首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家激辯匯市：美元大循環(huán)趨于弱化，人民幣怎么走

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專家普遍認(rèn)為美元主導(dǎo)地位步入長(zhǎng)周期邊際弱化，人民幣匯率溫和升值概率較大。

本文首發(fā)于21金融圈未經(jīng)授權(quán) 不得轉(zhuǎn)載

作者 |唐婧

編輯 |周炎炎

排版 |黃玥

在美元指數(shù)下破100大關(guān)、人民幣兌美元匯率站上7關(guān)口之際，探討全球貨幣體系的多極化發(fā)展方向恰逢其時(shí)。

1月10日至1月11日，2026年中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇年會(huì)在滬召開。多位國(guó)內(nèi)外機(jī)構(gòu)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家圍繞美元信用體系、人民幣匯率走勢(shì)以及人民幣國(guó)際化路徑進(jìn)行了深入探討。與會(huì)專家普遍認(rèn)為，美元主導(dǎo)地位正步入邊際弱化的長(zhǎng)周期，人民幣匯率溫和升值概率較大，這為人民幣國(guó)際化帶來了戰(zhàn)略機(jī)遇期，但把握機(jī)遇的關(guān)鍵仍在于練好“內(nèi)功”。

美元貶值凸顯美元信用體系裂痕

2025年以來，美元指數(shù)整體走弱，從年初的110附近下行至100關(guān)口附近徘徊。多名與會(huì)專家指出，美元走弱與美元在國(guó)際儲(chǔ)備體系中的主導(dǎo)地位削弱有關(guān)，且與美國(guó)政府政策多變、債務(wù)高企緊密相連。

前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍認(rèn)為，除了市場(chǎng)普遍關(guān)注的美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩、美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)降息等因素外，美國(guó)政府債務(wù)高企導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)美元信用產(chǎn)生動(dòng)搖，也是一個(gè)關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力。

楊德龍表示，美元以前叫“美金”，有黃金背書；后來在石油貿(mào)易中叫“石油美元”，用石油背書；現(xiàn)在，美元主要由美國(guó)政府的信用背書。

“在布雷頓森林體系之下，美元背書是靠黃金，當(dāng)時(shí)美國(guó)政府承諾，任何人都可以拿35美元換1盎司黃金。后來布雷頓森林體系崩潰，美元越發(fā)越多，現(xiàn)在國(guó)際金價(jià)已經(jīng)漲到需要用4500美元才能兌換一盎司黃金了，說明大家對(duì)美元信用已經(jīng)開始產(chǎn)生質(zhì)疑。”楊德龍?zhí)寡浴?/p>

在其看來，布雷頓森林體系解體之后，美元依托石油貿(mào)易維系國(guó)際地位，但在全球能源轉(zhuǎn)型和本幣結(jié)算擴(kuò)大的時(shí)代背景下，美元的國(guó)際地位越來越依賴于美國(guó)政府。然而，美國(guó)已成為全球負(fù)債最高的政府，債務(wù)規(guī)模達(dá)38萬億美元，且仍在快速增長(zhǎng)。美國(guó)總統(tǒng)特朗普又推出了“大而美”稅收與支出法案，預(yù)計(jì)將在未來十年新增萬億美元支出，進(jìn)一步加重美國(guó)政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

“美國(guó)總統(tǒng)大選四年一度，為贏得選票，競(jìng)選者往往承諾減稅與增加福利，這一循環(huán)將持續(xù)推高財(cái)政赤字，但持續(xù)的赤字是會(huì)有代價(jià)的。”楊德龍如是說。

西班牙對(duì)外銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家夏樂認(rèn)為，美國(guó)“MAGA（讓美國(guó)再次偉大）”政策及高關(guān)稅取向正在侵蝕美元的主導(dǎo)地位。例如，2025年4月，美國(guó)市場(chǎng)出現(xiàn)股、債、匯同步大幅波動(dòng)，背后并非簡(jiǎn)單的資本外流，而是海外投資者對(duì)其持有的美元資產(chǎn)進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

“在過去，特別是在美元高利率時(shí)代，投資者投資美國(guó)資產(chǎn)時(shí)通常不需要進(jìn)行匯率對(duì)沖，因?yàn)槊涝旧碜邉?shì)強(qiáng)勁，對(duì)沖反而會(huì)增加成本。但是現(xiàn)在情況不一樣了，面對(duì)美國(guó)政策的不確定性，全球投資者正在‘用腳投票’。從長(zhǎng)周期來看，美元的國(guó)際地位已進(jìn)入邊際弱化階段。”夏樂指出。

中銀國(guó)際證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高表示，以美元為主導(dǎo)的全球大循環(huán)已逐步步入衰落階段，但這一轉(zhuǎn)變主要源于美國(guó)自身的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與政策選擇，而非來自外部的挑戰(zhàn)。在他看來，內(nèi)部政策的制約導(dǎo)致美元全球大循環(huán)趨于弱化，而“美元霸權(quán)”能否持續(xù)，將取決于美國(guó)能否有效協(xié)調(diào)其對(duì)外需求與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)之間的矛盾。

專家預(yù)計(jì)人民幣匯率將溫和升值

對(duì)于市場(chǎng)高度關(guān)注的人民幣匯率走勢(shì)，專家普遍預(yù)測(cè)2026年將繼續(xù)升值，但在升值幅度與長(zhǎng)期路徑上存在一定分歧。

申萬宏源證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙偉認(rèn)為，未來幾年內(nèi)，人民幣兌美元匯率可能每年保持2%-3%的升值幅度，在十年左右的時(shí)間里，總升值幅度可能會(huì)達(dá)到30%以上。在他看來，2026年人民幣不僅會(huì)繼續(xù)升值，市場(chǎng)對(duì)人民幣升值也將慢慢形成更強(qiáng)的共識(shí)，股票市場(chǎng)也將從中受益。

前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍指出，美元指數(shù)下降必然帶動(dòng)非美貨幣升值，目前人民幣兌美元匯率“破7”已成為現(xiàn)實(shí)，接下來將進(jìn)一步升值。

高盛中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家閃輝介紹，根據(jù)其團(tuán)隊(duì)模型測(cè)算，2026年底人民幣兌美元匯率將在6.85左右。

展望人民幣匯率升值可能帶來的影響，閃輝表示，任何調(diào)整都伴隨著收益與成本。對(duì)于出口企業(yè)而言，人民幣升值會(huì)帶來一定壓力，但這個(gè)影響是可以承受的。有研究表明，隨著出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型升級(jí)，企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)的韌性也會(huì)逐漸增強(qiáng)，匯率變動(dòng)對(duì)出口的敏感度也會(huì)有所下降。

閃輝指出，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高質(zhì)量發(fā)展，制造業(yè)不斷向高端升級(jí)，出口產(chǎn)品附加值穩(wěn)步提高，在此背景下，人民幣匯率每年約3%的溫和升值所帶來的影響總體可控，不會(huì)形成嚴(yán)重沖擊。

英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄭后成預(yù)測(cè)的升值幅度更大。鄭后成認(rèn)為，2026年可能是人民幣匯率持續(xù)升值階段，這一升值進(jìn)程也可能延續(xù)到2027年。

而在摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)看來，短期內(nèi)人民幣具備一定升值基礎(chǔ)，尤其是在美元走弱、季節(jié)性結(jié)匯等因素推動(dòng)下，不排除階段性觸及6.8附近水平。但從全年甚至中期來看，匯率仍可能回歸基本面中樞，圍繞7左右波動(dòng)。

把握人民幣國(guó)際化的戰(zhàn)略機(jī)遇期

在與會(huì)專家看來，隨著美元信用加速被消耗，國(guó)際貨幣體系可能會(huì)從美元轉(zhuǎn)向多種貨幣共存的全球貨幣體系，其中美元、歐元和人民幣占據(jù)主導(dǎo)地位的概率較高。在此背景下，人民幣國(guó)際化有望迎來新的機(jī)遇期，但關(guān)鍵還是要“練好內(nèi)功”。

徐高認(rèn)為，在美元全球大循環(huán)中，美國(guó)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)來自國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的演變。美國(guó)制造業(yè)占比自20世紀(jì)70年代以來持續(xù)下降，國(guó)內(nèi)收入分配差距的擴(kuò)大，使得美國(guó)難以長(zhǎng)期通過全球化戰(zhàn)略維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的均衡。一方面，如果繼續(xù)推動(dòng)美元流出以維持全球需求，美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性問題和社會(huì)矛盾；另一方面，如果減少美元對(duì)外流動(dòng)以維護(hù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，全球貿(mào)易需求將隨之下降。

展望未來， 徐高認(rèn)為，美元全球大循環(huán)會(huì)逐步走向衰落，這不是馬上發(fā)生的，可能是長(zhǎng)期過程，大概20至30年。他認(rèn)為，這對(duì)中國(guó)有三點(diǎn)啟示：

首先，從長(zhǎng)期來看，人民幣國(guó)際化的目標(biāo)不應(yīng)是取代美元成為全球主要儲(chǔ)備貨幣。人民幣國(guó)際化應(yīng)當(dāng)著眼于促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易穩(wěn)定，為全球經(jīng)貿(mào)合作提供更多元的支持。

其次，從中期來看，中國(guó)應(yīng)進(jìn)一步推動(dòng)內(nèi)需的擴(kuò)大，無論是通過促進(jìn)消費(fèi)升級(jí)，還是通過有效投資來激發(fā)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力，從而降低對(duì)海外市場(chǎng)的過度依賴。

最后，從短期來看，2026年我國(guó)外需一定程度上會(huì)受到美國(guó)相關(guān)政策調(diào)整及其對(duì)全球化的態(tài)度影響。從當(dāng)前形勢(shì)看，美國(guó)可能既想走逆全球化道路，又不希望國(guó)內(nèi)付出太大經(jīng)濟(jì)代價(jià)，這種情況下我國(guó)外需或?qū)⒊尸F(xiàn)穩(wěn)中趨緩的態(tài)勢(shì)。

邢自強(qiáng)表示，以美元為代表的傳統(tǒng)貨幣體系正遭遇信用侵蝕，美元以外的戰(zhàn)略資產(chǎn)越來越在資產(chǎn)配置中受到青睞，其中自然也包括人民幣資產(chǎn)，吸引力的關(guān)鍵在于資產(chǎn)的收益率能否足夠吸引長(zhǎng)期配置。

邢自強(qiáng)認(rèn)為，自2024年9月以來，中國(guó)資產(chǎn)的吸引力已經(jīng)上了一個(gè)臺(tái)階，一攬子增量政策發(fā)力顯效，中國(guó)科技型企業(yè)的活力也被國(guó)際市場(chǎng)普遍認(rèn)知，但經(jīng)濟(jì)基本面中消費(fèi)和地產(chǎn)領(lǐng)域等問題仍有待解決。在此背景下，推動(dòng)人民幣國(guó)際化最關(guān)鍵的可能還是要先“把自己的事情做好”。

中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇成員蔡浩還指出，人民幣國(guó)際化在貿(mào)易結(jié)算領(lǐng)域成效顯著，但投融資環(huán)節(jié)仍是相對(duì)短板。建議在上海建立離岸人民幣交易中心，吸引境外合格投資者參與人民幣投融資，既能深化人民幣國(guó)際化進(jìn)程，又能通過對(duì)外投資分散風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。