貿(mào)易順差超萬(wàn)億美元后，國(guó)內(nèi)外都盯著同一個(gè)目標(biāo)：人民幣升值

在中國(guó)的核心圈層中，人民幣的持續(xù)疲軟正日益被視為該國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的阻礙。

越來(lái)越多的中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家和前央行官員認(rèn)為，若中國(guó)要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)從出口導(dǎo)向轉(zhuǎn)型、提振疲軟的消費(fèi)需求，并減少貿(mào)易沖突，就需要更強(qiáng)勢(shì)的貨幣。

在中國(guó)，政策決策通常透明度較低，因此圍繞匯率管理這一敏感議題展開公開討論實(shí)屬罕見。這些呼聲引發(fā)了市場(chǎng)猜測(cè)，即政策制定者或?qū)⒃试S這一受管理的貨幣進(jìn)一步升值——高盛集團(tuán)估算，人民幣相較于經(jīng)濟(jì)基本面被低估了25%——不過(guò)鮮有人預(yù)期人民幣會(huì)大幅升值。

“中國(guó)國(guó)內(nèi)就持續(xù)實(shí)施弱人民幣政策的成本與收益展開辯論，這一點(diǎn)意義重大，” 美國(guó)外交關(guān)系協(xié)會(huì)高級(jí)研究員、前美國(guó)財(cái)政部官員布拉德?塞瑟（Brad Setser）表示，“弱人民幣確實(shí)給中國(guó)消費(fèi)者和整體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了代價(jià)。”

2022至2024年三年間，受長(zhǎng)期房地產(chǎn)低迷、中美競(jìng)爭(zhēng)加劇拖累經(jīng)濟(jì)以及外國(guó)投資流入枯竭影響，人民幣兌美元貶值13%。盡管今年人民幣小幅升值近4%，但這一表現(xiàn)的背景是其相對(duì)多數(shù)主要貨幣均出現(xiàn)下跌，包括對(duì)歐元貶值9%。

近期，人們注意到中國(guó)人民銀行（PBOC）采取行動(dòng)限制人民幣走強(qiáng)——人民幣匯率被允許在每日中間價(jià)上下2%的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)。交易員稱，自11月下旬以來(lái)，央行設(shè)定的參考匯率大多低于市場(chǎng)預(yù)期水平，同時(shí)國(guó)有銀行一直在買入美元。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策制定者上周重申承諾，將保持人民幣在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。中國(guó)央行未立即回復(fù)傳真問(wèn)詢置評(píng)請(qǐng)求。

人民幣普遍貶值之際，中國(guó)今年出口激增，助力拯救了受消費(fèi)支出低迷和惡性價(jià)格戰(zhàn)（加劇通縮壓力）拖累的經(jīng)濟(jì)。一個(gè)鮮明體現(xiàn)中國(guó)面臨需求失衡的事實(shí)是：今年前 11 個(gè)月，中國(guó)貨物貿(mào)易順差達(dá)1萬(wàn)億美元。

人民幣走強(qiáng)被視為解決這一失衡的部分方案，而該失衡正引發(fā)國(guó)際社會(huì)越來(lái)越多的擔(dān)憂。近日，法國(guó)總統(tǒng)馬克龍稱中國(guó)的順差“不可持續(xù)”，國(guó)際貨幣基金組織表示人民幣貶值正加劇貿(mào)易失衡，墨西哥則批準(zhǔn)對(duì)中國(guó)商品加征關(guān)稅。

國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)物價(jià)調(diào)整后的人民幣實(shí)際有效匯率已接近2011年以來(lái)的最低水平。

“未來(lái)五年，中國(guó)外貿(mào)戰(zhàn)略需要重大調(diào)整，” 前中國(guó)央行貨幣政策委員會(huì)委員劉世錦本月在北京的一場(chǎng)演講中表示，“有必要實(shí)現(xiàn)進(jìn)出口基本平衡。”

劉世錦稱，人民幣“合理” 升值將提升海外購(gòu)買力、提振消費(fèi)，并有助于擴(kuò)大人民幣的全球使用。

前中國(guó)央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成上月強(qiáng)調(diào)，從購(gòu)買力平價(jià)（即不同國(guó)家同類商品和服務(wù)的價(jià)格對(duì)比）來(lái)看，人民幣價(jià)值存在脫節(jié)。

人民幣目前的最新交易價(jià)為 1 美元兌7.05 元人民幣（12月17日中間價(jià)為7.0573）。

“從購(gòu)買力平價(jià)角度，匯率不會(huì)是1比7——可能是1 比5 甚至1 比4，” 盛松成在上海一場(chǎng)會(huì)議的演講中表示，“這意味著人民幣被低估，且有顯著的進(jìn)一步升值空間。”

人民幣應(yīng)升值多少仍是爭(zhēng)議焦點(diǎn)。

私募股權(quán)公司太盟投資集團(tuán)（PAG）執(zhí)行董事長(zhǎng)單偉建11 月28 日在英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》刊發(fā)專欄文章稱，人民幣五年內(nèi)升值 50% 將加速向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型，并吸引更多外國(guó)投資。

復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院院長(zhǎng)張軍11月23日在上海一場(chǎng)論壇演講中表示，中長(zhǎng)期允許人民幣升值10%-30%，將是縮小貿(mào)易順差、提升服務(wù)業(yè)等中國(guó)非貿(mào)易行業(yè)價(jià)值的選項(xiàng)之一。

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所副所長(zhǎng)張明在 12月7日的一份報(bào)告中呼吁，人民幣實(shí)際匯率應(yīng)升值4%，以幫助中國(guó)避免發(fā)展中國(guó)家面臨的“中等收入陷阱”。

誠(chéng)然，一些人認(rèn)為人民幣走強(qiáng)更多是政治工具，而非解決中國(guó)貿(mào)易順差擴(kuò)大的方案。他們辯稱，出口激增的真正原因是國(guó)內(nèi)物價(jià)下跌，這使得中國(guó)企業(yè)能夠大幅壓低價(jià)格與海外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手抗衡。

11 月，受產(chǎn)能過(guò)剩持續(xù)和消費(fèi)疲軟影響，中國(guó)的工廠通縮（工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)PPI下降）已延續(xù)至第 38個(gè)月。社會(huì)消費(fèi)品零售總額僅增長(zhǎng)1.3%，為除疫情時(shí)期外的歷史最低增速，固定資產(chǎn)投資則持續(xù)萎縮。

“人民幣升值或有助于緩解貿(mào)易緊張，但我認(rèn)為它不會(huì)對(duì)貿(mào)易失衡產(chǎn)生重大影響——這種失衡的根源在于中國(guó)消費(fèi)相對(duì)工業(yè)產(chǎn)出的疲軟，” Pantheon Macroeconomics首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧肯?里格利（Duncan Wrigley）表示。

中共中央政治局本月承諾，將擴(kuò)大內(nèi)需作為 2026 年經(jīng)濟(jì)工作的首要任務(wù)。

野村控股（Nomura Holdings Inc.）首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺上周在報(bào)告中寫道，除非中國(guó)政府采取配套措施有效穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)和消費(fèi)，否則人民幣走強(qiáng)對(duì)出口增長(zhǎng)的拖累可能加劇通縮——具有諷刺意味的是，這可能重新引發(fā)人民幣的貶值壓力。

“通過(guò)人民幣升值減少貿(mào)易順差，對(duì)中國(guó)政府而言或許并非最佳策略，” 陸挺表示，“相反，我們認(rèn)為中國(guó)政府應(yīng)通過(guò)終結(jié)通縮來(lái)提高‘人民幣實(shí)際匯率’。”

警示案例

盡管如此，國(guó)內(nèi)外呼吁人民幣升值的聲音日益高漲，正加大中國(guó)政策制定者調(diào)整策略的壓力。

鮮有人預(yù)期人民幣會(huì)突然大幅升值。一些人將此與 1985 年《廣場(chǎng)協(xié)議》后日元的快速升值相提并論——該協(xié)議被認(rèn)為助推了日本的資產(chǎn)泡沫和金融不穩(wěn)定。與此同時(shí)，2015 年人民幣意外一次性貶值引發(fā)了市場(chǎng)震蕩，并削弱了外界對(duì)政府匯率管理能力的信心。

截至目前，分析師預(yù)測(cè)即便人民幣升值，幅度也將溫和。高盛 11 月末預(yù)測(cè)人民幣未來(lái)一年內(nèi)將升至 1 美元兌6.85元，德意志銀行預(yù)計(jì)2026 年人民幣將升至1 美元兌6.7元，摩根士丹利則認(rèn)為人民幣匯率基本不會(huì)變動(dòng)，年底將維持在1 美元兌7.05元。

“我認(rèn)為他們會(huì)推動(dòng)人民幣走強(qiáng)，但會(huì)以可控的方式進(jìn)行，因?yàn)樗麄儞?dān)憂出口，” 里格利表示，“大幅升值絕無(wú)可能。政策制定者將《廣場(chǎng)協(xié)議》及日本隨后的資產(chǎn)市場(chǎng)泡沫破裂視為警示案例，中國(guó)必須不惜一切代價(jià)避免重蹈覆轍。”*（據(jù)Bloomberg）