寧王，在時代中迷茫

作者｜睿研 編輯｜MAX

來源｜藍籌企業評論

曾經，寧德時代董事長曾毓群辦公室掛著一幅很有名的字，被大家廣而熟知：“賭性更堅強”。

在2022年，曾毓群把這幅字換成了“溥博淵泉”。這四個字出自《中庸》，寓意為智慧廣闊深厚，像源源不斷的泉水。

巧合的是，寧德時代所面臨的環境也正是在那一年發生了微妙變化：上游鋰礦價格開始見頂下滑；鋰電池供需反轉，產能嚴重過剩；二線廠商奮起直追，技術差距縮減，引發價格戰。

如今，寧德時代的客戶紛紛選擇“二供”，而且下游客戶所面臨的市場正在被比亞迪這一強勁的對手侵蝕，導致近年來寧德時代的市占率從50%下降到45%以下。而曾經給予厚望的儲能業務，在“強制配儲”政策結束后也面臨著增長困境。

2021年，鋰電板塊如日中天時，某券商發布研報直接針對寧德時代2060年營收中樞進行預測。

殊不知，新能源產業最大的風險就是技術變革，而技術不變革時往往會內卷。單純擴產能這條路，已經無法再刺激資本市場的神經。

寧德，還要在時代中迷茫。

01

鋰礦停產背后的深意

寧王對鋰電產業的影響力有多大？

8月，寧德時代在江西宜春“枧下窩”鋰礦正式停產消息被曝出，直接讓國內碳酸鋰行業迎來了一波史詩級行情，不僅碳酸鋰期貨合約價格大漲，相關股票也是紛紛漲停。

但很明顯，此次事件給資本市場帶來的情緒波動要遠大于實質上的利好。

因為從產能上來看，寧德時代在江西宜春的鋰礦對行業的影響并沒有那么大。

停產的礦山主要產出的是鋰云母的礦石，而鋰云母提鋰路線并不是碳酸鋰供應的主力，中國所用的鋰礦大多數為進口產品。根據公開信息，此次寧德時代鋰礦停產大約會減少月度供應0.8萬噸，占國內碳酸鋰月度供應的10%還不到。

而此次停產的原因，是因為8月9日采礦許可證到期，但此前寧德時代向江西宜春市自然資源局提交申請材料卻一直處在“等待批復中”。

很明顯，政府對鋰礦的開采審查愈發嚴格。

今年7月1日，新版《礦產資源法》正式實施，規定伴生礦氧化鋰品位大于0.4%才能單獨開采，并且需要自然資源部審批。而寧德時代位于宜春的枧下窩鋰礦，氧化鋰的平均品位只有0.27%左右，達不到新版法規單獨開采的門檻。

此前，根據2010年宜春市發布的《關于加強含鋰資源礦業權審批備案工作的意見》，氧化鋰品位低于0.4%的礦區，可以按照“陶瓷土礦”或“高嶺土礦”等普通礦進行審批。長期以來，寧德時代一直是以“瓷土礦”的名義進行開采，這樣做還有一個好處就是資源稅只需要交銷售額的3.25-6.5%，如果是按鋰礦單獨開采申報則資源稅需要交銷售額的15%。

新規出臺后鋰礦作為戰略性礦產的定位更加明確，審批權收歸中央自然資源部后開采審核定會愈發嚴格。

《藍籌企業評論》認為，這背后還有更深一層意義，那就是反內卷的落實。

過去，以光伏、鋰電為代表的新能源產業經歷了一輪史無前例的擴張潮，背后是資本市場、地方政府等力量在暗中推動。就連《人民日報》都忍不住評論：一些地方政府依舊熱衷于招商引資、上馬光伏項目，搞“補貼競賽”，不僅導致了嚴重的重復建設和資源錯配，還使得許多本該被市場淘汰的落后產能得以茍延殘喘。

鋰電行業同樣如此，過去地方政府熱衷于引進鋰電池項目，無形中也造成了產能重復建設與資源過度開發。新規的出臺，更像是懸崖勒馬，從供給端的根本上解決產能過剩問題，并遏制推動產能擴張的背后力量。

《藍籌企業評論》認為，上游資源開采審核趨嚴以及高層多次提及“反內卷”的大背景下，意味著寧德時代過去依靠產能擴張，實現股價上升，進而在通過資本市場募資擴大產能的輪回，怕是走不通了。

2025年，全球動力電池產能將達到5200GWh，但需求僅為1300GWh。可以預見的是，產能嚴重過剩的情況在短期內不會緩解。

擴產能這個故事，寧德時代講不下去了。

02

不停募資，投資人何時等來回報？

就像前面說的，鋰電瘋狂擴張的背后，少不了資本市場和地方政府的暗中推動。縱觀寧德時代的發展，也是一部典型依靠資本市場實現產能擴張的成長史。

2018年寧德時代IPO時，向資本市場募了54.62億元，主要用于鋰電池項目擴產和儲能電池研發。

2020年，新能源汽車風口來臨，電池成為了資源“卡脖子”環節，當年寧德時代更是募了197億元，超過了IPO募資額，主要用于鋰電池項目的建設與擴產。

2022年，寧德時代再一次大舉募資，金額直接達到了450億元，用途還是鋰電池項目建設與擴產。

寧德時代上市以來募資統計，數據來源：Choice

那么，從2018年到2022年這一期間，寧德時代向資本市場分了多少錢呢？

根據Choice數據統計，從2018年到2022年，寧德時代一共向資本市場分了91.05億元，不及同期募資金額的15%。

當時，有投資者調侃：寧德時代雖好，但就像一個渣男，永遠在管你要錢。

之后兩年，寧德時代加大了分紅力度，在2023年和2024年分別向資本市場分紅了221.18億元、254.65億元。

不過，剛一加大分紅力度，寧德時代便又開始在資本市場上募資。今年5月份，寧德時代赴港IPO，行使超額配售權募資規模達到410億港元，也是今年以來全球最大規模IPO，其中約九成資金將用于推進匈牙利項目的第一期及第二期建設。

不過，年中財報顯示，寧德時代賬上還有超3000億的現金及現金等價物儲備，為何還要著急赴港上市？

其一，寧德時代所面臨的市場競爭愈發嚴峻已是不爭的事實，一方面體現在以比亞迪為首的新能源車企通過卷價格不斷擴大影響力，而比亞迪汽車所用電池均為自產，無形中通過擠壓了寧德時代下游客戶的市場，進而侵占了寧德時代動力電池的市占率；另一方面，不少車企開始引入寧德時代以外的動力電池供應商來平衡風險，如理想引入了欣旺達的電池，蔚來引入中創新航后，旗下樂道品牌又引入了比亞迪為其動力電池供貨。

結果就是，短短幾年，寧德時代在中國的動力電池市占率從50%下降至45%以下。迫切尋找新的市場，鞏固增長態勢，是寧德時代的當務之急。

其二，寧德時代想發力海外市場，同樣是一筆不小的開支。就拿此次建設的匈牙利工廠項目來說，單GWh的建設成本就達0.68億歐元，如果在德國圖林根這種地方建工廠會更貴，單GWh成本甚至能達到1.43億美元。去年歐盟純電汽車銷量約為我國一半左右，按照歐盟動力電池需求量同樣為我國一半這樣粗略計算，那么歐盟動力電池需求高達274.2GWh，算上未來的增長空間，那么寧德時代或許能夠吃掉其中200GWh的市場，對應建設成本大約會在1600億元左右。

不過，就像寧德時代成為國內動力電池老大，卻還要要求員工“896”，打破了員工最后“努力就會變好”的幻想一樣，不停募資的寧德時代究竟何時才能給足資本市場回報？

03

寧德時代不知該往何方

其實，寧德時代也并沒有選擇在一棵樹上綁死，很早之前便拓展了“第二增長曲線”，布局了儲能業務。根據今年中報，儲能業務已實現營業收入284億元，占據總營收的16%。

不過，寧德時代儲能業務近年表現平平，上半年營收較去年同期288億元有所下滑。此前政策強制新能源項目配儲，推高了項目成本，還導致儲能利用率低、資源浪費。今年2月該政策取消后，對儲能業務未來發展帶來了些許不確定性。

睿研制圖：數據來源企業公告

除了儲能之外，寧德時代打算押注換電路線，博取未來的增長空間。

去年底，寧德時代重啟乘用車換電業務并命名“巧克力換電”，計劃2025年建1000座換電站，中期1萬座、最終3萬座。其重卡換電品牌騏驥，今年擬在13個核心區域布300座站，2030年前建成“八橫十縱”網，承載80%物流運力。

從公開信息來看，無論是巧克力換電站，還是騏驥，寧德時代在換電領域主打的依舊是B端場景，這也無形中限制了寧德時代換電業務的想象空間。

畢竟，對于車企而言，誰都不希望關鍵環節被別人把控。此前蔚來發起了換電聯盟，成員有一汽、長安、廣汽、吉利、奇瑞等一眾知名車企，但目前尚無實質性落地。

盡管寧德時代身為供應商，與車企間并不存在競爭關系。但如今車企都在引入二供、三供，顯然想擺脫單一供應商對資源控制的束縛。寧德時代雖然想深度綁定客戶，但這并非車企的意愿。

最好的結果是，車企同意將幾款網約車車型改造為可換電版本，這樣既能解決網約車客戶的后顧之憂，也不會太過被單一供應商“卡脖子”。

總體來說，無論是儲能還是換電，甚至是拓展海外，寧德時代的發展具有太多不確定因素。在液體鋰電池發展逐步成熟的階段，各大供應商技術差距逐步縮小，“內卷”成為避不開的話題。

但是卷，從來不是龍頭維護自身地位的方法。

時代造就寧德，但不同時代也有不同的寧德。

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