債券跌麻了

今天A股又是縮量震蕩的一天。

現(xiàn)在我們假設(shè)中性劇情：在今年剩下的幾個(gè)月，既沒(méi)有很大的利好（比如美國(guó)取消關(guān)稅），也沒(méi)有很大的利空（比如監(jiān)管層覺(jué)得金融市場(chǎng)投機(jī)過(guò)熱），經(jīng)濟(jì)還是這樣冷熱不均（體量不大的新經(jīng)濟(jì)如火如荼，體量較大的舊經(jīng)濟(jì)溫水煮青蛙），那A股大概率會(huì)縮量橫盤(pán)。

直接用A股月均成交額與M2的比值來(lái)衡量，假設(shè)A股的活躍度，能夠一直維持24年9月份到今年8月份的平均水平，那A股的日均成交額中樞，會(huì)降低到1.6萬(wàn)億附近。

這個(gè)成交額肯定不是熊市，但也撐不起來(lái)普漲，要么是漲了就跑，要么就是有能力選到百里挑一的龍頭板塊。

股市就聊這么多，再聊聊血跌的債市。

30年國(guó)債收益率今天創(chuàng)下了本輪的新高（債券收益率上漲，對(duì)應(yīng)的是價(jià)格下跌）：

這都是次要的，搞笑的是我在一個(gè)一直看多債券的公眾號(hào)的留言區(qū)，看到了一條評(píng)論：

買(mǎi)你的30年債去吧，老登。

這個(gè)梗相當(dāng)可以，參考前幾天推中際旭創(chuàng)的賣(mài)方分析師狂噴買(mǎi)方：買(mǎi)你的白酒去吧，老登。

這一波短期國(guó)債（2Y）基本沒(méi)跌，跌的主要是長(zhǎng)期國(guó)債（30Y），30Y國(guó)債的定價(jià)很復(fù)雜，既代表了部分貨幣政策的走向，也作為避險(xiǎn)資產(chǎn)，代表整個(gè)金融市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒的方向。

2Y走勢(shì)一直橫盤(pán)，今年以來(lái)貨幣政策的走向基本沒(méi)變，企業(yè)部門(mén)和居民部門(mén)的融資需求很弱雞。

那這么來(lái)看，長(zhǎng)期債券價(jià)格下跌，主要就是之前太貴了，殺估值，也跟整個(gè)金融市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒消退的走勢(shì)是一致的，起碼今年沒(méi)人談通縮了，也沒(méi)人聊日本衰退的30年了。

30Y到底有多貴呢？

今年3月份的時(shí)候，30Y國(guó)債收益率，甚至已經(jīng)低于1年期同業(yè)存單利率：

同業(yè)存單是銀行的負(fù)債來(lái)源之一，也就是作為資產(chǎn)端的30Y的收益率，已經(jīng)低于負(fù)債端的成本，那銀行還怎么玩？

考慮到其他的利差，比如30Y與DR007（銀行另一個(gè)負(fù)債成本參考），今年上半年也是被極度壓縮。

如今收益率上行之后，還貴嗎？

我有一個(gè)不同于債券領(lǐng)域的分析視角，既然這一波上行是金融市場(chǎng)的避險(xiǎn)情緒帶來(lái)的，后者說(shuō)股票取代了前幾年的債券，成為了主角，那我們來(lái)看股債收益比的時(shí)候，就應(yīng)該以股票為準(zhǔn)。

如下圖，滬深300與10年期國(guó)債的股債利差（計(jì)算方法為股票收益率減去十年期國(guó)債收益率，其中股票收益率通常取滬深300指數(shù)滾動(dòng)市盈率的倒數(shù)）

從2011年以來(lái)，股債利差的中位數(shù)為5.17%，非常接近今天的股債利差5.18%。也就是說(shuō)，在漫長(zhǎng)的十多年里，股債多輪牛熊之后，整個(gè)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)交易出來(lái)的股債利差的中樞值，就是當(dāng)前的水平。

可以認(rèn)為在當(dāng)前的宏觀環(huán)境下（綜合了基本面、政治面、輿論面等所有因素后）的股債風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)整體是平衡的，股票既沒(méi)有比債券貴，債券也沒(méi)有比股票貴。（10Y）

而當(dāng)前30y與10y的利差，還處在同時(shí)期的偏低位置，大概在15%分位值。

也就是說(shuō)，10y當(dāng)前是不貴了，但是30Y，目前還是偏貴。如果要使得30Y相較10Y的利差，要回到歷史中樞水平，30Y的收益率還得上行20BP左右。

以上是基于股債蹺蹺板的角度來(lái)看的，是因?yàn)檫@段時(shí)間純粹是股票帶著債券在走。或者說(shuō)如果你不買(mǎi)30Y，那當(dāng)前就不用考慮股債蹺蹺板了，因?yàn)?0Y已經(jīng)不貴了。如果買(mǎi)30Y，就要考慮股票市場(chǎng)的影響。

如果后續(xù)宏觀因素有其他變化，比如說(shuō)財(cái)政覺(jué)得當(dāng)前國(guó)債利率太高，想打壓一下，那就再考慮。

國(guó)債的例子再次告訴我們，任何資產(chǎn)價(jià)格貴了，都會(huì)跌。任何女神也都有老去的時(shí)候。

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