昆侖萬維，這家游戲上市公司怎么“不做”游戲業務了？

作者┃王佩

臨近第三季業績發布，市場對于各家AI公司抱有極大期待，昆侖萬維算是一家。

日前，昆侖萬維公開表示自己已穩居國內AI企業第一梯隊，全球月活躍用戶接近4億。回顧這家有深深網絡游戲標簽的上市公司，速途網發現其已經鮮少提及游戲業務，而將AI視為信仰般，真正的AllinAI。

這家2008年以網頁游戲起家，曾在2020年憑借游戲業務創下12億營收輝煌戰績，占比超過40%，而如今游戲業務占比已斷崖式降至6.4%。昆侖萬維為何沒有守住這一“現金奶牛”，徹底轉型AI的前景又如何呢？

從“核心”到“邊緣”，昆侖萬維游戲業務怎么了？

作為一家以游戲起家的上市公司，我們還是先來回顧下昆侖萬維游戲業務的發展歷程。

速途網通過公開的財報數據發現，在2015年上市時，昆侖萬維游戲業務是其絕對核心，營收15.6億元，占比高達85%，雖然早期自主研發了《三國風云》、《武俠風云》等頁游，但在上市之時，其收入來源主要以代理發行像《武俠Q傳》、《戰魂》、《忘仙》、《時空獵人》、《劍魂之刃》、《海島奇兵》等手游為主。

2015年，昆侖萬維啟動自研轉型，推出《神魔圣域》、《境·界-魂之覺醒》等產品，但未能獲得成功。2016年，收購閑徠互娛（休閑棋牌平臺），試圖通過本地化玩法（如房卡模式）拓展用戶，閑徠互娛一度成為昆侖萬維穩定現金流來源，在2018年凈利潤超11億元，達到峰值。

但在2020年，隨著因監管政策（文化和旅游部嚴查賭博類游戲）業績下滑，未能持續支撐游戲業務；2022年《部落沖突》、《皇室戰爭》國服代理發行合約到期，多款運營產品步入生命周期晚期。

2020年，游戲營收占比降至43.79%，仍為重要板塊。在這一年，昆侖萬維開始嘗試將游戲與AI結合，推出《Club Koala》（跨平臺大DAU游戲，融合AI生成、AINPC等技術），但因美術調整等問題，項目進展緩慢，未能成為新的增長引擎。

2023年，隨著昆侖萬維喊出“All in AGI與AIGC”戰略，游戲業務資源進一步被分流。

2024年報顯示，昆侖萬維營收56.62億元，其中游戲營收僅為4億元，占比進一步下滑至7.85%；2025年上半年，昆侖萬維實現營收37.33億元，其中游戲業務收入為2.39億元，僅占總營收的6.4%，為上市以來新低。

速途網總結就是：游戲業務“支柱”倒了，倒逼公司尋找新的業務增長點。

AI全產業鏈迷夢：多頭“現金奶牛”支持公司押注AI

游戲業務潰敗的背后，昆侖萬維仍有底氣押注AI，得益于其整體收入的多元化。自多年前，昆侖萬維就啟動了全球化布局和對AI技術的探索。

2025年中期業績顯示，昆侖萬維收入占比最大的為網絡廣告業務，收入14.33億元占比將近40%，同時取得44.58%的毛利率；同時貢獻超過10%以上收入的，有Opera搜索業務、短劇平臺以及海外社交網絡業務，且平均毛利率高達80%；加之原有超高毛利的游戲業務，共同承擔起向AI研發輸血的業務。

速途網了解，昆侖萬維早在十多年前就開始布局海外市場，是最早開拓海外市場的中國企業之一。2015年，昆侖萬維憑借《王者之刃》、《君王2》《英雄戰魂》、《忘仙》、《時空獵人》等游戲的海外發行，成功登陸深交所，當時其海外收入占比73.98%。

在2023年，昆侖萬維開始押注AI。2024年，公司研發費用達到15.4億元，同比增長59.5%；2025年上半年，研發投入8.32億元，占總營收比例約22%，其中AI大模型相關研發支出占比超過50%。

這些投入，換來了技術上的突破。昆侖萬維的“天工”大模型，已經迭代到4.0版本，采用了MoE（混合專家模型）架構，參數規模達到4000億，是當時全球最大的開源MoE模型之一。基于“天工”大模型，昆侖萬維構建了多元的AI業務矩陣，包括AI音樂、AI短劇、AI社交、AI游戲等。

比如，AI音樂平臺Mureka，采用了先進的Large-scale Transformer和Diffusion Transformer技術，降低了音樂創作的門檻。用戶可以通過Mureka創作音樂，并上架至平臺歌曲商店出售，平臺按比例抽傭。截止2025年3月底，Mureka的年化流水收入ARR達到約1200萬美元（月流水約100萬美元），初具規模效應。

AI短劇平臺DramaWave，通過AI技術實現了內容的快速生成和本地化適配，截至2025年3月，年化流水收入ARR達到約1.2億美元（月流水約1000萬美元），迅速躋身海外一線平臺。

這也是昆侖萬維2025年上半年營收37.33億元，同比增長49.23%的原因。

但是，即便多頭“現金奶牛”輸血之下，昆侖萬維仍然陷入虧損。

轉型的代價：研發、市場和管理三費齊增

盡管AI業務取得了階段性進展，但昆侖萬維的虧損也在加劇。2024年，公司凈虧損15.95億元；2025年上半年，凈利潤虧損8.56億元。虧損的主要原因是“三費”的增加：研發投入、市場推廣費用、管理費用。

首先，為了不在AI時代掉隊，昆侖萬維不得持續投入。財報顯示，昆侖萬維的研發投入，主要集中在“天工”大模型和AI算力芯片上。2024年，研發費用達到15.4億元，同比增長59.5%，主要用于“天工”大模型的迭代升級和AI算力芯片的研發。

幾天前，昆侖萬維還發布公告，稱公司控股子公司“昆侖天工”和“天工智力”兩家公司，擬向杭州銀行股份有限公司北京中關村支行申請不超過5,000萬元人民幣的綜合授信額度，額度由兩家公司共同使用。該公告也一定程度上體現出，大模型研發對于資金的需求程度。

其次是市場推廣：搶占海外市場，需要“燒錢”。昆侖萬維的AI產品，主要面向海外市場。為了搶占市場份額，公司投入了大量的市場推廣費用。2024年，銷售費用達到23.04億元，同比增長42.23%；2025年一季度，銷售費用進一步增長92.11%至8.68億元。

這些費用，主要用于AI軟件技術業務和短劇業務的市場推廣及充值渠道手續費。比如，DramaWave為了吸引用戶，投入了大量的廣告費用，導致銷售費用大幅增加。

最后是管理費用：股權激勵與人才爭奪，“燒錢”不可避免。為了吸引和留住人才，昆侖萬維還投入了大量的管理費用。2024年，股權激勵費用達到4.9億元，同比增長55.4%；2025年一季度，管理費用翻倍至3.1億元。

“AI行業是人才密集型行業，我們必須提供有競爭力的薪酬，才能吸引到優秀的人才。”方漢說，“這些費用，是為了公司的長期發展。”

未來走向：虧損何時止？機構期待AI業務助推公司保持高增速

盡管虧損加劇，但昆侖萬維對AI的未來充滿信心。公司預計，2027年開始，AI大模型業務將實現盈利。

“我們的AI業務，已經進入了商業化落地的階段。”方漢說，“AI音樂的年化流水已經達到1200萬美元，AI短劇的年化流水已經達到1.2億美元，這些都是實實在在的收入。”

市場對昆侖萬維收入增長寄予厚望。國泰海通證券研報指出，昆侖萬維已經完成了從算力到模型到垂類應用的全產業鏈布局，未來商業化能力有望持續體現，授予增持評級。同時樂觀預測昆侖萬維2025年全年收入82億元，虧損收窄至4.8億元。這意味著昆侖萬維需要保持至少45%的收入增速，70%的利潤增速，才可能符合分析師預期，這具有挑戰性。

市場同時也不乏質疑。有分析師認為，昆侖萬維的AI業務競爭過于激烈，短期內難以實現盈利，百度、阿里、騰訊等大廠都在加大投入，昆侖萬維能否在這樣的環境中突圍，還是個未知數。

“昆侖萬維的轉型，是一場豪賭。”一位資深投資人對速途網說，“它賭的是AI的未來，賭的是自己的技術實力，賭的是海外市場的潛力。如果賭贏了，它將成為AI時代的巨頭；如果賭輸了，它可能會陷入更深的困境。”

在速途網看來，未來，昆侖萬維能否在AI領域突圍，取決于它能否先解決虧損問題，能否讓AI業務扛起大旗。這不僅關乎昆侖萬維的生死，也關乎AI行業的一個樣本——一家游戲上市企業全面轉型AI公司，能否通過轉型AI實現重生？

速途網也會持續對昆侖萬維的最近進展，并持續觀察報道。