“印鈔機”變“碎鈔機”！光伏集體巨虧，誰在流血求生？丨行業風向標

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1月20日，天合光能發布2025年業績預告：預計虧損65-75億元。至此，光伏上市巨頭2025年悉數交卷：9家龍頭企業合計預虧415-470億元，機構預計，光伏上市企業全年虧損總額或超600億元。

這是從上游硅料到下游組件，全產業鏈的集體虧損。背后是產能過剩、價格戰與原材料暴漲的三重絞殺。最直觀的是毛利率：2025上半年，多晶硅整體毛利率為-6.30%，組件的毛利率只有0.67%。而在2022年，多晶硅整體毛利率一度高達73%，產業鏈各環節幾乎“躺賺”。

銀價格兩年內飆升140%、硅料價格逆勢反彈，在訂單價格一路下探的背景下，企業利潤被進一步壓縮，雪上加霜幾乎是注定的結果。

卓創資訊光伏分析師王帥認為，本輪行業出清的進程，可從三個關鍵指標來觀察：一是能耗，二是轉化率提升，三是利潤倒掛情況。

而這場預期之中的“天雷滾滾”揭示的是：2026年，中國光伏行業將走進一場以能效、技術和成本為核心的空前殘酷淘汰賽。

2026天崩開局：全行業集體巨虧

從已披露的2025年度業績預告看，光伏板塊的系統性壓力前所未有：

組件和一體化龍頭中，天合光能預計虧損65-75億元，隆基綠能（601012 SH）預計虧損60-65億元，晶澳科技（002459.SZ）預計虧損45-48億元。晶科能源雖未給出具體區間，但前三季度已虧損39.2億元，全年虧損已成定局。

公司觀察制圖

上游硅料及一體化企業中，通威股份（600438.SH）預計虧損90-100億元；TCL中環（002129.SZ）預計虧損82-96億元，連續兩年接近百億級虧損。

電池及細分環節龍頭同樣不容樂觀。愛旭股份（600732.SH）預計虧損12-19億元，鈞達股份虧損12-15億元，時創能源虧損約2.98-3.58億元。

毛利率極具參考性：2025上半年，多晶硅整體毛利率已經跌至-6.30%，組件的毛利率只有0.67%。而在2022年，多晶硅的整體毛利率是73%，所有環節的廠商均盈利。

圖源：黑鷹光伏

三年之間，整個板塊從“印鈔機”變成了投資者眼中的“雷區”。在“碳中和”和“光伏裝機高增”的預期下，產業鏈從硅料、硅片、電池到組件一路瘋狂擴產，名義產能遠超實際需求。行業研究普遍認為，2024-2025年多個環節產能過剩度達到60%-90%，遠超健康水平。

供給端失控后，價格戰讓組件價格在2024-2025年一度跌到0.6元/W左右，不少企業披露，這一價格已經擊穿現金成本線，“越賣越虧”。

上游成本可以漲價，但下游組件在“內卷”和海外競價中難以提價，導致利潤“兩頭擠壓”。更雪上加霜的是，原材料價格不跌反漲，尤其是白銀和硅料。銀價兩年漲幅超過140%，2025年底倫敦現貨銀一度沖到歷史新高。

在光伏組件成本中，銀價暴漲致銀漿成本占比達29%、反超硅料成組件第一大成本，并且在前期已經上漲三倍的基礎上，今日銀價又上沖95美元/盎司，2026年開年不足一月，銀價的漲幅已經超過30%。硅料價格同樣逆勢上漲，2025年下半年起，N型多晶硅價格從約3.4萬元/噸漲到5萬多元/噸。

隆基、通威、天合等企業在公告中一致表示：“銀漿、硅料成本大幅上漲，顯著推升硅片、電池及組件成本，使企業經營進一步承壓。”

洗牌：2026技術決戰，誰在減虧，誰在被邊緣化？

站在“保價”還是“保市”的十字路口，2026年注定是光伏的全局大洗牌，博弈的邏輯從過去的“誰擴產快誰贏”，轉向更為殘酷的“刮骨療毒”：誰技術強、誰成本低、誰現金流穩，誰才能活到最后。

判斷這輪出清有的關鍵指標，卓創資訊光伏分析師王帥認為，首先是能耗指標，例如每千克標準煤消耗量，多晶硅產能能耗標準調整，需要滿足1-2級能耗要求，3級產能陸續出清。其次，轉化率提升，電池片及組件成品需符合最低標準轉化率要求。如單晶電池現有產能轉化率不低于22.5%，組件不低于25%。再次，利潤倒掛在一定程度上促進產能出清。如光伏玻璃成品價格長期低于成本，部分企業經營壓力明顯增加，陸續退出，供應量稍降。

圖源：黑鷹光伏

在出清邏輯之上，技術迭代正在決定企業分化的上限與下限。技術方向上，行業正經歷從P型向N型再向BC/ABC和鈣鈦礦疊層的快速演進；銅電鍍、去銀、低銀化成為關鍵降本路線。結構變化上，儲能與光伏一體化、海外本地化制造成為應對貿易壁壘的新趨勢。

從部分企業的業績預告中，已經可以看到分化的早期信號。隆基綠能預計2025年虧損60至65億元，但與2024年相比已明顯減虧，單季度虧損環比收窄，其BC二代產品良率逐步穩定，規模化量產正改善單位成本。

通威股份2025年預計虧損90至100億元，但其多晶硅業務在2025年下半年已重新實現經營性盈利，硅料減產與成本控制初見成效；大全能源、時創能源等企業也在硅料價格回升中部分修復了盈利能力。

另一方面，是在技術與成本雙重夾擊下被加速邊緣化的企業。連續兩年逼近百億級虧損的TCL中環，其一體化布局滯后，多晶硅、硅片等產線能耗水平偏高，原有高能耗產能被動減產、限產，“大馬拉小車”窘境顯著。同時，依托舊工藝的存量產線競爭力下滑，議價能力與訂單質量同步走弱，正在向“二線龍頭”邊緣滑落。

TCL中環資本結構變化

鈞達股份（002865.SZ）困局與之類似。公司預計2025年虧損約12–15億元，本輪周期中其核心資產仍以P型PERC電池為主，天花板已現。疊加銀價飆升帶來的銀漿成本壓力，其單位成本在與N型、BC電池的對比中劣勢愈發明顯，依靠低價搶單維持開工率。隨著“反內卷”政策推進、龍頭率先實現低銀化、去銀化和銅電鍍量產，鈞達在技術、成本和客戶結構上的劣勢正在被進一步放大。

鈞達股份凈利潤表現

值得注意的是，盡管深陷虧損，龍頭企業依然為下一輪周期提前布局：隆基綠能持續加碼BC電池技術，通威股份則優化硅料成本與新產能布局，愛旭股份的ABC電池技術也已進入量產階段……

可以預見，2026年的“技術決戰”，將真正決定誰能在劇烈出清后“枯木逢春”，誰又會被永遠留在寒冬之中。（文｜公司觀察，作者｜黃田，編輯｜曹晟源）