萬科的讖語：房企償債洪峰到來，金融地產周期輪回

距離地產巨頭萬科的管理層第一次喊出“活下去”的口號，已經八年。當時的房地產行業如日中天，外界認為萬科此舉是無病呻吟，沒想到這家企業已預判了自己八年之后的命運。

萬科7月14日晚發布2025年上半年業績預告，預計上半年歸屬于上市公司股東的凈利虧損100億元至120億元，虧損較上年同期的98.52億元擴大。公司就業績虧損表示歉意。

這一百億級別看似出人意料，卻在情理之中。萬科被當成中國房地產市場的風向標、優等生，萬科走出困境，市場才覺得市場穩定下來。如今市場仍在探底，萬科也未能超出預期。

萬科最新一份年報顯示，截至第一季末，萬科持有的貨幣資金為755億元，有息負債合計3658.7億元；資產負債率為73.5%。其中43.8%的負債將在今年內到期，以銀行貸款為主。

在銷售不振、行情仍處于下行的情況下，萬科如何償還這筆龐大債務？目前看來，單憑自身的銷售回款是不夠的。

萬科的中期業績預告稱，2025年上半年，公司完成4.5萬套房的交付，實現銷售金額691.1億元。然而，這一數字較去年同期的1273.3億元合同銷售金額，幾乎腰斬，現金流狀況持續承壓。

面對困境，萬科試圖“斷臂求生”。2024年2月，公司七折甩賣了常年位居萬科旗下運營項目營收榜首的上海七寶萬科廣場，動用核心資產套現。2025年6月，萬科還折價出售庫存股超7200萬股，回籠資金近4.8億元。

萬科中期業績預告指出，在不考慮股東借款的情況下，萬科上半年合并報表范圍內新增融資和再融資249億元，完成164.9億元公開債務償還。

但考慮到百億級的虧損和千億級的負債，這些融資可謂杯水車薪。

由于負債的一大部分是銀行貸款，如果銀行債務能展期，可為萬科提供一些償還債務的喘息空間。

知情者透露，萬科在最近已向幾家主要銀行提交一份貸款延期方案，尋求將貸款期限延長至多10年。一些銀行仍在評估延期方案，也有些銀行在獲得監管機構的進一步指導之前仍在猶豫。

鑒于目前中國的銀行業盈利承壓，能否為萬科提供喘息空間，仍是未知數。

隨著政策利率下調、疊加房地產等高收益貸款收縮，根據央行今年第一季數據，商業銀行凈息差進一步收窄至1.43%的歷史低點。這個指標已連續兩年多低于維持合理盈利能力的1.8%門檻。 另外，商業銀行不良貸款率1.51%。

凈息差指的是銀行的利息收入與付息成本之差，是銀行核心的盈利指標。低于1.8%水平，意味著銀行盈利空間收窄，在覆蓋運營成本、壞賬準備和資本金回報上的風險上升。在這一背景下，即便是萬科，銀行也未必有動力或能力為其提供長期喘息空間。

同為銀行業的風向標、優等生，招商銀行的凈息差從去年的1.98%降至今年一季度末的1.91%，但仍高于同業平均水平，保持了領先位置。

招行行長王良表示，2025年一季度是一個重要拐點，銀行的凈息差水平已經低于不良貸款率。兩者出現“倒掛”，意味著銀行的凈息差可能難以覆蓋三項成本，對銀行業是一個巨大的挑戰（信用成本、運營成本、資本成本）。

除了凈息差外，債務規模是另一大壓力。2025年一季度人民幣房地產貸款余額為53.54 萬億元，其中房地產開發貸款余額 13.87 萬億元，同比增長 0.8%；個人住房貸款余額 37.9 萬億元，同比下降 0.8%。

盡管貸款余額總量增長有限，但行業流動性壓力依然顯著。根據克而瑞等機構統計，2025 年房企到期債務規模預計達 5257 億元，三季度為償債高峰（約 1600億元，占全年到期債務規模近三成，為近年同期峰值）——由于近年來房企債務展期或置換，2025年到期債務規模高于2024年（4829億元），且無法通過借新還舊覆蓋到期債務——疊加部分房企債務重組進展緩慢，銀行體系仍需應對資產質量下行壓力。

在此形勢下，銀行股卻在7月上旬創出歷史新高。這與日本房地產泡沫破滅后的金融股表現很不相同。

從 1990-2020 年日本股市的板塊表現來看，醫療健康、信息科技、必需消費板塊領漲，通信服務、可選消費板塊同樣取得不錯漲幅，金融、能源、公用事業、原材料等板塊表現嚴重落后，經歷 30 年股價仍未能回至 1990 年泡沫巔峰水平。

中國銀行股的大幅上漲成了一道另類風景線，也是一個待解之謎。

房地產拖累銀行業之外，還拖累其他救助者。

還是以萬科為例，第一大股東深圳地鐵集團在2月、4月、5月、7月分批向萬科提供多次借款，累計超218億元。由于萬科2024年度業績虧損，深鐵集團對萬科的長期股權投資確認投資虧損，并計提投資減值損失，導致深鐵集團2024年合并虧損334.61億元。這一虧損，超過深鐵過去五年凈利潤的總額。

2024年9月，官方推出一攬子房地產金融舉措，市場一度回暖，房企加速化債，地方政府重啟賣地。但政策效應遞減，2025年5月起，房屋銷售再轉冷，房價加速下跌。6月新房價格錄得八個月來最大單月跌幅，行業信心再受重挫。

金融地產如果惡性循環，后果不堪設想。6月13日以來，官方多次提出，更大力度推動房地產市場止跌回穩。

展望未來，有專家指出，資產配置應重點考慮去落后產能的周期行業。需要等的是房地產市場的924時刻。數據顯示房地產還在加速探底，但是房價很快就到2015年的銀行按揭貸款生死線。這條線一定要守住，如果守不住就會發生銀行危機。所以，從下半年開始，房地產政策端會開足馬力，一定要打贏這一場防風險攻堅戰?？赡茉?026年下半年開始，房地產會企穩修復，通脹也會逐漸起來，用通脹解決地方化債的問題。