旭輝懸著的心可以放下來了

作者| 高凌朗

編輯| 汪戈伐

經(jīng)歷近三年的債務危機后，旭輝控股終于迎來轉機。

9月15日，這家曾經(jīng)的千億房企宣布，涉及7支債券、總金額100.6億元的境內(nèi)債務重組方案獲得債權人表決通過。加上此前已完成的境外債務重組，旭輝成為繼龍光、世茂、禹洲之后又一家走出債務泥潭的民營房企。

要知道，自2022年11月正式宣布暫停境外債務兌付以來，旭輝已經(jīng)與債務危機抗爭了將近三年。期間房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了前所未有的調整，據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，百強房企月均銷售額從2022年的6330.7億元跌到今年前8個月的3354.1億元。

賬面上看，重組完成后旭輝有息負債將從842億元降到500億元以內(nèi)，降幅超過40%。但這只是第一步，創(chuàng)始人林中提出的"二次創(chuàng)業(yè)"計劃能否成功，從傳統(tǒng)開發(fā)轉向收租、資管、精品開發(fā)的新模式是否可行，這些都還是未知數(shù)。

活下來了是肯定的，但旭輝能不能真的站起來，可能還要再看三年。

其實旭輝的債務問題挺典型的。翻看2021年財報，公司各項指標都不錯，三道紅線全部達標，凈負債率62.8%，現(xiàn)金短債比2.6倍，融資成本僅4.7%。問題出在一個致命的軟肋，合作項目占比超過90%。

行業(yè)上行期這沒什么影響，但2022年下半年監(jiān)管收緊預售資金提取，合作方也開始嚴控資金。賬上雖然有300億現(xiàn)金，但大部分被限制使用。無奈之下，11月1日公司正式宣布暫停境外融資兌付。

境外重組談得最久，68億美元的債務涉及12筆高級債券和13筆境外貸款，債權人包括銀行、基金、對沖基金等各類投資者。最初旭輝試過"不削本金、展期7年"的溫和方案，但市場環(huán)境持續(xù)惡化讓這個方案難以實施。

直到2024年9月，旭輝才與占債務46.9%的債權人達成協(xié)議，采用"短端削債、中端轉股、長端降息"的框架。方案提供8個選項組合，滿足不同投資者需求。據(jù)智通財經(jīng)等媒體報道，該方案在2025年6月獲法院批準，預計削減66%境外債務。

相比之下，境內(nèi)重組的爭議更大。100.6億元涉及7只債券，旭輝提供現(xiàn)金購回、股票置換、以資抵債、債權展期等選項。爭議最大的是以資抵債方案，將北京、上海、廣州四個項目的股權裝入信托，債權人可按面值40%兌換信托份額。

估值方法的公平性引發(fā)質疑。據(jù)財新報道，旭輝采用資產(chǎn)原值而非第三方評估，在房地產(chǎn)下行周期中存在高估風險。

這導致情況一度相當緊張，6月初債權人淶熙基金甚至自發(fā)召集持有人會議表達不滿，雖然因程序問題被取消，但分歧之大可見一斑。

沒辦法，旭輝只能在7月優(yōu)化方案：現(xiàn)金購回價格從18%提升至20%，以資抵債兌換比例從36%提升至40%，取消劣后信托份額設置，縮短展期時間。

經(jīng)過近4個月拉鋸，方案終于獲得通過。

有了債務重組這個緩沖，旭輝總算贏得了轉型時間，但真正的考驗現(xiàn)在才開始。

從2025年中報看，旭輝有息負債842億元，其中信用債占比71%。完成重組后，總負債將降至500億元內(nèi)，債務期限延長至9-10年，利率降至3%以下。

按照林中的規(guī)劃，旭輝未來要重構三大業(yè)務方向。收租業(yè)務現(xiàn)在持有一二線城市商業(yè)資產(chǎn)460億元，2024年租金收入18億元，同比增長10.4%。現(xiàn)金流相對穩(wěn)定，算是轉型期的重要支撐。

開發(fā)業(yè)務必須大幅收縮，公司提出"2070工程"，要求改善型項目實現(xiàn)20%溢價、70%去化率。同時推進"3500工程"處置三四線存量土地。未來開發(fā)業(yè)務將聚焦少數(shù)核心城市，徹底告別規(guī)模擴張模式。

重點突破方向是資管業(yè)務。旭輝建管目前累計管理項目超240個，總面積3600萬平方米，國資政府代建占比超50%。今年上半年表現(xiàn)不錯，復委項目占新增業(yè)務25%，回款同比增長60%，銷售額增長160%。

學習鐵獅門、黑石等美式開發(fā)商模式，通過雙GP架構實現(xiàn)風險隔離，這是林中明確表達的想法。

但現(xiàn)實情況是代建行業(yè)競爭激烈，2024年已有超百家房企進入，TOP100房企中80%都涉足此領域。旭輝建管總裁劉冰洋的判斷很實在：只有回歸服務本質，憑借專業(yè)能力才能保持優(yōu)勢。

當然，轉型面臨的挑戰(zhàn)不少。看看2024年的數(shù)據(jù)就知道，旭輝全年營收477.89億元，同比下降33.5%；凈虧損70.76億元；合同銷售336.7億元，同比下降51.89%。今年前7個月銷售額僅112億元，月均不足16億元。

另外資金壓力也沒有完全解除。截至9月2日，旭輝子公司債務逾期10.43億元，涉及8家公司的銀行項目貸款。只能通過出售資產(chǎn)來緩解壓力，4月出售重慶項目股權獲得3.58億元，7月轉讓上海租賃社區(qū)項目。

說到底，債務重組只是把旭輝從懸崖邊拉了回來，要真正站穩(wěn)腳跟，關鍵在于新業(yè)務模式能否跑通。

目前來看，收租業(yè)務相對穩(wěn)定但體量有限。開發(fā)業(yè)務收縮也是必然的，所以能否在精品化道路上站住腳還不好說。資管業(yè)務前景不錯，但競爭激烈。

分析人士認為，旭輝基本面相對較好，通過積極資產(chǎn)處置和政策支持有望逐步修復。現(xiàn)在公司已有68個項目入圍"白名單"，其中10個項目獲得銀行融資支持。但能否真正走出困境，關鍵還在于新業(yè)務模式的盈利能力和可持續(xù)性。

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