袁記云餃沖刺IPO，加盟驅動還是供貨驅動？

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打破溝通邊界，釋放智能價值

撰文 | 陳述

編輯 | 楊勇
題圖 | 豆包AI

近日，袁記云餃母公司袁記食品集團股份有限公司（以下簡稱 “袁記云餃”）正式向港交所遞交招股書。袁記云餃的 IPO ，考驗的遠不止其門店數量，而是高度依靠向加盟商銷售食材作為核心收入來源的模式可持續性。

在這一模式中，競爭的關鍵在于后臺的供應鏈能力與成本波動應對。原材料價格的波動、配送效率的差異、品類更迭的速度，共同決定門店利潤是否足以覆蓋租金、人力與獲客支出，也決定袁記云餃總部能否在服務費與食材供給之間獲得持續穩定的收入。

值得重視的一點是，資本市場往往更關心確定性，例如收入來源是否集中、毛利是否易受原材料沖擊、費用投入是否健康以及供應商與加盟商集中度是否會帶來經營波動等事關抗風險能力與長期價值的核心維度。

門店擴張，加盟驅動？

高占比意味著增長的主戰場仍在主品牌，品牌勢能與門店網絡規模強綁定，資源投放與經營重心較集中，帶來的優勢是聚焦，帶來的代價是對單一品牌曲線的依賴更強。從品牌貢獻看，招股書披露的按品牌收入占比中，2023年袁記云餃為97.2%，袁記味享為2.7%，其他為0.1%，2024年分別為97.4%、2.5%、0.1%，截至2024年9月30日止9個月分別為97.9%、2.0%、0.1%，截至2025年9月30日止9個月分別為96.6%、2.6%、0.7%。

圖源：袁記食品集團股份有限公司招股書

這意味著，其預包裝食品相關的第二品牌收入占比，仍維持在2%至3%的區間。若市場預期將多元化理解為新的增長支點，目前占比水平仍處于早期，既難以對沖主品牌波動，也難以在短期內顯著改變收入形態，更多承擔補充角色。

這類品牌集中，有利于資源集中投入與品牌心智沉淀，但也意味著，任何與主品牌相關的食品安全、品控一致性、門店體驗波動等因素，都更容易直接反映在整體經營表現上，缺少多品牌對沖的緩沖墊。

更關鍵的是，袁記云餃目前收入來源的業務分項。招股書數據顯示，其按業務線收入占比中，2023年貨品銷售為95.6%，提供加盟服務為4.3%，其他為0.0%，2024年分別為94.9%、4.6%、0.6%，截至2024年9月30日止9個月分別為94.7%、4.8%、0.5%，截至2025年9月30日止9個月分別為95.1%、4.8%、0.2%。

圖源：袁記食品集團股份有限公司招股書

這組數據意味著，總部與加盟商的關系并非只靠管理服務費支撐，更依賴對加盟商的食材與相關貨品供給。對連鎖餐飲而言，這種模式的優勢在于，只要門店網絡繼續運轉，總部的供貨收入更容易隨門店規模增長，同時能夠通過標準化食材與半成品提升出品一致性。而當供貨占比接近決定性份額時，原材料成本波動、物流效率、倉儲損耗以及加盟商的支付周期等，或都有可能更快影響到袁記云餃總部。

從門店網絡的地域分布看，其也在發生一定傾斜。招股書顯示，截至2023年12月31日，一線城市門店占比為58.1%，截至2025年9月30日為51.0%。同期二線城市門店占比分別為22.1%與22.4%，三線或以下門店占比分別為19.8%與26.6%。

圖源：袁記食品集團股份有限公司招股書

但這也同時帶來新的變量。例如，不同地區的口味差異、消費頻次差異、外賣履約差異以及加盟商經營能力的離散度更高，品控與門店運營標準的落地難度或會同步上升。這些因素最終可能都會轉化為對總部供應鏈彈性、成本控制和本地化運營支持的更高要求。

從資本市場視角看，加盟驅動模式下最核心的并不是門店擴張本身，而是門店擴張能否持續產生可復制的單店盈利，以及總部能否在規模擴張時維持供貨效率與品控一致性。招股書給出的數據，將模式的重心指向了向加盟商銷售食材作為核心收入來源。因此，其持續成長的關鍵，聚焦于供應鏈的耐力、成本的掌控與加盟商質量的維系。

高毛利業務與低毛利“大頭”

對袁記云餃以食材供給為主的模式而言，其毛利率波動通常與原材料價格周期、采購議價能力、倉配效率，以及產品組合變化有關，其中原材料波動往往是最直接的變量。據袁記云餃招股書，其整體毛利率在2023年為25.9%，2024年為23.0%，截至2024年9月30日止9個月為24.6%，截至2025年9月30日止9個月為24.7%。從這組數據看，其毛利率并非單邊走高，中間存在明顯回撤，隨后回升但未回到此前高點。

圖源：袁記食品集團股份有限公司招股書

進一步看招股書按業務線披露的毛利率，2023年貨品銷售為23.5%，提供加盟服務為79.8%，其他為35.3%，2024年分別為19.6%、82.7%、93.6%，截至2024年9月30日止9個月分別為21.3%、81.8%、94.7%，截至2025年9月30日止9個月分別為21.7%、82.8%、77.1%。

圖源：袁記食品集團股份有限公司招股書

這組對比，在一定程度上說明其加盟服務屬于高毛利但小體量，貨品銷售則屬于低毛利但大體量。由于收入占比更高的部分來自貨品銷售，因此整體盈利的關鍵不在于高毛利服務能否繼續提升，而在于貨品銷售的毛利能否在成本波動下保持穩定，以及能否通過規模議價、采購優化與倉配效率對沖原材料周期帶來的沖擊。換言之，即使加盟服務毛利維持在高位，只要貨品銷售毛利出現下行，整體毛利仍會承壓。

成本端的構成也佐證了這一點。對于依賴供貨的袁記云餃總部而言，采購、供應商分散度以及倉配效率，都會影響材料成本能否穩定，進而影響整體毛利率能否維持在一個更可預期的區間。費用端同樣需要關注，據其招股書，2023年銷售及營銷開支中廣告及推廣開支占比為22.3%，2024年為35.7%，截至2024年9月30日止9個月為35.3%，截至2025年9月30日止9個月為30.9%。2024年較2023年提高，2025年前9個月較2024年前9個月下降，但仍高于2023年。

圖源：袁記食品集團股份有限公司招股書

這組數據說明，一是獲客與品牌投入的比重出現上升，對連鎖餐飲而言，這往往意味著競爭強度上升或新市場開拓帶來的推廣需求上升。二是營銷費用中的“廣告占比”上升，說明投入方式更偏向媒介與投放，這有助于短期曝光，但也更需要驗證投放效率能否沉淀為門店客流與復購。倘若投放效率不足，廣告比重上升會直接提升費用率，對利潤形成擠壓。

而如前所述，袁記云餃2023年經調整凈利率為8.8%，2024年為7.0%，截至2024年9月30日止9個月為8.2%，截至2025年9月30日止9個月為9.7%。這組數據與毛利率的波動相互呼應，說明凈利并非只受毛利影響，費用投放與組織成本同樣會改變凈利水平。對供貨占大頭的商業形態而言，若原材料周期處于上行階段，毛利承壓會更快反映到凈利，若同時營銷投放加碼，凈利的波動會進一步放大。因此，袁記云餃的上市“抓手”，核心并非規模效應，而是其駕馭成本與盈利波動的能力。

高度依賴“貨品銷售”的可持續性

當約95%的收入依賴于“貨品銷售”，其商業模式的穩態便回歸至一個樸素的命題，門店擴張速度、城市層級遷移、門店模型變化若都在發生時，食材供給的連續性、標準一致性、交付及時性，能否維持在加盟商可以接受的區間。

從集中度看，其招股書顯示，2023年前五大供應商采購額占比為42.5%，2024年為38.7%，截至2025年9月30日止9個月為30.9%，同期最大供應商采購額占比為12.8%、13.1%、9.9%。這組變化至少意味著集中度指標下降，最大供應商占比在2024年略升，2025年前9個月下降。而原材料來源更分散，理論上更利于對沖某個供應商產能、交付或合規事件帶來的擾動。

但集中度下降不一定必然帶來更強的供給效率，供應商數量增加，協同成本會同步上升，標準統一、批次一致、交付準點、異常處置等環節都更依賴組織能力。成本側的數據則進一步放大了這種敏感性，據其招股書，于2023年、2024年以及截至2024年及2025年9月30日止九個月，袁記云餃的原材料成本分別占總銷售成本的86.4%、85.9%、85.6%及87.5%。

圖源：袁記食品集團股份有限公司招股書

而城市層級遷移則通常意味著配送半徑、冷鏈效率、區域倉與前置倉協同難度上升，同時地方供給差異更大，若仍希望維持全國規格一致，供應鏈需要用更強的集中采購與標準管理去駕馭波動。然而，當門店密度更分散、交付場景更復雜時，過度集中反而可能增加跨區運輸與履約的不確定性，集中與分散的權衡，會成為袁記云餃確保加盟穩態的一道長期議題。

而當成本對原材料依賴高度集中，任何上游波動都更容易引發加盟商端的情緒反應與行為變化，例如壓縮訂貨、轉向外采、對總部配送提出更苛刻的時效要求等，而這些變化會反向沖擊袁記云餃總部以食材銷售為主的業務形態。

當門店絕大多數由加盟商經營，總部能否穩定提供確定的供給與標準，直接決定加盟商是否愿意長期續約、再開店、持續投入本地經營。而其招股書所揭示的供應鏈分散化、成本結構剛性、門店網絡下沉與模型轉變等多重趨勢，無不指向一個現實，加盟穩態不是單靠品牌熱度維持即可，而是更依賴供應端的連續供給能力與門店的執行一致性來同步提升，以實現可持續收入來源。

袁記云餃的IPO之旅，實質上是將其向加盟商銷售食材及貨品的模式置于資本市場的放大鏡下檢驗。規模擴張的故事已然讓位于盈利穩定性與加盟網絡穩態的證明。招股書所揭示的凈利率波動，正是這一核心挑戰的注腳。袁記云餃能否構建起駕馭成本、保障供給、管理加盟商的系統能力，將決定其能否跨越周期，從規模的擴張走向真正的穩固發展。