鳴鳴很忙上市之后：低毛利，真的能成為一門好生意嗎？

導讀：支撐近兩千倍超額認購的，到底是什么？

蒙嘉怡丨作者

薛向丨編輯

壹覽商業丨出品

截自品牌官網丨頭圖

港交所迎來了開年最受矚目的消費IPO。

1月28日，湖南鳴鳴很忙商業連鎖股份有限公司（以下簡稱鳴鳴很忙）掛牌上市，成為港股“量販零食第一股”，獲得全球資本瘋搶。香港公開發售超額認購近1900倍，國際配售超額44倍，創下近年港股消費類IPO配售熱度新高，更吸引了騰訊、淡馬錫、貝萊德、富達等8家國際頂級機構作為基石投資者。

上市當日，鳴鳴很忙開盤價為445.00港元/股，較236.6港元/股發行價上漲88.08%，總市值一度逼近千億港元大關。

熱烈的申購與高漲的股價，反映了資本市場對其的高度認可。當喧囂逐漸平復，市場討論的焦點逐步從門店數量，轉向一個更本質的問題：在低價策略下，什么才是支撐鳴鳴很忙實現健康盈利、持續擴張的真實能力？

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財報展現的韌性

企業的真實健康狀況，最終會體現在財務數據上。分析鳴鳴很忙近年來的業績，可以明確的是，其不僅規模迅猛膨脹，盈利質量也在同步優化。

從營收與凈利潤看，2022年至2024年，鳴鳴很忙營收從42.86億元躍升至393.44億元；同期經調整凈利潤從0.81億元增長至9.13億元，利潤增速持續高于營收增速。進入2025年，這一趨勢更為顯著，前9個月經調整凈利潤已達18.10億元，同比增長240.86%，遠超75.21%的營收增幅。這意味著，隨著體量增大，其成本與費用得到了有效控制，每一元新增收入轉化為利潤的效率在不斷提升。

在維持終端低價的前提下，其毛利率從2022年的7.45%穩步提升至2025年前9個月的9.73%。這背后是雙向的成本管控，前端，憑借采購規模擴大增強了議價權，降低單位采購成本。

后端，通過對倉儲物流環節的精細化管理，將倉儲及物流成本率控制在總收入的1.5%—1.8%，處于行業優勢水平。這意味著，在其他條件相同的情況下，鳴鳴很忙單店需要分攤的固定履約成本減少，能獲得更高的利潤，為門店擴張提供支撐，也為毛利增長提供空間。

從資產的運營效率看，盡管鳴鳴很忙的GMV從2022年64.47億元飆升至2025年前9個月的660.60億元、店均訂單數從385單增長至481單，但其存貨周轉天數卻始終穩定在11至13.4天的水平。

高增長并未伴隨庫存積壓，證明其商品動銷速度快、資金使用效率高。支撐高周轉的，是前端精準的選品帶來快速銷售，后端供應鏈補貨調撥迅速，維持健康的庫存結構。二者形成“選品準－動銷快－補貨及時－周轉提升”的良性循環，最大化資金與倉儲資源的使用效率。

高效的運營體系最終沉淀為穩固的加盟體系。鳴鳴很忙的加盟店從2022年末的1898家，增長至2025年前9個月的19494家；加盟商也從994位增至9552位，說明其商業模式得到認可；加盟商平均管理門店數持續提升，從2022年的單個加盟商管理1.91家門店，上升至2025年前9個月的2.04家，反映出鳴鳴很忙的標準化運營體系趨于成熟，能夠有效支撐加盟商實現跨店、跨區域管理。

綜上所述，鳴鳴很忙在規模高速擴張的同時，實現了盈利能力的同步甚至更優增長。但它們更多是結果，一個更深層的問題是：支撐這一表現的可量化、可持續、可復制的競爭優勢究竟是什么？

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韌性從何而來？

支撐上述財務表現的，是一套深度整合的供應鏈運營體系。鳴鳴很忙的實踐表明，其真正的優勢在于將龐大的門店網絡規模與海量的終端消費數據，轉化為對產業鏈的實質性影響。

在商品端，規模首先帶來了強大的議價能力。鳴鳴很忙憑借近兩萬家門店的網絡，與超過2500家工廠建立直采合作，其中包括約半數的胡潤中國食品百強榜企業。這使其能夠大幅削減傳統多級分銷的冗余環節，節省的成本一部分讓利給消費者，用于維持比傳統超市渠道平均低約25%的終端售價，另一部分則讓渡給加盟商，保障其單店盈利模型，構建“廠商→鳴鳴很忙→終端”的高效流通鏈路，既降本又共贏。

更進一步，規模帶來的不僅是議價權，還有數據驅動下的產品定制權。2025年前9個月，鳴鳴很忙訂單總數達21.29億份，超21億人次進行消費。

基于這些數據，鳴鳴很忙能夠識別消費者未被滿足的需求、現有產品的改良方向，進而與上游制造商協同開發，反向定義產品，不僅提高了產品與市場的匹配度，增強商品差異化優勢，更驅動了銷售增長與復購率提升。目前，其SKU中約34%為定制產品，會員復購率達77%。其推出的“麻醬素毛肚”在2025年前9個月銷量超過9.6億件。

同時，依托數字化系統，鳴鳴很忙能夠實時分析所有SKU的銷售、庫存周轉數據，建立快速的產品引入與淘汰機制。這使得商品池始終保持活力，將有限的貨架空間和庫存資源持續配置給周轉效率更高的商品，從源頭優化庫存結構。

在倉配履約環節，基礎設施網絡與數字化系統共同保障了流通效率。

鳴鳴很忙立足全國市場，搭建了48個物流倉庫，構成了覆蓋廣泛的多級倉網體系。科學規劃的倉庫選址，使得門店通常位于最近倉庫的300公里范圍內，保障了一般情況下24小時配送的履約能力。這有效縮短了平均配送半徑與時間，是達成低物流成本與高時效服務的物理基礎。而且，這套網絡支撐了其在下沉市場的快速滲透與穩定運營，進一步放大了規模優勢。

在此基礎上，全鏈路的數字化管控是提升效率的關鍵。通過部署倉儲管理系統（WMS）與運輸管理系統（TMS），鳴鳴很忙實現了從庫存管理到配送端的數字化運營。

系統能夠基于銷售預測與實時庫存，自動生成補貨與調撥指令，以平衡缺貨與積壓庫存的風險；能依據區域消費數據，快速響應區域市場的口味偏好差異，進行商品微調與精準鋪貨；在配送環節，通過算法優化訂單合并、車輛路徑規劃，最大化車輛裝載率，最小化行駛成本與配送時間，持續壓縮單位配送成本。

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供應鏈帶來的長期價值

這套成熟的供應鏈系統，不僅解釋了鳴鳴很忙當前的表現，更在很大程度上定義了其未來的增長路徑。從資本市場視角看，這也是其獲得高估值的核心支撐。

首先，它確保了增長模式的可持續性。隨著門店規模的持續擴大，鳴鳴很忙的倉網利用率、采購規模同步提升，邊際成本遞減優勢持續發揮，單位履約成本、采購成本持續下降，為利潤增長提供了額外彈性；高度標準化、模塊化的供應鏈能力，使得在新市場能夠快速復制已驗證的運營流程；而極低的履約成本，破解了下沉市場“配送成本高、效率低”的難題，使得縣城、鄉鎮門店也能實現成本可控、盈利穩定，進一步拓寬了其規模擴張的空間，使得“開更多店”的故事在財務上依然成立。

其次，它構筑了復合且難以模仿的競爭壁壘。上游采購的規模議價權、數據驅動的產品定義權，需要長期的規模積累與數據沉淀；下游多級倉網布局，需要大額前期投入與成熟的運營經驗；全鏈路數字化能力，需要長期的技術研發與流程迭代，三者協同形成的優勢，難以被同行快速復制。

更為重要的是，供應鏈效率的提升，直接降低了加盟商的經營難度與風險，提升了單店盈利空間，進而吸引更多優質加盟商加入，鞏固門店網絡優勢，形成“規模擴大→供應鏈效率提升→加盟商盈利增強→網絡更穩固”的正向循環，構成了生態護城河。

最后，鳴鳴很忙的供應鏈優勢還能反向賦能整個零食產業鏈升級。通過將穩定的訂單需求、消費數據反饋給上游食品制造企業，推動上游廠商優化生產計劃、調整產品結構、提升創新能力，讓上游制造更貼合終端消費需求，進而提升整個產業鏈的響應速度與創新效能，深化其在產業價值鏈中的影響力與不可或缺性，進一步鞏固自身供應鏈優勢。

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最后

在薄利的零售行業，真正的核心競爭力并非門店的簡單堆積。鳴鳴很忙能夠在低價策略下，實現健康盈利與持續擴張，其核心底氣，正是背后那套深度整合、數據驅動、極致高效的供應鏈運營體系。

可以說，鳴鳴很忙的生意核心，已從單純的銷售商品，深化為管理供應鏈效率。其目前的優勢，正是建立在將商品運營與倉配履約兩個環節，通過數據深度打通，并實現了規模化運作的基礎之上。

對于市場和投資者而言，判斷鳴鳴很忙長期價值的關鍵，不在于當下的門店規模與股價波動，而在于其供應鏈效率能否在更龐大的門店網絡、更復雜的市場環境中持續保持甚至提升，在于這套供應鏈系統能否持續進化，挖掘出更多價值。