張坤居然減持白酒了？

當下公募基金四季報已逐漸開始，越來越多的大佬持倉浮出水面。最近，易方達張坤基金三季報火熱出爐，今天的文章我們就來一起看一看易方達張坤的最新“作業”。

以下為主要內容：

綜合張坤旗下各基金報告，2025年第四季度，張坤的持倉結構輪動有限，主要繼續圍繞消費與科技的龍頭進行布局，延續了一貫聚焦優質頭部企業的投資風格，但在季度內整體呈現減持的態勢。

從具體持倉變動來看，白酒板塊仍占據重要位置，但旗下主要白酒股均遭小幅減持(PS：不排除贖回帶來的被動減持)。其中對茅臺的減持幅度為-9.06%。

盡管有所調降，張坤主要基金的白酒持倉比例仍普遍高于9%，不難看出張坤對于龍頭白酒們的長期信心。

此外張坤還于Q4減持了騰訊，京 東健康、分眾傳媒、招商銀行、三星集團、臺積電等公司；此外，張坤對阿里則進行了小幅增持，新進僅一家公司——富途控股(對應普拉達退出十大)。

(張坤Q4持倉名單，來源：價投圈大佬持倉)

近年來，張坤在白酒之外不斷拓展能力圈，如騰訊、阿里、海油等其實事后來看表現都還不錯。但短期無奈被白酒整體拖累收益。整體來看。張坤此次的調倉，體現了其在結構性市場中持續優化持倉、穩健應對市場波動的思路。

截至2025年Q4，張坤整體持倉的前五大持倉(按持倉市值排序)分別為：騰訊控股、阿里巴巴、貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖。

最后，我們再來看看張坤季報的觀點。

每到季報披露節點，張坤都會梳理對市場的判斷與投資感悟，張坤本期在季報中主要提及了他對于內需、AI、白酒等方面的研判，信息量不少，一起來看：

一、長期內需疲弱非常態

張坤提及，關于消費的長期重要性，凱恩斯曾在《就業、利息和貨幣通論》中寫過，消費是一切經濟活動的唯一目的。

從另一個角度來看，經濟活動的最終目的也是讓老百姓過上更好的生活，更高質量的消費是重要的體現形式之一。

最近幾年，從社零、消費者信心指數、CPI等指標來看，國內消費始終處于較弱的狀態。在上市公司中，相比主要做出口(即其他國家的消費或投資)企業，以國內需求為主的企業經營壓力總體更大一些。

如果以芒格說的“在有魚的地方釣魚”為標準來看，過去三年中前者更加符合這個標準。但是長期來看，張坤表示他們并不認為這是一個常態。

二、增量動能與存量修復可期

張坤再度表達了其對于國內長期發展趨勢的看好：

從增量角度，按照國家“十五五”規劃，我國目標在2035年人均GDP達到中等發達國家水平。即使以2024年國際貨幣基金組織認定的發達國家中人均GDP最低的拉脫維亞計算，也有2.34萬美元。

就算不考慮經濟增長帶來的發達國家門檻提升，2024年我國人均GDP為1.33萬美元，要達到這個目標，人均GDP的復合增長率需要達到5.27%，這個增長速度，顯然會高于未來幾年全球GDP的總體增速。

而且，即使達到目標后，依然可能只是發展的里程碑之一，畢竟在東亞地區，與中國大陸具有類似勤奮和聰明程度的日本、韓國和中國臺灣地區，2024年的人均GDP都在3萬美元以上。

從存量角度，房價在過去5年的顯著下跌對居民的財富和資產負債表造成了負面影響，居民的預防性儲蓄上升和提前還貸也影響了國內消費需求。張坤認為，考慮較低的無風險利率水平、潛在可能的政策支持以及新開工面積的下降，主要城市的房價下跌有望進入尾聲。

過去幾年，老百姓創造的增量財富被存量財富下降抵消，進而降低了消費意愿，這種情況未來有望改觀。

張坤判斷，未來十年，不論是老百姓實際生活水平還是社會保障水平，都會有一個顯著提升，與發達國家的生活水平差距也會明顯縮小。在某個時刻，市場會意識到投資需求在國內的公司也是“在有魚的地方釣魚”。

三、看好國內AI龍頭潛力

本季度，張坤罕見地提及了AI產業的看法。

張坤表示，從這次AI浪潮來看，一個國家有強大的內需市場對科技創新也有重要的促進作用，強大的需求和盈利能力能夠虹吸全球的資源、人才和資本為創新服務。

以海外領先的模型GPT和Gemini為例，這些已經成了不少投資者做研究的日常必備工具，其C端每年200美金左右的訂閱費構成了企業現階段重要的收入來源之一。

他信心十足的批駁“AI 泡沫論”，認為“AI 泡沫論”存在爭議的今天，這些實打實的訂閱收入對模型企業融資和持續投入的信心起了重要作用。

對比來看，張坤認為，他投資的一家國內企業也擁有國內領先的基礎模型能力，如果有更加強勁的消費環境，訂閱收入和模型能力投入就能實現更好的互動，有助于未來追近全球領先的模型水平。

四、白酒長期價值“城仍在”

最后，張坤提及，他始終對組合中企業的商業模式、競爭壁壘和現金流產生能力充滿信心(我們猜測主要是白酒)。然而，越來越多的投資者開始擔心“護城河還在，城在不在”的問題。

張坤堅信，城始終在那里，以中國的稟賦走向發達國家不是什么意外的事情，困難只是階段性的，越來越多的老百姓會過上好日子。

當下，市場先生的出價已經使得一些優質公司即使私有化也是非常劃算的，對長期投資者是很好的機會。

PS:本文內容僅為觀點分享，不做投資建議。