巴菲特卻可以在此時盡情地尋找便宜的優秀公司。

巴菲特投資的大部分都是未上市公司的股權，這一類股權價格便宜，盈利穩定，所以收益率通常很高，而且未上市股權沒有股價的波動，這讓伯克希爾財務上非常漂亮，估值遠高于一般的保險公司或投資公司。這一類股權的流動性差，一般證券投資基金沒法買，卻剛好與伯克希爾的資金性質匹配。

正如他在股東信中說，“我們獲得了一筆幾乎為零成本的融資（保險浮存金），而且持續幾十年”，再加上巴菲特對所投資公司的分紅要求很高，最終形成了一個“好杠桿+正現金流”的模式。

所以巴菲特反對投資者加的杠桿，其實是本文說的高風險、高成本、不穩定的“壞杠桿”，比如：

• 高比例融資炒股、重倉期權或衍生品

• 沒有穩定現金流只能賭資產單邊升值的債務（過度房貸）

• 會被強平的短期債務和不穩定資金（短債長投）

巴菲特的看法是對的，特別是以自有資金為主的職業投資者，算得上是世界上最危險的職業之一，我們來比較一下：

相比證券行業的基金經理，后者主要靠客戶資金管理費和盈利提成，不承擔虧損，實際上加了一層“好杠桿”，重點在于做大管理資產規模，生意模式更加確定。

再看業余投資者，穩定的工作收入代表源源不斷的“正現金流”，可以追求資產的快速增長，也可以忍耐幾年負收益堅持買底部做反轉。

但即便是有穩定收入的業余投資者，如果找不到“好杠桿”，仍然不建議加，高杠桿不但削弱了散戶的收益率，而且讓持股沒有耐心、操作變形、無法合理抄底，等等，正如前面說過的，壞杠桿+正現金流=真還傳，最后往往是用工作賺到的現金流去補貼高杠桿投資的虧損或波動。

所以最不能加杠桿的是職業投資者，股票投資七成靠天，無法為家庭創造穩定的正現金流，“壞杠桿”解決不了這個問題，反而創造更大的波動，讓問題更惡化。

職業投資另一個要求是識別風險，識別投資機會的可為與不可為，既要防范常見的重大虧損的風險，也要防范罕見的黑天鵝風險，其背后仍然是沒有其他現金流的缺陷。如果加“壞杠桿”，會導致容錯率更小。

那么，投資中有沒有“好杠桿”呢？

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兩個經典的好杠桿

答案是有，但是大多涉及比較復雜的金融產品組合和衍生品交易。

第一個例子是風險平價組合中加了杠桿的債券。

按照“風險平價（Risk Parity）”策略的核心思想，在一個投資組合中，各品種的比例要與其波動相當，如果某個資產波動大（風險高），就少配一些，如果某個資產波動小（風險低），就多配一些。否則，如果平均分配資金，這個組合最后呈現的收益與波動，就會過于接近風險最高的那一個，失去了組合的意義。

按照風險平價理論，一個簡單的股債平衡組合，股票的波動是債券的4倍，那么股債比例就應該是8：2。但這么一來，這個組合的收益就太低了，為了提高收益，又不違反風險平價的原則，可以對債券的倉位加杠桿——

比如先配60%的股票，再將剩下的40%的倉位加5~6倍杠桿配債券，讓股債的波動相當，但收益相比沒有杠桿的“二八組合”更高。

在這個組合方案中，杠桿放大的風險（波動）小于得到的收益，就是一個典型的“好杠桿”，債券的利息提供源源不斷的現金流，而債券的資金利得的波動與股票的波動對沖，產生了不相干資產組合的“風險平價收益”，這就是一個經典的“好杠桿+正現金流”的例子。

所以加了杠桿的債券，也成為各種風險平價組合（包括橋水基金的全天候組合）的常用方案。

第二個例子是用“賣出認沽期權”代替直接買入股票。

在看好某一個公司或市場，但認為可能還有最后一跌時，大部分投資者都會選擇持幣等待，也有少數投資者選擇立刻買入承擔波動的風險，但最聰明的投資者，會用“賣出認沽期權”這個有杠桿的方案，來代替買入。

期權在很多人印象中，是高風險高杠桿的投機工具，但這個工具是“好杠桿”還是“壞杠桿”，只取決于使用者的意圖，巴菲特經常用來代替買入股票，所以在很多次股東大會中都強調：期權不是投機工具，特別是“賣出認沽期權”策略和“備兌策略”。

還有段永平抄底拼多多，2021年底，中概股經過一輪又一輪暴跌后，很多人進場抄底，段永平也動手了，抄底他一直看好的拼多多，但并不是在當時的60美元簡單買入股票，也不是等跌到50再動手，而是賣出行權價50美元的看跌期權，期權費5美元。

而賣出認沽期權，其三種可能性分布如下：

1、如果拼多多價格未來漲到50美元以上，對方不行權，那段永平不用買拼多多，也可以穩賺期權費300多萬美元；

2、如果股價在45-50之間，行權，等于抄底拼多多，但加上賺的期權費，他可以降低買入成本；

3、只有股價跌破45美元，期權費不足以彌補買入成本的降低，他才是真的虧了，但跟他直接抄底拼多多只是每股多了5美元的成本，而且這種情況出現的概率并不高。

事實上，“賣出認沽期權”本身是一個“風險無限，收益有限”的策略，但如果跟“直接買入”相比，它用較低的投資額（即加杠桿），要么實現抄底的意圖，要么賺到一筆年化收益很高的期權費。

區別在于，在你看好一家公司，但認為短期也不會暴漲，而且當前的股價有可能還會跌一些，可以用較少的資本，大部分實現投資意圖，就是一個“好杠桿”。

它保留了價值投資的核心：只在價格合理時買入，同時增加了“期權權利金”的收益來源，后者創造現金流收入，前者創造投資的收益，變相實現了“好杠桿+正現金流”。

最后是本文關于加杠桿的七個重點：

• 好杠桿放大收益且風險可控，壞杠桿則風險收益對稱放大，極易致命

• 創業就是利用“好杠桿”，多試幾次，快速迭代，成功一次就上岸

• 不為公司債務做個人擔保，好杠桿也會變壞

• 好杠桿+正現金流=加速錢進

• 職業投資者是世界上最危險的職業，特別是當你加上壞杠桿時

• 風險平價組合中加了杠桿的債券，是好杠桿

• “賣出認沽期權”替代買入股票，也是好杠桿

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