穿越投資：我的投資哲學(xué)與“深研”路徑

一晃在論壇十五年了，與二十多萬朋友討論交流，深感榮幸。很多朋友常常問我同一個(gè)問題：“怎么做好投資，如何才能財(cái)務(wù)自由？”

這個(gè)問題背后 ， 是所有人對(duì)未來的焦慮和期許 。 今天 ， 我想借這篇年度總結(jié) ， 和大家聊聊過去20多年投資生涯中的一些想法 ， 希望能給大家?guī)硪恍┏蕉唐诘膯l(fā) 。

01

投資起點(diǎn) ： 選對(duì)投資 “ 大類標(biāo)尺 ”

我們談?wù)撏顿Y ， 首先要有一個(gè)作為比較基準(zhǔn)的錨 。 這個(gè) “ 錨 ” ， 也就是你投資品所在 “ 大類標(biāo)尺 ” （ Benchmark ） 。 它決定了獲利的基礎(chǔ)概率 ， 也是投資者建立合理投資預(yù)期的前提 。

舉個(gè)例子 。 我們看標(biāo)普500指數(shù) ， 在過去40年 ， 它的年化回報(bào)率大約在11.8%左右 ， 相當(dāng)于40年85倍的水平 。 如果投資道瓊斯指數(shù) ， 它的年化回報(bào)率只有9.3% ， 相當(dāng)于40年35倍的收益 。 我們很容易意識(shí)到 ， 年化收益上的輕微差異 ， 經(jīng)過40年的復(fù)利放大 ， 結(jié)果相差巨大 。

當(dāng)然 ， 如果只看最近10年 。 那么標(biāo)普500的年化收益率能達(dá)到15.3% ， 道瓊斯指數(shù)有13.5% ， 如果兩者還能維持30年 ， 那么其40年收益分別能達(dá)到300倍和160倍 。 所以正如巴菲他所言 ， “ 人生就像滾雪球 。 要找到濕的雪和很長(zhǎng)的坡道 ， 雪球就會(huì)越滾越大 。 ”

再看A股 。 2000年初上證指數(shù)突破2000點(diǎn) ， 同年GDP約10萬億人民幣 。 25年年過去了 ， 期間GDP增至135萬億人民幣 ， 增加13倍 。 但指數(shù)中樞長(zhǎng)期在3000點(diǎn)左右徘徊 。 我們測(cè)算過 ， 如果投資者從2000點(diǎn)進(jìn)入一直持有到現(xiàn)在 ， 指數(shù)也就剛剛翻倍 ， 年化回報(bào)大概也只有2.8%左右 ， 大部分時(shí)間跑輸債券 。

A股和美股的區(qū)別 ， 在于市場(chǎng) “ 中樞 ” 的不同 。 很多朋友希望股票投資十年十倍 ， 這就對(duì)應(yīng)26%的年化收益 。 但是在一個(gè)長(zhǎng)期中樞回報(bào)只有2.8%的市場(chǎng)里 ， 卻希望獲得近十倍的市場(chǎng)收益 ， 顯然機(jī)會(huì)極微 。 反之 ， 如果你選擇了一個(gè)中樞資產(chǎn)回報(bào)15%的市場(chǎng) ， 再想獲得26%的收益 ， 相對(duì)難度會(huì)小很多 。

同理 ， 在A股內(nèi)部也是如此 。 選擇 “ 滬深300 ” 的勝率 ， 就比選擇 “ 上證指數(shù) ” 要高一些 。 過往20年滬深300的年化回報(bào)率7.9% ， 是上證指數(shù)同期表現(xiàn)的2倍還多 。 選擇滬深300獲得較高收益的機(jī)會(huì) ， 遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于選擇上證指數(shù) 。

02

進(jìn)階投資 ： 警惕 “ 標(biāo)尺 ” 的統(tǒng)計(jì)陷阱

選擇 “ 大類標(biāo)尺 ” 是第一步 ， 但更重要的是 ， 你看到的 “ 大類標(biāo)尺 ” 必須是準(zhǔn)確的 ， 沒有被統(tǒng)計(jì)權(quán)重或者口徑變化等因素干擾 。 我們常犯的錯(cuò)誤 ， 就是被表面的公允的統(tǒng)計(jì) “ 指數(shù) ” 或者 “ 平均數(shù) ” 所誤導(dǎo) ， 忽略了數(shù)據(jù)背后實(shí)質(zhì)變化 。

這里我用大家都熟悉房產(chǎn)舉例 。

看大類數(shù)據(jù) ， 全國(guó)房地產(chǎn)均價(jià)從3000多元漲到峰值的近1萬 ， 現(xiàn)在又回落不少 ， 看似只漲了兩三倍 。 但這是真相嗎 ？ 以上海為例 。 2000年 ， 淮海路附近住房售價(jià)大概是3000多元/平方米 ， 而現(xiàn)在的價(jià)格是約20多萬/平方米 ， 漲幅近70倍 ！ 70多倍和全國(guó)均價(jià)的2倍 ， 差距為何如此懸殊 ？

第一類偏差 ， 來自 “ 權(quán)重 ” 的變化 。

以前 ， 上海中心區(qū)的成交量可能占35% ， 但現(xiàn)在只占2% 。 如此中心區(qū)貴價(jià)盤的成交 ， 被遠(yuǎn)郊大量低價(jià)盤逐步稀釋了 。 當(dāng)統(tǒng)計(jì)對(duì)象的權(quán)重發(fā)生劇烈的單向變化時(shí) ， 整體的 “ 均價(jià) ” 漲幅就容易被嚴(yán)重低估 。

第二類偏差 ， 來自非市場(chǎng)定價(jià)的干擾 。

過去幾年 ， 哪怕市場(chǎng)下行 ， 上海很多豪宅都要排隊(duì)購買 。 原因是由于新房 “ 限價(jià) ” ， 其價(jià)格可能比周邊二手樓盤還要低不少 ， 買到就是賺到 。 比如某個(gè)樓盤官方定價(jià)18萬/平米 ， 但同區(qū)域的二手房最高能飆到25~30萬 。 如此不排隊(duì)才怪 。 但另一方面 ， 這種指定過的 “ 官方價(jià)格 ” 顯然不是真正的市場(chǎng)價(jià)格 。 其構(gòu)成的 “ 均價(jià) ” ， 顯然也會(huì)因?yàn)槠x實(shí)際太多 ， 而缺乏統(tǒng)計(jì)意義 。

所以 ， 我的第二點(diǎn)體會(huì)是 ： 你必須穿透數(shù)據(jù)迷霧 ， 找到那個(gè)真實(shí)的 “ 市場(chǎng)中樞 ” 。 只有確保你對(duì)踏入賽道的認(rèn)知中正確的 、 客觀的 。 如此投資決策才有堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ) 。

03

穿越投資 ： 散戶的優(yōu)勢(shì) —— 長(zhǎng)期深研

我們的所有 “ 中樞 ” 測(cè)算 ， 都是基于對(duì) “ 事后 ” 的觀察 。 但投資面向的是未來 。 那么應(yīng)該如何有效預(yù)判未來 ， 并獲得超額收益 ？

當(dāng)前市場(chǎng)上 ， 絕大多數(shù) （ 可能超過95% ） 的券商和機(jī)構(gòu)研究報(bào)告 ， 都聚焦于企業(yè)的短期變化和事件驅(qū)動(dòng)型投資 （ 如季度財(cái)報(bào) 、 政策調(diào)整 、 短期催化劑 ） 。 這種模式對(duì)機(jī)構(gòu)而言是高效的 ， 他們可以憑借信息優(yōu)勢(shì)和交易速度優(yōu)勢(shì)在短期博弈中獲利 。

然而 ， 散戶若依此邏輯 ， 無異于以己之短攻彼之長(zhǎng) 。 散戶在信息獲取 、 專業(yè)工具和交易速度上均處于劣勢(shì) 。

散戶的優(yōu)勢(shì)在于時(shí)間深度和認(rèn)知聚焦 。

巴菲特的 “ 一生只打20槍 ” 理論 ， 正是對(duì)普通投資者的精妙啟示 。 以普通人的精力 ， 若能花5年 、 甚至10年時(shí)間 ， 去真正了解一家公司的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu) 、 競(jìng)爭(zhēng)壁壘和管理團(tuán)隊(duì) ， 他一生中也只能研究透10至20家公司 。

機(jī)構(gòu)必須追求多元化配置和短期平衡 ， 但個(gè)人可以做到極致的聚焦和深研 （ Deep Dive ） 。

我以職業(yè)生涯早期的參與的上海國(guó)金中心 （ IFC ） 項(xiàng)目為例 ， 闡述長(zhǎng)期基本面穿透的重要性 。

2001年 ， 集團(tuán)和上海政府簽署備忘錄 ， 擬投建上海國(guó)金中心 。 這是集團(tuán)在香港以外的最大單筆投資 。 當(dāng)時(shí) ， 浦東寫字樓市場(chǎng)空置率高達(dá)50%以上 ， 集團(tuán)高管普遍缺乏大陸經(jīng)驗(yàn) ， 后續(xù)決策異常審慎 。

作為集團(tuán)在大陸業(yè)務(wù)的分支 ， 上海團(tuán)隊(duì)對(duì)此的決策邏輯是 ： 忽略短期空置率 ， 聚焦5-10年后的長(zhǎng)期供求關(guān)系 。 這才是項(xiàng)目是否成功的關(guān)鍵 。

為了了解需求端的真實(shí)數(shù)據(jù) ， 我組織團(tuán)隊(duì)逐層走訪當(dāng)時(shí)上海全部42棟甲級(jí)寫字樓的客戶類型與擴(kuò)張趨勢(shì) ， 我們發(fā)現(xiàn) ， 受益于WTO后的國(guó)際化浪潮 ， 跨國(guó)企業(yè) 、 金融及高端服務(wù)業(yè)對(duì)頂級(jí)寫字樓的需求正以每年15%至20%的速度爆發(fā)性增長(zhǎng) 。

有了需求數(shù)據(jù) ， 還要看供應(yīng) 。 通過公開信息和和規(guī)劃部門的拜訪 ， 發(fā)現(xiàn)內(nèi)環(huán)內(nèi)仍有大量地塊未來規(guī)劃仍不確定 。 于是我們采取了最原始但有效的 “ 人肉測(cè)量 ” 法 ， 將上海內(nèi)環(huán)內(nèi)總共一千余個(gè)街區(qū)進(jìn)行實(shí)地勘察和評(píng)估 ， 梳理出每一個(gè)地塊的現(xiàn)狀 、 可開發(fā)程度和預(yù)計(jì)入市時(shí)間 。 最后得到未來5年內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)項(xiàng)目的精確列表 。 以及未來5-10年內(nèi) ， 可能入市競(jìng)爭(zhēng)項(xiàng)目的體量 。

結(jié)合供求兩側(cè)數(shù)據(jù) ， 完成全面調(diào)研后我們得出了一個(gè)異常清晰的結(jié)論 ： 高端寫字樓的需求快速激增 ， 但小陸家嘴核心金融區(qū)可供出讓的土地已經(jīng)極度稀缺 。 長(zhǎng)期供需存在巨大結(jié)構(gòu)性缺口 ， 項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)后的盈利有高度確定性 。

最終 ， IFC項(xiàng)目啟動(dòng)并取得了巨大的成功 ， 它也是新鴻基在香港以外最成功的項(xiàng)目之一 。 這個(gè)案例證明 ， 對(duì)核心資產(chǎn)進(jìn)行長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的基本面穿透 ， 能夠有效消除短期噪音 ， 抓住由供需失衡決定的長(zhǎng)期投資機(jī)會(huì) 。

04

總結(jié) ： 一個(gè)賽道 ， 兩種選擇

在我的職業(yè)生涯里 ， 經(jīng)手投資了上千億項(xiàng)目 ， 也管理過200多個(gè)大型商業(yè) 。 上海國(guó)金中心這個(gè)案例 ， 只是其中一個(gè)標(biāo)的 ， 但這個(gè)過程也是我20多年來投資經(jīng)驗(yàn)的集中體現(xiàn) 。 對(duì)于普通投資者 ， 我的建議是清晰的 ：

第一 ， 選擇賽道 ， 合理配置 。 你必須清楚不同賽道的特點(diǎn) ， 了解其長(zhǎng)期真實(shí) “ 收益率 ” 、 風(fēng)險(xiǎn)和偏好 ， 并據(jù)此合理安排自己的投資方向和比例 。 這種選擇決定了未來投資的基礎(chǔ)回報(bào) 。

第二 ， 在選好賽道后 ， 還有兩種選擇 ：

A策略 ： “ 泛化投資 ” —— 分散投資 ， 長(zhǎng)期持有 。 如果你做不到 （ 或不想做 ） 深度研究 ， 那么最好的辦法就是分散投資 （ 比如選擇滬深300這樣的指數(shù) ） ， 通過合理的資產(chǎn)配置平衡掉波動(dòng) ， 然后長(zhǎng)期持有 。 這相對(duì)省事 ， 也能大概率分享到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的果實(shí) 。

B策略 ： “ 深度研究 ” —— 聚焦優(yōu)勢(shì) ， 深研致勝 。 如果你希望獲得戰(zhàn)勝市場(chǎng)的 “ 超額收益 ” ， 那么 “ 長(zhǎng)期深研 ” 是散戶非常需要掌握的方式 。

巴菲特說 ， 我們一生只能打20槍 ， 即只能選擇20個(gè)投資標(biāo)的 。 為什么 ？ 因?yàn)橐云胀ㄈ说木?， 你花5年 、 10年去真正了解一家公司 ， 你一生的成年時(shí)光里 ， 也只能研究透10-20家公司 。 這是散戶天然的限制 ， 也是散戶天然的優(yōu)勢(shì) 。 機(jī)構(gòu)需要廣泛平衡 ， 而個(gè)人可以極致聚焦 。

那么對(duì)于中小投資者來說 ， 你愿意如此深入研究熟悉的領(lǐng)域和公司么 ？ 又是否有耐心花幾年時(shí)間 ， 來等待一個(gè)供需失衡的絕佳機(jī)會(huì) ？ “ 深研 ” 公司顯然有門檻 ， 但時(shí)間是投資者的朋友 。 經(jīng)驗(yàn)和認(rèn)知可以隨著時(shí)間精深 。 這也是散戶在市場(chǎng)上生存 、 甚至在特定市場(chǎng)階段中擊敗機(jī)構(gòu)的根本原因 。

以上 ， 是我對(duì)長(zhǎng)期投資的一點(diǎn)看法 ， 供諸位參考 。 感謝大家的陪伴 ， 我們明年再會(huì) 。

風(fēng)險(xiǎn)提示：本文所提到的觀點(diǎn)僅代表個(gè)人的意見，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)。作者：西峯 來源：雪球