BD“祛魅”時刻

過去，一則重大License-out消息或許能讓一家Biotech的股價直接封在漲停板，甚至帶動同類醫藥股的集體狂歡。但如今，我們看到的卻是另一番景象。

當“BD=國際背書=股價飛升”的公式失效，市場究竟在擔心什么？

01

“薛定諤的貓”

過去市場對BD的狂熱，建立在總交易金額的基礎上。動輒10億、20億美元的數字極具視覺沖擊力。但經過三年的資本寒冬洗禮，改變正在發生。

在大型如數十億美元的交易中，首付款通常占交易總額的比例相對較低，而剩余款項多以里程碑付款形式分期支付。

過去的邏輯，里程碑是未來的預期收益，計入管線估值（rNPV）。現在的邏輯，在創新藥研發過程中，里程碑付款存在類似“薛定諤的貓”的不確定性，其實際價值取決于研發進展和最終結果。

在融資窗口收緊的情況下，市場不僅將BD視為技術輸出，更視其為“救命錢”。如果首付款不夠支撐未來的臨床費用，那么這個BD在財務上并沒有解決生存危機。

BD不是終點，只是起點。過去，將產品授權給輝瑞、阿斯利康、艾伯維等跨國藥企（MNC），被視為拿到了“通關文牒”。但近年來，全球醫藥巨頭在面對專利到期、市場競爭、研發風險、政策變化等因素時，會主動調整戰略，退回或終止部分已引進的管線，以優化資源配置、聚焦核心業務或探索更具潛力的領域。

此外，交易對手的“降級”也對其產生了一定的影響。如今，市場不僅關注交易的產品內容，還重視交易對象。例如，在BD交易中，交易對象并非MNC，而是海外的生物科技公司（Biotech），甚至是一些自身現金流緊張的初創企業。

這種聯合帶有極大的不確定性。對方是否有足夠的資金推動海外三期臨床？是否有強大的商業化團隊？市場自然會把這筆交易的成功率打折。

02

戰略博弈的困境

在BD交易的深層戰略上，市場開始質疑：這到底是價值實現，還是核心資產流失？

以前BD多是出售海外權益，保留中國權益。但現在，為了獲取更高的首付款和資金支持，越來越多的企業開始出售全球權益。

這引發了一個靈魂拷問：如果把最好的產品、最有希望成為重磅炸彈的產品全賣了，這種行為被市場解讀為“殺雞取卵”，公司也失去了躋身Big Pharma行列的可能性。既然天花板變低了，估值自然要下殺。

若MNC已有同類產品，外界可能質疑其收購或合作的真實意圖，擔心被收購方的產品僅用于戰略防御，而非真正推動商業化。這種“占坑”行為可能導致被收購方產品研發停滯或資源投入不足，影響市場對其價值的預期。

綜上所述，現在的醫藥大額BD沒有獲得積極反饋，并非BD本身不重要，而是市場對BD的標準發生了質的飛躍。

大浪淘沙，剩者為王。這不再是一個聽故事的時代，這是一個查驗“入場券”真偽的時代。

識別微信二維碼，可添加藥時空小編

請注明：姓名+研究方向！