王晉斌：通脹目標區間制或將流行，有何啟示？

編者按：近日，中國人民大學經濟學院原常務副書記、全球領導力學院學術委員會委員王晉斌在“中國宏觀經濟論壇CMF”微信公眾號發文指出，美國財長近期關于未來可能重新評估并調整通脹目標的言論，預示著美聯儲的貨幣政策框架或將迎來從“通脹目標制”向“通脹目標區間制”的重大轉變。現將全文轉發如下： （全文約3800字，預計閱讀時間10分鐘）

2025年底，現任美國財長貝森特表示，當美國通脹率能持續降至2%水平，美聯儲就應該重新評估2%的通脹目標，討論的焦點可能圍繞將通脹目標調整為1.5%至2.5%的區間，或1%至3%的區間。

未來如果真如此，那是美聯儲貨幣政策框架又一次重大調整，由當下的通脹目標制改為通脹目標區間制。

從目前主要發達經濟體央行的通脹目標來看，主要分為兩類：一類是通脹目標制，追求通脹收斂于一個目標值；一類是通脹目標區間值，追求通脹圍繞某個中樞，把通脹控制在一個目標區間內。不管是哪一類，都想具有穩定宏觀價格預期和貨幣實際購買力的作用，同時價格穩定也有利于金融穩定。

01

通脹目標制的央行

實施通脹目標制的主要發達經濟體央行，包括美聯儲、歐洲央行、日本央行以及英國央行，均以2%為通脹目標，但在表述上存在一定的差異。

2020年8月美聯儲采用了貨幣政策新框架——平均通脹目標制（AIT），長期2%的通脹目標不變，但允許通脹階段性超調，衡量通脹的指標是私人支出價格指數（PCE）。通脹目標只是美聯儲貨幣政策目標之一。聯邦儲備委員會理事會與聯邦公開市場委員會應確保貨幣與信貸總量的長期增長與經濟增長的長期潛力相匹配（commensurate with），從而有效實現充分就業、物價穩定及適度中長期利率的目標。

2021年6月歐洲央行公布了貨幣政策新框架，采用了中期平均通脹目標制，中期通脹率為2%。對于偏離2%的通脹，央行損失函數是對稱的，即對通脹2%的正負同等偏差有同樣的厭惡程度。歐洲央行衡量通脹的指標是調和消費者物價指數（HICP）。從歐洲央行貨幣政策表述來看，物價穩定是歐洲央行的核心目標：貨幣政策的目標是保持價格穩定，即在中期內將通貨膨脹率保持在2%。這反過來又有助于支持旨在實現充分就業和經濟增長的歐盟總體經濟政策。

2013年日本央行設定了2%的通脹目標制，衡量通脹的指標是消費者支出價格指數（CPI）。日本央行的貨幣政策“旨在實現價格穩定，從而促進國民經濟健康發展”。維持物價穩定是日本央行首要目標，價格穩定是日本央行評估貨幣政策的基本框架。

英國政府為英國央行（英格蘭銀行）確定了2%的通脹目標，并且在通脹超過3%或者低于1%時，央行行長須致信財政大臣（Chancellor）解釋原因，并按照要求將通脹回歸至2%。英國央行的首要目標是控制好通脹水平（Primary monetary policy objective）。在這一首要目標的前提下，英國央行還支持政府的其他經濟目標，即強勁、可持續和平衡的增長。英國央行對偏離2%通脹率的損失偏好也是對稱性的，這一點與歐洲央行一致。

02

通脹目標區間制的央行

實施通脹目標區間制的主要發達經濟央行，包括加拿大央行、澳大利亞央行、瑞典央行、新西蘭央行以及瑞士央行。

2021年加拿大央行實施靈活的通脹目標框架（Flexible inflation-targeting framework），央行將通貨膨脹率保持在2%左右，通貨膨脹控制范圍為1%至3%，以消費者價格指數（CPI）來衡量通脹率。政府和央行一致認為，良好的通脹預期對于實現價格穩定和最大可持續就業至關重要，貨幣政策的首要目標（Primary objective）是隨著時間的推移保持低而穩定的通脹。最大可持續就業是不可直接衡量的，在很大程度上取決于可能隨時間變化的非貨幣因素。加拿大的經驗表明，保持低而穩定的通脹環境可以促進加拿大人的經濟和金融福祉。

1993年澳大利亞央行采用了靈活的通脹目標框架，將消費者價格指數（CPI）年度通脹率保持在2%至3%之間，以維護價格穩定和維持最大化就業。在制定貨幣政策時，將經濟中的通貨膨脹率保持在2%至3%，并將就業率維持在與保持低而穩定的通貨膨脹率相一致的最高水平。這些目標反過來又促進了經濟在長期內的強勁和可持續增長。

瑞典央行將通脹率每年保持在2%左右，2017年9月以來，瑞典央行對CPI通脹的結果使用了1-3%的變化區間，以說明貨幣政策不能對通脹進行微觀管理。變動幅度旨在表明通貨膨脹率在目標附近變化，不是每個月都精確地為2%。貨幣政策目標是通貨膨脹率為2%，并認為1-3%的變化區間不是所謂的目標區間（Not what is known as a target interval）。換言之，保留通脹區間，但仍然堅持2%的通脹目標。衡量通脹的指標固定利率的消費者價格指數（CPIF），CPIF使用與CPI相同的數據和方式計算，但不包括家庭抵押貸款利率變化的影響，CPIF不會直接受到家庭抵押貸款利息變化的影響。貨幣政策的目標是保持低而穩定的通脹率。在不忽視通脹目標的情況下，瑞典央行還支持產出和就業的平衡發展。

新西蘭央行按照政府要求設定了中期通脹目標，2002年新西蘭央行將中期通脹目標范圍縮小到1%至3%。2012年新西蘭央行明確將重點放在1%至3%目標范圍的2%中點，聚焦于將未來通脹保持在2%的中點附近。2018年新西蘭央行添加了支持最大化就業目標，物價穩定與最大化就業成為新西蘭央行的兩大平行目標。

瑞士央行貨幣政策的目標是確保中長期價格穩定，認為價格穩定是增長和繁榮的重要前提。通過尋求保持價格穩定，瑞士央行創造了一個經濟可以充分利用其生產潛力的環境。瑞士央行設定通脹率上限2%，認為短期價格波動無法通過貨幣政策來抵消。同時，瑞士央行不會對有條件的通脹預測做出機械反應。例如，如果通貨膨脹因一次性因素（如油價突然飆升或匯率劇烈波動）而暫時超過2%的上限（Ceiling），貨幣政策不一定需要調整，對于有條件所致的短期通縮壓力，也是如此。

主要發達經濟體央行的兩種通脹目標范式，哪一種更好？難有結論，都是各經濟體依據自身貨幣政策目標的選擇。從理論上說，貨幣政策采用規則還是相機決策是個長期爭論，且沒有統一結論的話題。從實踐上看，依據明確的通脹目標制規則，還是采用通脹目標區間制保留相機抉擇性，也各有利弊。主要發達經濟體的貨幣政策會通過定期、正式和透明的審查以及更新，使貨幣政策框架及其實施工具持續改進，以滿足未來一個時期經濟環境變化下的目標錨定。

如果通脹目標區間制在未來出現了更大的流行，但流行本身就代表著變化。依據貨幣政策理論，帶有通脹中樞目標的通脹目標區間制本質上是規則和相機抉擇的有機結合：通脹中樞確定規則，通脹區間賦予相機抉擇的空間。

在貨幣政策理論與實踐中，帶有明確通脹中樞目標的通脹目標區間制為我們提供了有現實意義的幾點思考及啟示：

（1）通脹是宏觀價格指標，不一定非要像微觀價格那樣，確定一個明確的值，也無法頻繁進行貨幣政策微調使物價穩定在目標值。

（2）通脹目標區間制允許通脹在短期因一些重大因素（如供給沖擊、經濟結構性變化等）出現適度波動，但在長期中需要錨定有明確中樞的通脹區間范圍。中樞穩定價格預期，區間兼顧政策靈活性與目標約束性。

（3）貨幣政策對通脹和經濟的影響存在可變的滯后性，央行無法在短期內控制通脹。通脹區間可以讓貨幣政策有適應新環境的時間以校正貨幣政策力度，使通脹更好地收斂于通脹目標中樞。

（4）通脹目標區間賦予了貨幣政策與財政政策協調配合的空間，對于財政政策擴張引起的物價上行，在目標區間內貨幣政策不必急于做出反應，可以體現出宏觀政策取向的一致性。

（5）強調通脹目標中樞，使得通脹目標更容易被市場公眾理解，有利于穩定了宏觀價格預期，穩定市場投資和消費行為，以及穩定匯率。

（6）允許通脹目標區間，改善了央行的問責制，因為允許央行隨時間推移持續使用并驗證該框架的有效性，而不必拘泥于中樞目標值。

歡迎

加入人大重陽社群

為增進與粉絲們的互動，讓大家有更好的交流體驗，人大重陽建立了“企業”“學術”兩大社群，歡迎感興趣的朋友掃描上方二維碼添加人大重陽工作人員的微信（rdcy2013sph）備注姓名、單位、職務及想加入的群聊，審核通過后工作人員會將您拉入群內。

// 人大重陽

RDCY

中國人民大學重陽金融研究院（人大重陽）成立于2013年1月19日，是重陽投資向中國人民大學捐贈并設立教育基金運營的主要資助項目。

作為中國特色新型智庫，人大重陽聘請了全球數十位前政要、銀行家、知名學者為高級研究員，旨在關注現實、建言國家、服務人民。目前，人大重陽下設7個部門、運營管理4個中心(生態金融研究中心、全球治理研究中心、中美人文交流研究中心、中俄人文交流研究中心)。近年來，人大重陽在金融發展、全球治理、大國關系、宏觀政策等研究領域在國內外均具有較高認可度。

別忘了“點贊”+“轉發”