“霸氣”臺(tái)積電，才是AI時(shí)代最強(qiáng)王者？

臺(tái)積電（TSMC）于北京時(shí)間2025年10月16日下午的美股盤前發(fā)布了2025年第三季度財(cái)報(bào)（截止2025年9月），要點(diǎn)如下：

1、收入端：臺(tái)積電本季度收入331億美元，環(huán)比增長10.1%，主要是iPhone等電子產(chǎn)品開啟備貨和AI芯片需求增長的帶動(dòng)。

公司本季度收入超出了指引區(qū)間上限（318-330億美元），一部分是受美元貶值的影響。若按新臺(tái)幣口徑，公司本季度收入環(huán)增6%左右，依然落在公司指引區(qū)間內(nèi)。

從量價(jià)關(guān)系看（等效12寸片）：①臺(tái)積電的晶圓出貨量4085千片，環(huán)比增長9.9%；②臺(tái)積電的晶圓單晶圓收入（等效12寸片）8102美元/片，環(huán)比增長0.2%。

2、毛利率：公司本季度毛利率59.5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于公司指引區(qū)間（55.5-57.5%）。將毛利拆分來看，本季度公司產(chǎn)品均價(jià)環(huán)比基本持平，毛利率提升主要得益于單位固定成本（攤銷折舊）的減少，其中出貨量提升攤薄了單片的成本。公司將長期毛利率目標(biāo)依然定在53%以上，是相當(dāng)保守的。

3、具體業(yè)務(wù)進(jìn)展情況：制程、下游應(yīng)用和地區(qū)

a.分制程看：臺(tái)積電本季度7nm以下先進(jìn)制程的占比維持在74%。受AI需求的推動(dòng)，公司當(dāng)前3nm和5nm產(chǎn)能已經(jīng)滿載，兩項(xiàng)收入占比分別為23%和37%。隨著公司之后的2nm量產(chǎn)，AI芯片將從5nm往3nm轉(zhuǎn)移，公司收入結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向先進(jìn)制程傾斜。

b.下游應(yīng)用端：公司本季度收入環(huán)增的主要來自于機(jī)業(yè)務(wù)，其中iPhone新機(jī)備貨是主推力。受英偉達(dá)、博通等AI芯片需求的帶動(dòng)，高性能計(jì)算依然是公司最大的收入來源，本季度達(dá)到189億美元，收入占比57%。

c.分地區(qū)收入：北美地區(qū)還是公司最大的收入來源，涵蓋了英偉達(dá)、蘋果、AMD等大客戶，本季度收入占比76%。本季度中國大陸地區(qū)收入為26億美元左右，收入占比8%，依然是公司第三大收入來源。

4、資本開支：臺(tái)積電本季度資本開支97億美元，基本符合預(yù)期。此外，公司將全年資本開支目標(biāo)區(qū)間上調(diào)至400-420億美元（原本是380-420億美元）。

公司前三季度資本開支合計(jì)294億美元，推測四季度的資本開支將在106-126億美元。臺(tái)積電將全年資本開支區(qū)間上移，進(jìn)一步表明了公司對(duì)自身經(jīng)營面的信心。

5、臺(tái)積電業(yè)績指引：2025年第四季度預(yù)期收入322-334億美元（買方預(yù)期326億美元）和毛利率59-61%（市場預(yù)期57.3%）。在下季度，公司仍將受益于iPhone新機(jī)和AI芯片需求的推動(dòng)。

海豚君整體觀點(diǎn)：火熱的AI Capex之下，“定海神針”依然牛氣

臺(tái)積電本次財(cái)報(bào)還是不錯(cuò)的，收入和毛利率都達(dá)到了買方預(yù)期（已上修），尤其是毛利率更是明顯回升至59.5%的相對(duì)高位。

與本季度數(shù)據(jù)相比，市場更關(guān)注于公司的資本開支情況和未來經(jīng)營面的指引：

①資本開支：臺(tái)積電本季度資本開支97億美元，符合預(yù)期。公司對(duì)全年資本開支目標(biāo)上調(diào)至400-420億美元（原來是380-420億美元），可以推測出四季度的資本開支將達(dá)到106-126億美元，有望達(dá)到公司單季度的歷史新高。

對(duì)于2026年的資本開支情況，公司并未給出具體規(guī)劃，而市場對(duì)公司資本投入的預(yù)期已經(jīng)提升至480億美元，依然看好公司的成長性和投入水平。

②公司指引：臺(tái)積電對(duì)下季度的指引也是不錯(cuò)的。公司預(yù)計(jì)下季度收入為322-334億美元，符合市場期待。下季度公司2nm將開啟量產(chǎn)，而公司對(duì)下季度毛利率的預(yù)期依然達(dá)到60%附近，這也充分體現(xiàn)了公司對(duì)自身盈利能力的信心。

從資本開支和公司的指引來看，臺(tái)積電對(duì)自身的經(jīng)營面仍是相對(duì)樂觀的狀態(tài)。而隨著AI Capex需求的增長和制程工藝的迭代，都將為公司的持續(xù)增長帶來保障。

結(jié)合公司財(cái)報(bào)及行業(yè)近況來看，臺(tái)積電核心邏輯依然穩(wěn)固：

a）臺(tái)積電具備不可或缺的地位：AI半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵一環(huán)。不論是英偉達(dá)、博通還是AMD，AI芯片的制造端都集中在臺(tái)積電。即使存在GPU和ASIC之爭，但終究都繞不開臺(tái)積電。

隨著近期云服務(wù)大廠加大資本投入以及Open AI的“大采購”，都能帶動(dòng)對(duì)AI芯片的需求。只要英偉達(dá)、博通等廠商賺錢，臺(tái)積電的業(yè)績?cè)鲩L也能得到保障的。

b）制程工藝迭代升級(jí)：目前公司2nm進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)2026年蘋果、高通等手機(jī)芯片將采用2nm制程工藝，而AI芯片（博通、AMD、英偉達(dá)等廠商）也將在2025年下半年開始從4nm平臺(tái)逐步遷移至3nm工藝。

隨著制程工藝的迭代升級(jí)，2nm/3nm將成為公司先進(jìn)制程的主要平臺(tái)，這能直接帶動(dòng)公司晶圓產(chǎn)品均價(jià)的再一次提升。

c）技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯領(lǐng)先：雖然英特爾近期得到美國政府、英偉達(dá)等多方助力，但主要涉及資金層面和CPU領(lǐng)域的合作，目前并涉及產(chǎn)品代工。

雖然近期英特爾的18A工藝已經(jīng)開啟量產(chǎn)，但與臺(tái)積電仍有明顯差距，晶體管密度上也大致相當(dāng)于臺(tái)積電2年前的3nm（前一代）的水平。

至于晶圓制造工藝的能力，主要體現(xiàn)在晶體管密度和良率兩方面。這就好比，三星很早就發(fā)布了3nm工藝，但由于良率難以提升，高通等外部客戶都陸續(xù)轉(zhuǎn)單至了臺(tái)積電。即使是三星自己的旗艦機(jī)型，也搭載了臺(tái)積電制造的高通處理器。

從技術(shù)能力和路線圖看，臺(tái)積電整體上仍明顯領(lǐng)先于英特爾和三星，這進(jìn)一步強(qiáng)化了公司在當(dāng)前AI半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)。

綜合（a+b+c）來看，臺(tái)積電的核心邏輯依然穩(wěn)固。臺(tái)積電憑借技術(shù)能力的絕對(duì)領(lǐng)先，在AI半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中擁有不可或缺的地位。而在大型云廠商和Open AI大幅提升資本開支的情況下，臺(tái)積電將直接受益于本輪AI Capex的“擴(kuò)張紅利”。

結(jié)合臺(tái)積電的當(dāng)前市值（1.58萬億美元），對(duì)應(yīng)公司2026年凈利潤約為24倍PE左右（假定營收+23%，毛利率59.8%，稅率16.4%）。從公司歷史估值區(qū)間（20xPE-30xPE）來看，公司當(dāng)前的估值水位大致位于區(qū)間中樞位置。

整體來看，臺(tái)積電本季度資本開支和指引都給出了不錯(cuò)的表現(xiàn)，體現(xiàn)了公司對(duì)經(jīng)營面的信心。而這主要來自于公司的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)業(yè)鏈地位，臺(tái)積電目前是AI 芯片產(chǎn)業(yè)鏈中“難以替代”的一環(huán)。

在當(dāng)前AI Capex大幅提升的情況下，云服務(wù)商&Open AI都想拿到更多的AI 芯片，而英偉達(dá)、博通和AMD等各家又都得找臺(tái)積電來造“高端芯片”。

從產(chǎn)業(yè)鏈的傳導(dǎo)角度看，臺(tái)積電是本輪AI Capex中最為重要的一項(xiàng)，因而海豚君在模擬倉中也一直給予了最高的權(quán)重。在臺(tái)積電技術(shù)能力保持領(lǐng)先的情況下，大幅提升的AI Capex將助力公司業(yè)績的持續(xù)增長，同時(shí)推動(dòng)公司估值走向相對(duì)樂觀的位置。

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以下是詳細(xì)分析

一、收入端：再創(chuàng)新高

臺(tái)積電在2025年第三季度實(shí)現(xiàn)營收331億美元，超出公司此前指引區(qū)間（318-330億美元）。本季度收入環(huán)比增長10%，主要受手機(jī)業(yè)務(wù)和AI芯片增長帶動(dòng)，以及匯率變化的影響。若從新臺(tái)幣口徑看，公司本季度收入環(huán)比增長6%，符合指引區(qū)間。

臺(tái)積電的季度收入，由于每月經(jīng)營指標(biāo)的公布，市場預(yù)期已經(jīng)充分。而本季度臺(tái)積電收入中，價(jià)格和出貨量分別如何變化的呢？

海豚君從量和價(jià)的維度，來觀察臺(tái)積電本季度收入增長的主要推動(dòng)力：

1）量的維度：2025Q3臺(tái)積電的晶圓出貨量4085千片，環(huán)比增長9.9%，主要受益于iPhone新機(jī)備貨和GB系列量產(chǎn)的帶動(dòng)。臺(tái)積電本季度的資本開支97億美元，符合預(yù)期。臺(tái)積電還將全年資本開支區(qū)間上調(diào)到400-420億美元，這也表明公司對(duì)自身經(jīng)營面的信心。

2）價(jià)的維度：2025Q3臺(tái)積電的晶圓單晶圓收入（等效12寸片）8102美元/片，環(huán)比增長0.2%。臺(tái)積電的2nm工藝將在年末開始量產(chǎn)，隨后AI芯片從5nm轉(zhuǎn)向3nm，公司整體的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步向先進(jìn)制程傾斜，產(chǎn)品均價(jià)有望進(jìn)一步提升。

二、毛利及毛利率：重回60%附近

臺(tái)積電在2025年第三季度實(shí)現(xiàn)毛利19.7億美元，環(huán)比增長11.6%。其中毛利率59.5%，環(huán)比提升0.9pct，公司本季度主要是在規(guī)模效應(yīng)影響下，攤薄了部分單位成本。

市場對(duì)臺(tái)積電最為關(guān)心的兩項(xiàng)數(shù)據(jù)便是，收入和毛利率。由于每月經(jīng)營數(shù)據(jù)的公布，季度收入基本已被市場預(yù)期。而毛利率則是本次季報(bào)中，市場關(guān)注的焦點(diǎn)之一。海豚君將對(duì)分析本季度毛利率提升的主要驅(qū)動(dòng)力：

“毛利=單晶圓收入-固定成本-可變成本”

1）單片晶圓收入（等效12寸）：本季度臺(tái)積電單晶圓收入約8102美元/片，環(huán)比提升14美元/片。本季度產(chǎn)品均價(jià)小幅上升，主要受12寸晶圓占比提升的帶動(dòng)；

2）固定成本（折舊攤銷）：本季度臺(tái)積電平均固定成本約1332美元/片，環(huán)比減少297美元/片。由于本季度的出貨量環(huán)比提升9.9%，直接稀釋了公司產(chǎn)品的單位固定成本；

3）可變成本（其他制造費(fèi)用）：本季度臺(tái)積電平均可變成本約1953美元/片，環(huán)比增加235美元/片，主要是12寸晶圓占比提升以及先進(jìn)制程的增長帶動(dòng)了制造費(fèi)用等方面的增加。

綜合以上拆分，本季度臺(tái)積電單片毛利4817美元/片，環(huán)比增加76美元。公司產(chǎn)品均價(jià)略有上升，單位固定成本的減少比單位可變成本的增加量更多，導(dǎo)致公司產(chǎn)品單位成本的下降，是毛利率環(huán)比提升的主要因素。

三、晶圓結(jié)構(gòu)端：3/5nm滿載，2nm即將量產(chǎn)

3.1晶圓收入占比（按應(yīng)用類型）

高性能計(jì)算業(yè)務(wù)（HPC）已經(jīng)成為公司最大的收入來源，本季度收入占比57%。在英偉達(dá)GB系列等AI芯片的帶動(dòng)下，公司本季度HPC收入增長至189億美元左右，環(huán)增4.6%。

本季度手機(jī)業(yè)務(wù)給公司貢獻(xiàn)了最多的環(huán)比增量。本季度手機(jī)業(yè)務(wù)收入99億美元，環(huán)比增長22%，主要得益于iPhone新機(jī)備貨的帶動(dòng)，在收入中占比回到30%。此外，受下半年電子產(chǎn)品旺季的影響，IoT、消費(fèi)電子等領(lǐng)域也有所回升。

3.2晶圓收入占比（按制程節(jié)點(diǎn)）

本季度7nm以下的收入占比維持在74%，先進(jìn)制程領(lǐng)域是公司的核心收入來源。具體來看，本季度公司3nm收入占比為23%，5nm的收入占比維持在37%。當(dāng)前公司的3nm和5nm產(chǎn)能都已經(jīng)滿產(chǎn)，公司2nm工藝也將在年末開始量產(chǎn)。

隨著公司將3nm的手機(jī)芯片等產(chǎn)品陸續(xù)轉(zhuǎn)移至2nm平臺(tái)，當(dāng)前的AI芯片也將從5nm遷移至3nm。隨著公司制程結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向更先進(jìn)節(jié)點(diǎn)遷移，一方面能帶動(dòng)公司產(chǎn)品均價(jià)繼續(xù)上行，另一方面也能擴(kuò)大與競爭對(duì)手的優(yōu)勢(shì)。

3.3晶圓收入占比（按地區(qū)）

從各地區(qū)收入來看，北美地區(qū)仍是臺(tái)積電最大的收入來源，收入占比為76%。這是由于北美地區(qū)有蘋果、英偉達(dá)、AMD、高通等大客戶，使得臺(tái)積電和美國之間有很強(qiáng)的商業(yè)綁定關(guān)系。

除北美以外，中國大陸地區(qū)和亞太地區(qū)是其余的兩大收入來源，本季度占比分別為8%和9%。本季度中國大陸地區(qū)的收入達(dá)到了26億美元左右，依然是公司的第三大收入來源，本季度中國大陸地區(qū)的客戶情況還是相對(duì)平穩(wěn)的。

<本篇完>

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