扶不起的阿斗，深鐵輸血259億，萬科董事長辛杰辭職！

9月18日，辛杰在深圳參會期間被帶走，此后23天未公開露面。

這位同時執掌深鐵集團與萬科的“雙料掌門人”，在留下259億輸血協議與119億半年虧損的懸殊賬本后，于10月12日黯然離場。

辛杰的辭職早有預兆。截至10月13日，他已失聯長達25天。這位在萬科的任期僅持續九個月的董事長，成為萬科史上任期最短的董事長。

資本市場對此反應強烈：公告當日，萬科美元債價格跌至面值的32%。深圳市民不禁調侃：“在深圳每坐一次地鐵，都是在給萬科續命。”

一、失聯謎團

辛杰最后一次公開亮相，還是在6月27日萬科2024年股東大會上。

那時他剛剛執掌萬科不過五個月，信誓旦旦地表示將與郁亮等一起“并肩攻堅克難，改革化險”。

沒人想到，這竟成了他作為萬科董事長的最后一次公開表演。

辛杰與萬科的緣分始于2020年。

那時他以股東方代表的身份進入萬科董事會，擔任董事。

他的職業生涯與深圳城市建設緊密相連，從深圳城投到深圳天健，再到2017年9月執掌深鐵集團。

這位正高級工程師、高級經濟師，在2023年10月升任萬科董事會副主席后，于今年1月27日正式出任萬科董事會主席。

辛杰上任之時，萬科已深陷流動性困境。

2024年，萬科出現年度虧損494.8億元。

到2025年上半年，虧損額仍達119.47億元，負債總額高達8729.88億元。

二、輸血依賴

辛杰帶來的“嫁妝”堪稱豐厚——深鐵集團向萬科提供259億年利率低至3.5%甚至2.34%的低息借款。

這些資金看似慷慨，實則捆綁著嚴格條件。

資金僅限鄭州、武漢等爛尾項目保交付使用，但武漢某項目去化率僅18%，銷售回款遠不及預期。

更嚴峻的是，這筆錢對于萬科1.2萬億總負債來說只是杯水車薪。

結構性矛盾在資金使用中暴露無遺。

鄭州某項目雖復工卻遭遇供應商集體討薪，深鐵派駐的財務總監要求每筆付款需雙重審批，導致工程進度滯后。

這種“帶著鐐銬跳舞”的救助模式，既無法激活市場信心，也難以扭轉流動性枯竭。

三、改革陣痛

除資金支持外，辛杰在任內還推動了兩項關鍵動作：

撤銷區域公司、啟用深鐵系高管的激進改革。

萬科進行了大規模的組織架構調整，將原有的三級管控體系簡化為二級架構。

8月中下旬，萬科召開中期工作會議，宣布了深圳地鐵入駐后的最大規模組織與人事變革。

根據新安排，16個城市公司直接聽命于總部，權力加速向總部集中。

然而這些舉措未能阻止萬科2025年上半年119億虧損，反而加速了劉肖等老將離職。

改革后遺癥同樣觸目驚心。

撤銷區域公司導致地方項目審批鏈條延長，某長三角項目因需深圳總部簽字，錯過最佳開盤窗口期。

而深鐵系高管與萬科舊部的文化沖突，使得長沙27名員工聯名控訴十年未獲跟投收益。

四、深鐵困境

更嚴峻的問題在于，施救者自身也深陷泥潭。

深鐵集團在2024年出現十年首虧，虧損金額達334億元，主要因對萬科的長期股權投資確認虧損。

2025年上半年其仍虧損33.6億元。

這就引出一個尖銳的質疑：

上半年虧損33.6億的深鐵集團，是否有能力持續用地鐵票款補貼房企？

深鐵自身債務規模也在增長，截至2025年6月末，深鐵負債合計4796.20億元，資產負債率升至60.46%。

更嚴峻的是，深鐵在建的17條地鐵線路工程需持續巨額投入。

最根本的制度矛盾在于：

深圳國資既要求萬科所有拿地須報深鐵備案，又強調市場化運作。

這種分裂指令下，萬科三季度土地儲備同比驟降67%，徹底失去逆周期拿地能力。

五、債務冰山

萬科的債務壓力到底有多大？

截至2025年上半年，萬科有息負債高達3642.6億元，其中一年內到期的債務為1553.7億元，占比達42.7%。

公司手中的現金只有740億，存在810億的資金缺口。

根據Wind數據，未來12個月內，萬科債務兌付高峰發生在2025年12月份，將有本息合計58.71億元的債券到期。

惠譽已將萬科的信貸評級自“CCC+”下調至“CCC”，反映出萬科流動性進一步趨弱。

惠譽認為，持續的股東支持對萬科履行財務義務至關重要。

六、救與不救的兩難

辛杰在任期間，實際上面臨著救與不救萬科的兩難抉擇。

如果選擇不救，萬科雷暴立即引爆，公開市場違約，隨后就是破產清算。

作為大股東的深鐵，在清償順序上排在保交付、供應商墊款、債權人之后，股權可能歸零，導致國有資產流失坐實。

如果繼續救，國資也不是無限子彈的。

深鐵自身財務狀況也已捉襟見肘，而萬科的資金缺口越救越大，因為涉及到利滾利，以債養債看不到盡頭。

這種兩難境地，暴露了國資救援房企的風險控制機制存在重大問題。

萬科案例揭示了一個殘酷現實：

房地產游戲的三方玩家——

政府、房企、居民，牌已出盡，牌局早已結束。

在宏觀趨勢面前，單一企業的努力和甚至國有資本的強力干預，其效果都是有限的。

七、自救努力

除了依賴深鐵輸血，萬科也積極展開自救。

2025年以來，萬科進入“壯士斷腕”的階段。

資產端，萬科開始拋售核心資產。

9月17日，萬科旗下廣州萬溪的2宗資產被擺上貨架。

這些資產源自2017年萬科551億大手筆收購的“廣信不良資產包”的一部分。

更引人注目的是，萬科的招標公告中要求“最遲2025年12月15日前繳清全款”，顯示萬科要錢急切。

債務端，萬科正在與境內主要債權人談判，希望將部分債務年度利率從目前至少4.3%下降到3%或更低。

銷售端，萬科在重慶、廣州、深圳等地大幅降價銷售，回收現金流。

2025年上半年，萬科通過存量盤活回款57.5億，大宗交易簽約額64億。但即便如此，面對巨額債務，這些資金仍是杯水車薪。

八、資產負債表衰退

萬科困境的本質是資產負債表衰退。

隨著資產價格下跌，公司資產價值縮水，而負債規模不變，導致凈資產急劇減少。

截至2025年6月末，萬科總負債8729.88億元，而市場對其資產價值評估持續下調。

萬科試圖通過“硬抗”等待資產價格回升，但房地產供需基礎已發生根本性變化。

房地產行業整體面臨同樣困境。

2025年三季度，房地產基本面依然低迷，50強房企累計銷售面積同比下跌25%。

資產價格回升遙遙無期，而負債剛性問題無解。

萬科案例證明，企業規模再大，也無法改變資產價格與負債規模的比例關系。

當資產價格進入下行通道，任何體量的企業都難以獨善其身。

九、行業困局

萬科的困境不是孤例，而是整個行業的縮影。

曾經支撐房地產繁榮的三大支柱——城鎮化、人口紅利、金融杠桿，已全面減弱。

我國城鎮化率突破67%，高速城鎮化階段基本結束。

人口老齡化與新生人口急劇下跌，給房地產增量敘事判了死刑。

居民端負債率高企，老百姓已無力再加杠桿。

房地產的接盤敘事已經枯竭。

居民預防性儲蓄動機增強，疊加住房資產流動性差的屬性，促使家庭資產負債表調整，導致房價下跌與消費下滑的惡性循環。

房地產行業正由“經濟支柱”轉向“民生基石”與“創新載體”的雙重定位。

但轉型過程中的陣痛，足以讓任何一個巨頭倒下。

十、新掌門的三重枷鎖

辛杰辭任后，萬科董事會選舉黃力平擔任董事長。

公開信息顯示，黃力平自2021年6月起擔任萬科董事，此前曾任職深圳地鐵集團黨委副書記、董事和總經理。

黃力平面臨的是個不折不扣的爛攤子：

美元債投資者要求年化28%的收益率才肯展期、深鐵派駐董事對重大事項的一票否決權、保交付壓力下被迫維持高負債運營。

與辛杰不同，黃力平接手的萬科已病入膏肓。

2025年上半年，萬科銷售金額同比下降45.7%。

銷售萎縮和虧損擴大意味著公司無法通過主營業務產生正向現金流，只能依賴外部借款維持運營。

此外，萬科近兩年拿地規模大幅減少，未來銷售“造血”能力堪憂。

公司的存貨中包含大量難去化業態，折價出售雖然短期內帶來現金，但也導致巨額虧損。

黃力平上任的首個挑戰，將是今年12月到期債務。

這位新掌門能否說服深圳國資接受一個殘酷現實——

用行政手段對抗市場規律，終究難逃經濟規律的審判。

十年前，萬科高喊“活下去”時，沒人想到這會成為一語成讖的預言。

房地產這場游戲，政府、房企、居民都已出完了牌，只是有人還沒意識到牌局早已結束。