擺脫“價換量”泥潭！招商證券張靜靜：2026年工業企業利潤有望在反內卷浪潮中實現10%左右增長

每經記者：陳晨 每經編輯：趙云

2025年，中國工業界“卷”象環生——從光伏組件價格跌破成本線，到新能源汽車市場持續的“價格戰”，以“價”換“量”的增長模式雖維持了高產出，卻也導致企業增產不增收，財政增支不增稅。

然而，這一宏觀敘事正迎來轉折。招商證券首席宏觀分析師張靜靜指出，隨著“反內卷”政策的強力糾偏、豬周期與庫存周期的自然觸底，中國經濟將在2026年迎來“通脹回歸、盈利改善”的新階段。

張靜靜預測，2026年全年GDP增速將在5%附近，呈現“前低后高”的復蘇節奏。最核心的變量在于價格體系的修復：PPI預計將在2026年第三季度實現同比轉正，年底上漲至0.5%，終結自2022年10月以來的負增長區間，在價格溫和回歸的帶動下，規模以上工業企業利潤有望擺脫近年來的低位徘徊，到2026年末實現10%左右的增長。這不僅意味著企業資產負債表的修復，更預示著市場驅動力將從“政策博弈”轉向實質性的“盈利驅動”。

企業盈利驅動力“易主”：

從政策博弈轉向盈利驅動

回顧2025年，盡管工業生產保持了較快增長，但受價格低迷影響，規模以上工業企業利潤增速長期在低位徘徊。進入2026年，張靜靜認為這一格局將發生根本性逆轉。

張靜靜推演出一條清晰的盈利修復邏輯鏈：反內卷政策限制惡性供給，疊加豬周期與油價共振推動價格回升，促使PPI降幅收窄并轉正，進而帶動企業營收增速回升，利潤率在低基數下實現從修復走向擴張。這意味著，權益資產價格表現的驅動力將從2025年的“政策博弈”和“流動性寬松”轉向更為堅實的“分子端”，即盈利驅動。

通過回歸測算，張靜靜發現PPI通常領先規上工業企業利潤約3個月。如果PPI同比回升1個百分點，可直接帶動企業利潤增速回升2.8個百分點。基于對2026年PPI同比增速轉正的預測，張靜靜預計明年年末工企利潤增速將收錄10%左右。特別是在擺脫價格戰泥潭后，中游制造業和上游資源品行業的業績彈性將遠超營收彈性。

此外，張靜靜強調，2026年的宏觀敘事將重“質”超過重“量”。隨著中國經濟進入新舊動能轉換的下半場，經濟發展將從“增速情結”轉向“質量優先”，政策重心將從規模擴張轉向提升發展的含金量。

制造業投資成“中流柱”：

高技術產業與設備更新長效驅動

在2026年的投資版圖中，張靜靜認為結構性分化將愈發明顯。

雖然固定資產投資累計同比增速預計為2%，但內部結構將發生深刻變化——制造業投資將以5%的強勁增長領跑，成為穩增長的中流砥柱。據其分析，制造業投資的強勁動力主要來自三方面：

“兩新”政策的長效機制：2026年大規模設備更新政策加力擴圍的概率較大，超長期特別國債將繼續支持企業進行數字化、綠色化改造。這不再是短期刺激，而是構建長效機制，有利于制造業投資的連續性。

高技術產業的高增：高技術制造業的利潤優勢將直接轉化為2026年的投資意愿。航空航天、量子科技、生物制造等新質生產力領域的資本開支將維持高位。

利潤改善的內生驅動：隨著PPI轉正和利潤率修復，企業的擴產意愿將從“政策推動”轉向基于利潤回升的“自發投資”。特別是中游裝備制造業，在出口韌性和國產替代的雙重邏輯下，資本開支將保持高位。

相比之下，其他投資領域仍處于調整期。張靜靜預計房地產投資全年下降8%，雖然仍為負值，但降幅較2025年將明顯收窄，呈現“L型”筑底特征，市場自然出清已接近尾聲。基建投資則預計增長3%，在“化債”與“發展”之間尋求平衡。雖然化債背景下新增舉債受限，但水利、能源、算力基礎設施等“兩重”建設仍將獲得中央預算內投資和超長期特別國債的支持。

擺脫價格戰：

定價權回歸帶動中上游業績彈性

張靜靜強調，2026年供給側改革的核心邏輯將是“治理內卷”，這不同于2016年的行政化去產能，而是一次基于市場規則和質量標準的供給生態重塑。

據其觀察，宏觀政策敘事正在發生逆轉。中央層面多次強調要“防止惡性競爭”，這預示著“反內卷”將成為2026年的工作重點。具體表現為行業自律與標準引領成為常態：光伏、鋰電、動力電池和風電等行業已陸續通過自律公約或技術門檻限制低價無序競爭。例如，光伏行業協會已發布0.68元/瓦的組件成本“紅線”，明確抵制低于成本的惡性競標。

這種由“囚徒困境”向“合作博弈”的轉變，將有效穩定工業品價格體系。張靜靜分析，隨著地方財政約束硬化，過去加劇內卷的盲目擴張將難以為繼，更多依靠市場化手段進行的兼并重組將出現，行業集中度的提升將帶來定價權的回歸。

同時，價格信號的轉正將通過“豬油共振”實現。張靜靜預測，2026年下半年生豬供給收縮將帶動豬價上漲，疊加熱帶地緣風險可能支撐的油價中樞，將共同推動GDP平減指數在2026年下半年轉正。在價格環境改善下，上游資源品和中游原材料行業的盈利狀況將得到顯著改善。

張靜靜總結認為，2026年中國經濟將全面邁向高質量發展階段，隨著企業利潤改善帶動居民收入預期修復，消費復蘇也將從政策補貼驅動轉向內生增長，形成盈利與消費的正向循環，預測2026年全年GDP增速將落在5%附近。