發(fā)車！音樂(lè)不停

本期發(fā)車，我們正常定投，買入A股、美股、日本股市、新興市場(chǎng)股市以及黃金，為維持組合資產(chǎn)配置比例，買入一部分債券。

最近場(chǎng)外的QDII基金限購(gòu)越來(lái)越嚴(yán)重，跟蹤標(biāo)普500的基金單日限額普遍下調(diào)到100元，這給組合發(fā)車帶來(lái)不小的難度，我們只能通過(guò)分散化購(gòu)買來(lái)確保定投上限。

雖然買入的基金數(shù)量更多，但總體而言，本期對(duì)美股的配置比例維持在最低限度。

自4月低點(diǎn)反彈以來(lái)，標(biāo)普500漲幅已經(jīng)超過(guò)35%，納斯達(dá)克100漲了接近50%。美股不斷地刷新歷史新高，但表面之下其實(shí)暗流涌動(dòng)。

比如，衡量漲跌股數(shù)量的市場(chǎng)廣度指標(biāo)急劇惡化，下圖中，代表標(biāo)普500的紅線持續(xù)攀升，而藍(lán)線（上漲與下跌股票數(shù)量差）卻沉淪在-239的低位。

（上圖來(lái)自ZeroHedge）

這意味著指數(shù)攀升的背后，下跌股票的數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于上漲股票的數(shù)量，美股當(dāng)前漲勢(shì)僅由少數(shù)權(quán)重股獨(dú)力支撐，就像一支球隊(duì)僅靠幾位明星球員撐場(chǎng)，其余隊(duì)員卻狀態(tài)低迷。

這個(gè)“極端集中”現(xiàn)象也不是最近才出現(xiàn)的，而是美股的長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性特征。

但問(wèn)題是，過(guò)去十年（尤其2010年代后）這種集中化現(xiàn)象越來(lái)越顯著。

從1926到2022年，只有3%的公司創(chuàng)造了美股幾乎全部的凈財(cái)富，而從1926到1980，這個(gè)數(shù)字還是 8%。

（上圖來(lái)自美銀）

財(cái)富高度集中，讓市場(chǎng)更容易出現(xiàn) “結(jié)構(gòu)性脆弱性”。 它強(qiáng)化了“贏家通吃”的創(chuàng)新格局，也削弱了系統(tǒng)的韌性與包容性。

這種資本市場(chǎng)的“K型結(jié)構(gòu)”，可能也正是美國(guó)經(jīng)濟(jì)與社會(huì)過(guò)去四十年變遷的縮影。

上世紀(jì)八十年代，美國(guó)還是制造業(yè)大國(guó)。底特律的汽車、俄亥俄的鋼鐵、賓夕法尼亞的機(jī)械——支撐著中產(chǎn)階級(jí)的穩(wěn)定與信心。

但隨后的全球化與技術(shù)革命，勞動(dòng)力成本的外移、自動(dòng)化的普及、資本回報(bào)率的提升，讓財(cái)富的來(lái)源從“勞動(dòng)”轉(zhuǎn)向“資產(chǎn)”。

制造業(yè)崗位流失的同時(shí)，金融與科技行業(yè)成為新的增長(zhǎng)引擎。

普通美國(guó)人越來(lái)越依賴信貸來(lái)維持生活，而資本持有者則通過(guò)股市與房地產(chǎn)積累財(cái)富。這就是橋水基金的創(chuàng)始人達(dá)里歐所說(shuō)的“兩個(gè)美國(guó)”——上層在創(chuàng)造新的財(cái)富，下層在透支未來(lái)。

在最新的采訪中，達(dá)利歐表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題遠(yuǎn)比數(shù)字復(fù)雜。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)正呈現(xiàn)“兩極化”特征——頂端1%到10%的群體集中在高科技與AI相關(guān)領(lǐng)域，財(cái)富與生產(chǎn)力迅速擴(kuò)張；而底部60%的人口教育與技能水平低下，生產(chǎn)力極弱。

美國(guó)仍是全球最具創(chuàng)新力的經(jīng)濟(jì)體，但也陷入最復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性困局：科技革命、財(cái)政赤字、財(cái)富集中、政治分裂、社會(huì)信任的侵蝕。

談到AI革命，我們注意到，越來(lái)越多的華爾街大佬開(kāi)始警示泡沫破滅的風(fēng)險(xiǎn)，雖然當(dāng)下可能還不是泡沫破滅的時(shí)候。

比如，達(dá)利歐提到，AI相關(guān)行業(yè)的資本開(kāi)支巨大、技術(shù)迭代極快，例如GPU和數(shù)據(jù)中心的折舊速度遠(yuǎn)超以往，這意味著未來(lái)可能出現(xiàn)劇烈的價(jià)值重估。

美國(guó)億萬(wàn)富翁保羅·都鐸·瓊斯——那個(gè)成功預(yù)測(cè)1987年“黑色星期一”的大佬，在最近的采訪中也說(shuō)，未來(lái)可能出現(xiàn)“吹頂式”行情——價(jià)格短期內(nèi)急劇拉升，隨后迅速崩塌。現(xiàn)在市場(chǎng)處于有利的環(huán)境之中，列車不會(huì)立即出軌，而是“正處于加速奔跑的階段”。

他說(shuō)，牛市往往在見(jiàn)頂前的12個(gè)月內(nèi)漲幅最大，“那是最甜的果實(shí)”。如果投資者完全不參與，就會(huì)錯(cuò)過(guò)最猛烈的上漲；但若要參與，就必須“腳步輕快”，因?yàn)榻Y(jié)局往往極其慘烈。

如果經(jīng)常閱讀我們發(fā)車解讀的讀者應(yīng)該還記得，一個(gè)月前，我們提到美銀的策略是Hartnett、塔勒布的門徒Mark Spitznagel也持有類似的觀點(diǎn)。

刺破泡沫的導(dǎo)火索可能來(lái)自加息，可能來(lái)自科技巨頭盈利不及預(yù)期，也可能來(lái)自大模型進(jìn)化停滯。但就當(dāng)下而言，樂(lè)觀派確實(shí)有理由繼續(xù)高舉酒杯。

在政策端，美聯(lián)儲(chǔ)10月降息幾乎已成定局，甚至結(jié)束縮表也近在咫尺，貨幣政策看不到轉(zhuǎn)向的苗頭，2026年更是減稅＋大規(guī)模投資這些財(cái)政政策發(fā)力的大年。

在盈利端，截止10月29日，標(biāo)普500成分股公司三季度整體盈利同比預(yù)計(jì)增長(zhǎng)約9%，已公布業(yè)績(jī)的公司中，87%的公司財(cái)報(bào)超出預(yù)期，盈利增長(zhǎng)主要由科技和金融等板塊驅(qū)動(dòng)。

在產(chǎn)業(yè)端，昨天英偉達(dá)CEO黃仁勛給出了2026財(cái)年5000億美元的累計(jì)收入目標(biāo)，比共識(shí)預(yù)期還高出一大截，直接驚呆華爾街，AI產(chǎn)業(yè)一片繁榮景象。

但今年黃金的爆發(fā)，也在暗示著，投資者一邊參與狂歡，一邊買保險(xiǎn)保命。

最近黃金經(jīng)歷了猛烈回調(diào)，COMEX黃金從最高點(diǎn)的4374美元，一度跌到3900美元附近，最大回撤11%。

縱觀自1970年以來(lái)的6次黃金大牛市中，回撤10%屬于基本操作，這些回調(diào)沒(méi)有一次真正終結(jié)了牛市。

（上圖來(lái)自美銀）

回顧歷史，黃金牛市終結(jié)的觸發(fā)器一般包括：美聯(lián)儲(chǔ)加息或?qū)捤烧哌呺H減弱、地緣政治趨于穩(wěn)定、避險(xiǎn)需求減弱等等。

這輪黃金牛市的根基是全球?qū)τ谪?cái)政赤字以及美元體系的不信任。

只要世界秩序還在走向分化而不是彌合，只要美國(guó)還在赤字貨幣化道路上狂奔，只要美聯(lián)儲(chǔ)不轉(zhuǎn)向鷹派立場(chǎng)，那么支撐黃金價(jià)格的宏觀基石就依然穩(wěn)固。

對(duì)于黃金，我們的整體觀點(diǎn)是，如果買入的大邏輯沒(méi)有發(fā)生逆轉(zhuǎn)，黃金會(huì)越跌越買。

以上是本期發(fā)車的全部解讀，文章如有提到行情變化，數(shù)據(jù)均來(lái)自wind。

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