“藥茅”片仔癀罕見失速！前三季度營收凈利雙降，近十年首次負增長

記者 | 石瀟懿

10月18日，素有“藥中茅臺”之稱的片仔癀披露了2025年三季報。數據顯示，前三季度，公司實現營收74.42億元，同比下降11.93%；凈利潤21.29億元，同比下降20.74%；扣非凈利潤18.91億元，同比下降30.38%。其中，第三季度營收21.56億元，同比下降15.32%；凈利潤5.12億元，同比下降25.11%；扣非凈利潤4.01億元，同比下降高達39.27%。

值得注意的是，這是近十年來片仔癀前三季度營收和凈利潤首次負增長，也是除疫情影響外，近十年公司單季度（三季度）營收和凈利潤首次負增長。

作為A股中藥板塊的標桿企業，片仔癀一度被市場視為“永不下跌”的防御型股票。然而，營利雙降的財報卻無情地打破了這一神話。面對突如其來的業績變臉，市場不得不追問：片仔癀的穩健增長軌跡為何被打破？“藥中茅臺”的光環褪去了嗎？

一

核心產品毛利率承壓

片仔癀的業績下滑，根源在于其主要依賴的醫藥制造板塊遭遇系統性壓力。今年前三季度，該板塊實現主營業務收入40.16億元，同比下降12.93%，毛利率為59.38%，較去年同期下降7.51個百分點。其中，作為絕對利潤支柱的肝病用藥（主要為片仔癀錠劑及膠囊）實現收入38.80億元，同比下降9.41%。

值得注意的是，片仔癀的核心原料天然牛黃、麝香等藥材，近年來價格不斷攀升。中藥天地網數據顯示，天然牛黃價格已從2019年的35萬元/公斤漲至目前的170萬元/公斤，漲幅近4倍，麝香等珍稀原料價格也持續上漲。值得注意的是，這些貴細原料在片仔癀原材料成本中占比高達90%，原料成本高企不可避免地對當期利潤造成了實質性侵蝕。

與此同時，曾被寄予厚望的“第二增長曲線”——化妝品業務，表現同樣乏力。片仔癀化妝品擁有“片仔癀”“皇后”“金大夫”等多個護膚與洗護品牌，曾被視為承接品牌溢價、拓展年輕消費群體的關鍵載體。數據顯示，今年前三季度，該業務貢獻的營收為4億元，同比下滑23.82%——該業務不僅成為公司報告期內收入增長率降幅最大的板塊，也從原本被期待的增長引擎，轉而成為拖累整體業績的因素之一。有市場人士向經濟導報記者表示，這或許意味著片仔癀通過多元化業務對沖醫藥主業風險的戰略短期內難以見效。

“化妝品業務雖定位高端美妝，但目前來看，對應市場對其品牌的認知度略顯不足。”中國企業資本聯盟副理事長、中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜在接受經濟導報記者采訪時表示，“片仔癀化妝品業務的高毛利未能轉化為增長，可見公司在C端用戶觸達、場景創新上的資源投入與執行能力都明顯不足?！?/p>

在收入端收縮的同時，公司經營性現金流亦出現斷崖式下滑。今年前三季度，經營活動產生的現金流量凈額為4.87億元，較2024年同期的12.99億元下降8.12億元，同比銳減62.53%。截至今年9月，公司應收賬款周轉天數攀升至31.69天，為2021年以來的最高水平。

10月23日，經濟導報記者就業績變化、公司應對措施等問題致電片仔癀，但截至發稿前，未獲回復。

經濟導報記者注意到，在投資者互動平臺上，不少投資者對公司股價持續承壓表示擔憂，并圍繞品牌發展與業績增長方面建言獻策。建議內容涵蓋多個維度，例如產品品牌對標、研發更平價的“體培版”片仔癀產品、提升主導產品價格、探索開發“片仔癀”特飲等功能性飲品，甚至提出通過收購或品牌托管方式，整合其他老字號或大健康品牌，以尋求外延式增長機會。

然而，面對投資者的熱切期盼與具體建議，片仔癀方面的回應卻顯得頗為謹慎與程式化。公司并未就相關建議的可行性、以及是否已納入戰略考量等作出實質性回復，多數情況下僅對投資者的關注和建議表示感謝，或指引投資者查閱已披露的定期報告中“經營情況討論與分析”章節，稱該部分已對經營情況進行了及時、充分的信息披露。

這種較為籠統和官方的回應方式，顯然不能滿足投資者的期待，甚至在一定程度上引發了市場對其管理層開放度和透明度的疑慮。如何在遵守信息披露規則的同時，增強與資本市場的有效溝通，平衡“說得清”與“聽得進”的關系，也成為片仔癀維護投資者關系、提振市場信心時面臨的一個微妙課題。

二

禮品邏輯遇危機

片仔癀曾因絕密配方、天然麝香與牛黃等原料稀缺性，疊加“送禮剛需”與資本追捧，被市場賦予了“中藥茅臺”的標簽。2004年至2020年間，片仔癀錠劑共提價19次。2023年5月，公司將片仔癀錠劑零售價從590元/粒上調至760元/粒，漲幅28.8%。

2021年前后，“茅臺+片仔癀”的組合，成為高端宴請場合的“標配”——茅臺負責創造極致的飲用體驗與社交溢價，而片仔癀則負責解決飲酒帶來的健康焦慮?！昂让┡_前吃片仔癀護肝”的說法，讓二者巧妙捆綁，片仔癀也由此成為高端社交貨幣。在此期間，其終端回收價一度飆升至1600元/粒，較當時官方售價溢價近2倍。在一些拍賣會上，片仔癀的珍稀版本屢屢拍出高價，成為投資者和收藏家爭相追逐的“寶貝”，市場炒作情緒達到頂峰。

然而，隨著消費理性回歸與政策環境變化，片仔癀“買的人不吃、吃的人不買”的禮品邏輯被削弱，其社交屬性價值快速折舊。目前，官方指導價760元/粒的片仔癀錠劑，在京東、拼多多等電商平臺已普遍出現“價格倒掛”，部分渠道售價570—600元，較官方價折讓逾20%。與此同時，曾經推動其價格飆升的“黃牛黨”大規模退潮，使得片仔癀市場失去了一個重要的價格放大器。

“公司過往依賴禮品消費場景，如今在該場景萎縮的情況下卻未及時培育新場景，這種運營策略上的滯后，反映出公司對消費趨勢變化的敏感度不足?！敝袊鞘邪l展研究院投資部副主任袁帥在接受經濟導報記者采訪時表示，片仔癀在C端用戶觸達和消費場景創新上，可能存在資源投入與執行能力欠缺的問題。

盡管有“超級牛散”王富濟長期持倉獲利的傳奇故事作為價值投資標桿，但片仔癀的估值始終是市場爭議的焦點。Wind數據顯示，其動態市盈率（PE TTM）長期維持在40倍至60倍的高位，這遠遠超出傳統制藥企業的估值范疇——投資者更多是將其視為擁有強大品牌護城河和定價權的“奢侈品”或“消費股”企業。

高估值，也意味著市場對其未來業績持續高增長抱有極高預期——一旦增長故事出現裂痕，哪怕是增速放緩而非下降，都可能引發估值體系的劇烈調整。三季度財報披露后，片仔癀股價持續下行：披露后首個交易日，其股價低開5.78%，當日收盤報187.09元，下跌4.71%。此后三個交易日股價繼續走低，至10月23日收盤報181.49元，較財報披露前一日累計下跌7.8%。

三

管理層短期密集更迭

業績承壓之際，公司管理層關鍵職位在短期內相繼更迭，加劇了市場的擔憂。

9月28日，公司董事、總會計師楊海鵬因“工作調整”辭任，其離任后由副總經理何煒代行總會計師職責。此次人事變動恰逢三季報披露前夕，引發市場對財務信息披露與內控穩定性的關注。Wind數據顯示，2025年第三季度末公司高管名單較第二季度末發生顯著變化：原副總經理楊海鵬退出，新任總工程師魏騰云、副總經理何煒進入核心管理層，而原副總經理黃進明仍任總經理，張澤修、施藝雄等核心人員保持穩定。

從新任高管背景看，公司明顯加強了“政企跨界”與“技術深耕”的用人導向。何煒擁有多年漳州市政府多個關鍵崗位任職的經歷；施藝雄曾長期在地方黨政系統任職，后轉入漳州投資集團、漳州金盾集團等大型國企擔任高管，擁有豐富的黨建和資本運作經驗；魏騰云則長期扎根生產一線，曾任第一車間主任，具備扎實的技術背景。這種人事布局被市場解讀為“強化合規管理與成本控制”的信號——在毛利率持續下滑的背景下，兼具政府資源與管理經驗的高管團隊，或有助于通過行動推動供應鏈優化與政策對接。

此次變動并非孤立事件。今年前三季度，公司已有多位高管職務調整，包括財務負責人、董事會秘書等關鍵崗位的潛在過渡。盡管公司公告強調“不影響正常運作”，但高管團隊的頻繁更替，尤其是在業績承壓的關鍵時期，極易削弱戰略執行的連貫性與市場信心。

“藥中茅臺”的標簽既為片仔癀帶來了品牌溢價，但也成為了其轉型的包袱。對于站在十字路口的片仔癀而言，此次“退燒”無疑是一種理性的回歸。褪去金融屬性與投機色彩，或許正是片仔癀回歸藥品本質、實現可持續發展的必然階段。這場“祛魅”的過程雖不可避免伴隨陣痛，但長遠看，或許這正是品牌走向成熟的“成人禮”。