用11年數(shù)據(jù)算了一筆總賬：A股長(zhǎng)期回報(bào)的真相

今天和大家聊一個(gè)非常尖銳的話題—A股到底是融資市還是回報(bào)市，

這個(gè)話題在4000點(diǎn)附近的位置去說(shuō)，極有可能被一些人圍攻，但為了追逐真相，我還是選擇孤軍深入...

首先判斷融資市還是回報(bào)市的標(biāo)準(zhǔn)，就是分析一個(gè)股市，它是造血的多，還是吸血的多，

那我們就得看它的歷年【回購(gòu)注銷(xiāo)股份、分紅金額】與【融資金額（增發(fā)、IPO、配股、再融資等）】的差額，

如果它是吸血持續(xù)大于造血，那么對(duì)于一個(gè)寬基指數(shù)而言，它長(zhǎng)期回報(bào)率就是較為低下的，反之，它往往能帶來(lái)非常可觀的回報(bào)，

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

那直接上數(shù)據(jù)，如圖是A股所有股票從2014年到2025年至今，歷年造血【分紅+回購(gòu)】、吸血【增發(fā)+IPO】的情況，

凈回報(bào)=【分紅+回購(gòu)】-【增發(fā)+IPO】；

A股凈造血率=凈回報(bào)/總市值；

wind顯示，從2014年到2025年至今的平均A股每年凈造血率為0.09%….

A股百萬(wàn)億市值，十一年間僅僅累計(jì)貢獻(xiàn)了1.9萬(wàn)億的正現(xiàn)金流，十余年總造血率才只有2%，

分時(shí)間段來(lái)看，在2014-2020年之前是妥妥的吸血市，只有2017年的凈造血率是正，而其他年份均為負(fù)值，

僅2016年，【增發(fā)+IPO】就達(dá)到了1.85萬(wàn)億，而【分紅+回購(gòu)】只有9038億，凈造血量-9449億!

但是呢，2021年之后這個(gè)情況稍有改觀，凈造血率開(kāi)始轉(zhuǎn)正，

尤其是2024年，新村長(zhǎng)走馬上任后，一手“證監(jiān)會(huì)停發(fā)IPO”，一手“不回購(gòu)分紅不給減持”，開(kāi)源節(jié)流，使得整個(gè)大A股當(dāng)年的“凈造血率”提升到了2.5%，

比如2024年，【增發(fā)+IPO】?jī)H為0.29萬(wàn)億，而【分紅+回購(gòu)】高達(dá)2.44萬(wàn)億，造血量2.15萬(wàn)億，

再結(jié)合9.24政策驅(qū)動(dòng)點(diǎn)燃情緒，之后A股也開(kāi)啟了一波牛市，

可是好景不長(zhǎng)，牛市過(guò)后大A還是那個(gè)大A，今年又一夜回到了解放前，

2025年至今，【增發(fā)+IPO】為10392億，【分紅+回購(gòu)】為7978億，造血量-2414億，

主要因?yàn)榻衲昱Ｊ校诖蠖嗥惫蓛r(jià)進(jìn)入高位的情況下，A股的分紅和回購(gòu)均大幅減少，

而更多的公司開(kāi)始選擇

高位增發(fā)，加之硬科技股（摩爾、沐曦）們紛紛排隊(duì)上市，直接導(dǎo)致了今年A股造血率再次轉(zhuǎn)負(fù)。

所以目前來(lái)看，新規(guī)只是短暫扭轉(zhuǎn)了A股造血率不足的局面，更像是去年極端低迷時(shí)期的曇花一現(xiàn)，而沒(méi)有從根本上扭轉(zhuǎn)這種【吸血＞造血】的情況，

好比一個(gè)罪犯，屢教不改，去年重拳敲打后終于老實(shí)了一陣子，結(jié)果今年又開(kāi)始原形畢露了...

…………

接下來(lái)我們?cè)賮?lái)看美股的歷史數(shù)據(jù)，

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind 采用紐交所+納斯達(dá)克+AMEX數(shù)據(jù)之和

如圖，是2014-2025至今，紐交所、納斯達(dá)克、AMEX的美股歷年造血【分紅+回購(gòu)】、吸血【增發(fā)+IPO】的情況，

我們看到美股每年的凈造血率均為正，從2014到2025年，美股的平均凈造血率為2.64%，遠(yuǎn)高于A股的0.09%，

比如2023年【分紅+回購(gòu)】為2.46萬(wàn)億美金，而【增發(fā)+IPO】?jī)H為1199億美金，造血是吸血的20倍之多，凈造血量高達(dá)2.35萬(wàn)億美金，

顯然，美股每年更高的造血量，是標(biāo)普500、納斯達(dá)克100這些ETF長(zhǎng)期收益高于國(guó)內(nèi)寬基的核心原因，

過(guò)去十年至今，標(biāo)普500期間收益為234%，而滬深300為23.7%。

主要就在于前者更偏向于增量蛋糕市場(chǎng)，后者偏向于存量博弈市場(chǎng)，

這對(duì)于大A的散戶而言就更悲催了，過(guò)去一直都有一個(gè)數(shù)據(jù)，90%以上在A股長(zhǎng)期賺不到錢(qián)，為什么呢？本質(zhì)就是因?yàn)樘幱谝粓?chǎng)存量博弈市場(chǎng)里面，

而且散戶還要面對(duì)類(lèi)似于量化基金、大型金融機(jī)構(gòu)、游資、大戶等交易對(duì)手，

散戶既沒(méi)有信息優(yōu)勢(shì)，也沒(méi)有資金優(yōu)勢(shì)，還喜歡追漲殺跌，把收益都貢獻(xiàn)給券商做交易傭金，因此長(zhǎng)此以往，自然在A股大概率都是十賭九輸了，

而對(duì)于A股寬基指數(shù)基金投資者而言，雖然勝率比散戶要高一些，但面對(duì)這種存量博弈指數(shù)為主的市場(chǎng)，也同樣是十分艱險(xiǎn)，

一旦不小心在高位接盤(pán)，很難靠指數(shù)的造血效應(yīng)自然回本盈利，只能期待下一輪情緒高漲的牛市到來(lái)，等更高的估值，以及新的散戶來(lái)接盤(pán)解套...

所以不分時(shí)機(jī)，無(wú)腦躺平寬基指數(shù)顯然不可取，投資者必須進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)?shù)?strong>估值擇時(shí)或者選擇一些策略指數(shù)進(jìn)行增強(qiáng)，來(lái)獲取達(dá)到或者超過(guò)美股的收益水平，

………

那問(wèn)題來(lái)了，有人會(huì)好奇，為什么美股市場(chǎng)普遍更愿意回購(gòu)，而A股普遍更喜歡再融資，卻鮮少回購(gòu)呢？

其實(shí)早在上世紀(jì)30年代美股也有很多類(lèi)似情況，因?yàn)楫?dāng)時(shí)政策監(jiān)管不發(fā)達(dá)，連證監(jiān)會(huì)都沒(méi)有，導(dǎo)致各方對(duì)上市公司的監(jiān)管十分有限，甚至頻頻有講故事吹估值，高位增發(fā)割韭菜的事情發(fā)生，

比如鐵路時(shí)代的 “Watered Stock（注水股票）”，就是通過(guò)做高估值，然后高位增發(fā)，最后借助關(guān)聯(lián)交易去輸送利益。

但隨著監(jiān)管的愈發(fā)成熟，市場(chǎng)這類(lèi)現(xiàn)象大幅減少，逐漸消失，

相比之下，A股成立就三十來(lái)年，總體歷史并不長(zhǎng)，很容易被上市公司找到漏洞進(jìn)行“套利”，

比如當(dāng)年H誼回購(gòu)F小剛“東陽(yáng)美拉”案，可謂是A股歷史上最赤裸的利益輸送之一。

2015年11月，H誼收購(gòu)了這家僅成立了2個(gè)月，凈資產(chǎn)為負(fù)值的“東陽(yáng)美拉”，估值10.5億元，為了讓這筆交易看起來(lái)估值合理，其還與馮進(jìn)行了業(yè)績(jī)對(duì)賭，

結(jié)果是，最后2018年、2020年F小剛都沒(méi)完成業(yè)績(jī)承諾，他確實(shí)賠了H誼兄弟2.35億元，但卻提前拿走了10.5億，賠回去2.35億，最后還是凈賺了8億多。

而H誼兄弟賬上多了10個(gè)億的“商譽(yù)”，后來(lái)這些商譽(yù)暴雷，變成了巨額虧損，股價(jià)暴跌，由全體股民買(mǎi)單。

………

當(dāng)然，A股還有一個(gè)特點(diǎn)，就是一件損害股民利益的壞事，但在A股常會(huì)被敘述為好事，

比如上市公司高位定增，股民不會(huì)理解為我的權(quán)益被稀釋了，反而會(huì)理解為公司又有業(yè)務(wù)熱點(diǎn)要被炒作，因此股價(jià)不會(huì)受到太大的影響，甚至還能進(jìn)一步上行，

做惡卻不會(huì)遭到懲罰，這也是大量A股上市公司增發(fā)的動(dòng)力很強(qiáng)的原因，

相比之下美股如果高位大面積增發(fā)，股價(jià)可能會(huì)瞬間崩盤(pán)暴跌，市場(chǎng)會(huì)給予極其嚴(yán)厲的懲罰機(jī)制。

那說(shuō)完了融資，那為什么美股的回購(gòu)力度要遠(yuǎn)大于A股呢？

要知道現(xiàn)在美股分紅和回購(gòu)可是各占一半貢獻(xiàn)了市場(chǎng)的主力力量，而A股的回購(gòu)每年卻只有分紅的1/10左右…

從公司治理的角度來(lái)說(shuō)，美股大部分公司回購(gòu)動(dòng)機(jī)強(qiáng)烈，是因?yàn)楣芾韺拥氖杖牒凸蓛r(jià)直接正相關(guān)，

舉個(gè)例子，蘋(píng)果公司CEO庫(kù)克的收入很大一部分來(lái)自于股票激勵(lì)，他獲得股票激勵(lì)的多少，和公司股價(jià)、股東總回報(bào)（分紅+回購(gòu)）掛鉤，如果股東總回報(bào)越高，那么CEO拿的股票越多，收入就越高，

所以最終結(jié)果就是蘋(píng)果積極回購(gòu)公司股票，庫(kù)克的收入增加，股東拿到的回報(bào)也十分可觀，

這就是一個(gè)成熟的股東和管理層高度綁定的制度體現(xiàn)，

但在老A這種管理層為股價(jià)負(fù)責(zé)，直接掛鉤績(jī)效的模式卻幾乎是見(jiàn)不到的，

這也是A股管理層在回購(gòu)股份上一直不積極的重要原因之一，

其次還有一個(gè)更殘酷的真相：話語(yǔ)權(quán)。

在美股，機(jī)構(gòu)投資者極其強(qiáng)勢(shì)，如果庫(kù)克亂花錢(qián)不回購(gòu)，貝萊德和先鋒領(lǐng)航這些股東分分鐘能聯(lián)手把他投下去。

但在A股，很多公司都是“一股獨(dú)大”的模式，

大股東既是裁判員又是運(yùn)動(dòng)員，對(duì)他們來(lái)說(shuō)，回購(gòu)是花公司的錢(qián)（大家的錢(qián)）來(lái)抬高股價(jià)，收益大家分；而增發(fā)、減持進(jìn)的是自己的腰包（私人的錢(qián)），收益自己可以獨(dú)享。

當(dāng)“公家的錢(qián)”和“私人的錢(qián)"發(fā)生沖突時(shí)，人性永遠(yuǎn)經(jīng)不起考驗(yàn)。

這就是為什么他們寧愿去買(mǎi)理財(cái)、去跨界搞光伏，也不愿意注銷(xiāo)式回購(gòu)的根本原因。

最后就是估值畸形的問(wèn)題，A股的估值體系定價(jià)并不合理，比如除了滬深300指數(shù)之后的中小A股公司，是鮮有回購(gòu)的，

因?yàn)檫@些中小盤(pán)股指往往估值極高，沒(méi)有哪家公司會(huì)頂著40-50倍甚至上百倍市盈率去回購(gòu)，這樣等于是自我進(jìn)行價(jià)值毀滅，甚至收益不如把資金去買(mǎi)個(gè)理財(cái)回報(bào)來(lái)的高，

所以我們看結(jié)構(gòu)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)滬深300的回購(gòu)占了整個(gè)A股的90%以上，

因此從定位上來(lái)說(shuō)，A股很多中小盤(pán)股票的使命就是融資、割韭菜、再融資，

而美國(guó)羅素2000這些中小盤(pán)市盈率普遍也只有十幾倍，估值甚至比標(biāo)普500還要來(lái)的便宜，所以自然就不存在這種回購(gòu)賠錢(qián)的情況。

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最后，寫(xiě)了這么多，不是為了讓我們絕望，而是為了讓大家看清真相，告訴大家如何在這個(gè)“修羅場(chǎng)”里長(zhǎng)期活下去。

既然我們知道A股是一個(gè)“融資者主導(dǎo)”的存量博弈場(chǎng)，那作為弱勢(shì)的散戶，唯一的生存法則就是：不要輕易為“市夢(mèng)率”買(mǎi)單。

在制度徹底改變之前，要么做一個(gè)堅(jiān)定的“收息者”，死守那些真金白銀分紅的極少數(shù)“現(xiàn)金奶牛”；

要么做一個(gè)“出海者”，通過(guò)QDII基金去分享成熟市場(chǎng)的紅利。

在賭場(chǎng)里，如果規(guī)則是莊家必勝，那么最聰明的做法不是苦練賭術(shù)，而是—要么買(mǎi)下賭場(chǎng)的股份（吃分紅），要么換一家公平的賭場(chǎng)（全球配置）。

A股想要徹底告別“高波動(dòng)、割韭菜”的草莽時(shí)代，前提是建立真正的法治與公平，這是其通往慢牛市場(chǎng)所必須經(jīng)歷的洗禮，道阻且長(zhǎng)，我們拭目以待。