反內卷發力，如何布局“順周期”產業？

隨著“反內卷”行情的持續發酵，市場對于順周期行業的正向預期逐步升溫。

不知不覺中，中證有色金屬指數（930708）從今年6月初開始連續上漲，截至9月1日，該指數在3個月內上漲42.11%。

此前，知名學者劉煜輝曾分析表示，中國資本市場已經在通縮中待了3年多的時間，而現在剛好處于美林時鐘轉動比較敏感的時間窗口。

他判斷，通貨緊縮的窗口有可能在下半年關閉，而反內卷的一攬子政策也將很快揭曉；這一次反內卷的價格效果一定會出來。他還預測，如果反內卷邏輯全面發力，中國A股的“順周期”板塊或將成為超預期的核心方向。

根據最新披露的基金中報數據，看好相關方向的投資者早已提前布局周期股等反內卷品種。其中，深耕周期與制造方向、持倉均衡、風格穩健的蘇文杰，引起了我們的注意。

蘇文杰具有17年從業經歷和近7年投資經驗，其過往任職時間較長的產品是嘉實資源精選A，自2018年10月至2024年3月，5年半任職回報達到167.66%，年化收益19.92%（數據來源：Wind）。

2024年4月，蘇文杰入職廣發基金，當年10月開始接管廣發聚豐和廣發優勢成長，兩只基金自其任職以來均有不錯的收益。

從蘇文杰的歷年持倉和投資訪談來看，他的投資框架可以總結為“中觀比較、周期思維、成長視角”。

在他的投資體系中，“周期”是不可忽視的關鍵詞。他主要通過美林時鐘把握行業機遇，偏好左側布局。在他看來，“美林時鐘”提供了一種觀察市場環境的結構性思維方式，而左側布局是其應對周期波動、實現穿越的核心策略。

有一個比較有代表性的例子，是他對黃金和銅的精準加倉。2022年三季度，美元降息的預期逐步升溫，他判斷美國實際利率可能將在2022年底、2023年初見頂。基于此，他在2022年三季度加倉黃金，金價隨后也從每盎司1800美元漲至2100美元。

當金價完成兩段上漲行情后，2023年三季度，他選擇了減倉黃金，把注意力轉向了銅：“在全球電氣化進程推動下，銅的供給受限甚至逐漸萎縮，而需求在不斷增加，銅的長期邏輯尤其通順。”在隨后一年多時間里，銅價從每噸8000美元漲至11000美元。

整體而言，蘇文杰的投資方法是兼顧中觀比較與個股研究的，著重挖掘周期成長的行業機會，同時展現出鮮明的子行業輪動特征，更傾向于在行業底部或偏左側階段逐步建倉，并在景氣高點附近適時止盈。

正如他自己在基金季報中寫道：“盡管歷史具有相似性，但并非簡單重復，也不存在某類資產能夠長期保持超額收益。”尤其是在對周期位置的把握上，通常需要有經驗的投資人才能做出更有勝率的判斷。

1、在管3只產品業績亮眼

接管以來份額連續正增長

2024年4月加入廣發后，蘇文杰在同年10月接管廣發聚豐（270005）和廣發優勢成長（011425）這2只基金，今年6月接管廣發資源優選（005402），7月份又增加一只共管基金——廣發成長動力（014725）。

從產品類型和投資范圍來看，廣發資源優選是主題基金，投資于資源行業上市公司股票占非現金基金資產的比例不低于80%；廣發聚豐和廣發優勢成長是全市場基金，區別在于后者可以投港股。

從任職業績來看，截至8月末，蘇文杰在廣發聚豐和廣發優勢成長的任職回報分別為25.66%和28.33%，相比業績比較基準均實現了近15個點的超額。

蘇文杰接手管理后，其任職基金在投資者中的口碑和份額均有所提升。以廣發優勢成長為例，基金份額連續正增長，今年一季度環比上漲31%，二季度環比上漲17%；同時，機構持有份額也從去年末的691萬份增加至1.659億份，說明其管理能力和歷史業績得到了投資者的認可。

圖1：蘇文杰在管基金情況

來源：Choice，截至2025.8.27，基金歷史業績不代表未來表現，市場有風險，投資須謹慎

2、多為左側布局

聚豐、優勢成長集中度有所下降

鑒于廣發成長動力是蘇文杰在今年7月才接手，半年報無法體現新任基金經理的持倉，因此，下文我們將重點分析廣發聚豐、廣發優勢成長、廣發資源優選這三只基金。

從倉位水平來看，蘇文杰接管廣發聚豐和廣發優勢成長2只基金以來，倉位基本穩定，保持90%出頭。

圖2：廣發聚豐、廣發優勢成長倉位水平及前十集中度

來源：基金定期報告，Choice

2024年年中以前，2只基金的前十大重倉股持倉市值占基金凈值比例在43%~50%之間。蘇文杰接手以后，連續兩個季度小幅降低了集中度，截至今年二季度末，2只基金的集中度都降到了40%以下，分別為39.79%和35.11%。

這從側面體現了蘇文杰的一個投資特點，即多為左側布局，一開始每只個股的持倉比例都不會很高，一般控制在2%~5%。

而蘇文杰在今年6月17日接手的廣發資源優選基金，集中度相對更高，二季度末的前十大重倉股權重為61.74%，這或與其產品定位有關。

3、持倉周期特色鮮明

有色為第一大重倉行業

蘇文杰所管理的廣發聚豐、優勢成長和資源優選這三只基金，整體持倉都帶有明顯的周期股特色；其中，廣發資源優選基金的有色占比相對更高。

根據2025年基金半年報統計，在廣發資源優選的行業配置上，有色占比61%，為第一大重倉行業，其后是鋼鐵、化工；前三大行業占比超過80%。

圖3：廣發資源優選基金行業配置變化

來源：基金定期報告，Choice

另外兩只基金——廣發聚豐和廣發優勢成長，則在持倉上相對接近，前三大行業分別為有色、化工、軍工，三個行業加總占比超過60%。

在投資范圍上，廣發優勢成長可以配置港股，中報披露其港股持倉市值占基金資產凈值的比例為6.33%；而廣發聚豐和廣發資源優選都只投資于A股。

總體來看，蘇文杰管理的這三只基金，產品定位都很鮮明：看好有色行情、偏好高彈性的，可以選擇廣發資源優選；想兼顧港股機會的，可以選擇廣發優勢成長。

4、持倉大體穩定

有色牛股不少，化工蓄勢待發

具體到個股持倉來看，蘇文杰在接管基金后有一波調倉操作，其后大體保持穩定。

圖4：廣發聚豐及廣發優勢成長2025年二季度持倉情況

來源：Choice，股價漲跌截至2025.8.27，持倉標的僅供舉例，不做個股推薦

基金定期報告顯示，今年二季度，廣發聚豐、優勢成長增持了洛陽鉬業、萬華化學、金誠信、中金黃金等個股，并新進了山東黃金和銅陵有色。

其中，洛陽鉬業是蘇文杰在2024年接管2只基金后開始買入，一季度繼續加倉，到二季度末已成為2只基金的第一大重倉股。這只個股在今年表現突出，截至9月1日，今年以來漲幅已超過100%。

還有金誠信，在2024年末就已躋身廣發聚豐和廣發優勢成長的前十大重倉，公司股價是從今年6月開始爆發的，3個月來已大漲90%有余。

這2只基金的第二大重倉行業均是化工，在前十重倉股中也有所體現；

部分化工股的股價從近期開始有所表現，比如萬華化學，今年以來雖仍有微虧，但自7月以來已連續上漲，截至9月1日的2個月漲幅達27.2%。

此外，廣發優勢成長在二季度新進的隱形重倉股——港股市場的中國有色礦業，自二季度以來已經上漲近93%，也在一定程度上展現了基金經理在港股有色板塊上的個股挖掘能力。

圖5：廣發資源優選2025年二季度持倉情況

來源：Choice，股價漲跌截至2025.8.27，持倉標的僅供舉例，不做個股推薦

而在廣發資源優選的前十大重倉股中，二季度新進了銅陵有色、萬華化學和寶鈦股份，更偏重有色。

整體來看，廣發資源優選基金的集中度相對更高，達到61.73%，而且行業更集中，因此在凈值表現上會更具彈性。

5、“順周期”或成超預期方向

上游商品價格有望繼續上漲

在最新披露的半年報中，蘇文杰表達了對資源品和“反內卷”主題的看好。

他預期，在地緣沖突、供給瓶頸等因素約束下，從中周期來看，上游商品的價格有望繼續上漲。

另外，隨著國內對于反內卷的提及頻率逐漸提升，后續將會持續關注反內卷的行業擴散。疊加庫存周期的驅動，后續上游、經濟復蘇方向、景氣有望修復的行業值得關注。

與蘇文杰的觀點一致，知名學者劉煜輝同樣預測，在反內卷邏輯全面發力后，中國A股的“順周期”板塊或將成為超預期的核心方向。

劉煜輝認為，光伏、鋰電、鋼鐵、化工等行業在限產限價與供給收縮的雙重推動下，有望迎來價格反彈與企業利潤的雙修復，可能會把中國股票市場指數快速頂到一個新的高度。

在這個背景下，看好周期方向的投資者，可以結合自己的偏好提前布局。

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