谷歌的世紀豪賭：借百年的錢，買五年的芯

作者| 丁卯

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

2月10日，谷歌母公司Alphabet在全球債券市場投下一枚震撼炸彈。

此次Alphabet啟動了大規(guī)模的多幣種、多期限債券融資，其中美元債的發(fā)行規(guī)模從150億美元加碼至200億美元，認購訂單峰值突破了1000億美元。

但真正讓市場嘩然的，是其在英國市場發(fā)行的以英鎊計價的100年期債券，這是1997年摩托羅拉以來，大型科技公司首次嘗試這種跨世紀融資。

據(jù)悉，這筆債券的融資計劃為10億英鎊，但認購訂單峰值接近100億英鎊，實現(xiàn)約10倍的超額認購；而最終的票面利率僅為6.125%，僅比同期英國10年期國債高出約120個基點，反映出市場對谷歌信用的高度認可。

在AI迭代以“周”計算的時代，是誰在為谷歌的世紀債券買單？這次融資背后又暗藏怎樣的風(fēng)險？

為什么要發(fā)世紀債券？

據(jù)披露，谷歌此次融資的核心目的，是為人工智能基礎(chǔ)設(shè)施的巨額投入籌備長期、低成本的資金。

近年來，在如火如荼的算力競備賽之下，全球互聯(lián)網(wǎng)巨頭為了保持領(lǐng)先身位，持續(xù)調(diào)高資本開支力度，以此來匹配算力的瘋狂擴張。根據(jù)高盛的預(yù)測，2026年，頭部互聯(lián)網(wǎng)巨頭的資本開支總額有望接近5500億美元，比十年前增長了十余倍。

圖:科技巨頭資本開支預(yù)測

數(shù)據(jù)來源：高盛，36氪整理

而其中，僅谷歌一家年初披露的資本開支計劃就高達1850億美元，較2025年呈現(xiàn)翻倍。這意味著谷歌每天睜眼就要在數(shù)據(jù)中心、TPU芯片和電力設(shè)施上燒掉近5億美元。

盡管巨頭們坐擁千億現(xiàn)金儲備，但面對如此大規(guī)模的投資強度，內(nèi)部現(xiàn)金流仍不足以應(yīng)對其AI野心。而發(fā)債就成了巨頭拿到未來市場份額的低成本“入場券”。

根據(jù)標普的預(yù)測，2025年全球數(shù)字中心相關(guān)的債務(wù)發(fā)行規(guī)模達到了1820億美元，為2024年的近一倍。而從去年9月至今，谷歌、甲骨文、Meta、亞馬遜四家公司就從債券市場抽走了近1400億美元的流動性。

圖：去年9月至今美國科技巨頭發(fā)債規(guī)模

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

當Meta刷新非并購債記錄、谷歌拋出世紀賬單，投資者不禁要問：究竟是誰在為這場跨世紀的債務(wù)慷慨解囊？

誰在瘋狂搶購？

從歷史上看，發(fā)行百年債券的主體通常為主權(quán)國家，或者牛津大學(xué)、麻省理工這類具備“永續(xù)性”的學(xué)術(shù)殿堂。相比之下，谷歌作為一家成立不足30年的科技公司，如今卻向市場許下一場百年償債承諾，聽起來似乎有些荒誕。

然而，現(xiàn)實卻上演了極度的反差。這場融資不僅沒有遇冷，反而引發(fā)了金融市場的瘋狂搶購。這筆世紀債最終超額認購倍數(shù)近10倍，票面利率僅為6.125%，相當于谷歌以比同期英國10年期國債高出120bp的溢價，就鎖定了長達100年的廉價資金。

那么，背后的“金主”到底是誰？

搶購這筆世紀債券的，主要是來自英國和歐洲的養(yǎng)老金計劃和大型保險公司。為了確保收益的絕對穩(wěn)健，此類資金通常將80%以上的資產(chǎn)配置于債權(quán)類資產(chǎn)。

以養(yǎng)老金為例，這些機構(gòu)手握數(shù)十萬人的退休金，但對受益人的償付義務(wù)卻延伸至未來的30年、50年甚至80年后。由于久期長，養(yǎng)老金的負債端對于利率波動極其敏感。為了對沖利率風(fēng)險，資產(chǎn)端就需要找到與負債久期相匹配的投資資產(chǎn)。

如果只投資10年期的債券，機構(gòu)投資者就需要每隔10年進行展期，一旦利率下降，養(yǎng)老金就只能以更低的收益率重新投資。這種“再投資風(fēng)險”不僅會增加資產(chǎn)的波動性，更是投資組合長期收益率下行的隱形殺手。

與此同時，一個宏觀背景是，隨著此前美聯(lián)儲的激進加息，美國企業(yè)債券收益率已攀升至08年金融危機后較高的歷史水平。對于養(yǎng)老金、保險等機構(gòu)而言，企業(yè)債的吸引力大幅提升。

圖：美國高等級企業(yè)債收益率

數(shù)據(jù)來源：wind，36氪整理

一方面，對于這類機構(gòu)而言，其負債端本身就是按照高等級企業(yè)債收益率進行貼現(xiàn)估值，因此，相比國債，投資高等級企業(yè)債可以降低利差風(fēng)險，避免賬面赤字的出現(xiàn)。

另一方面，在地緣政治波動加劇、財政赤字失控的背景下，美國國債信用出現(xiàn)裂痕，甚至被機構(gòu)降級。相比美國國債，坐擁巨額現(xiàn)金、資產(chǎn)負債表更透明的谷歌，其長債的吸引力明顯更高。

更重要的是，在當前全球利率下行的預(yù)期窗口，谷歌發(fā)行的這種超長期債券具備更高的價格彈性。在高凸性之下，長久期債具有“漲多跌少”的非對稱特征。也就是未來一旦利率進入下降通道，谷歌債的價格漲幅將遠超同期美國國債。這不僅能穩(wěn)定養(yǎng)老金的資產(chǎn)負債表，還能為其貢獻額外的資本利得收益。

綜合來看，谷歌的世紀債券，填補了高信用、超長久期資產(chǎn)的市場真空。對于保險、養(yǎng)老金等機構(gòu)投資者而言，投資谷歌世紀債事實上并非在押注谷歌的百年興衰，而是用當下確定性最高的籌碼，完成一次對抗時間杠桿的資產(chǎn)配置。

AI“永生”？

然而，這場跨世紀的信用背書中，卻隱藏著天然的風(fēng)險：技術(shù)迭代速度與債務(wù)期限的嚴重錯配。

在AI技術(shù)日新月異的當下，TPU、GPU等算力芯片的有效使用周期只有3-5年，數(shù)據(jù)中心的設(shè)計壽命也僅約15年。這意味著，在100年的債務(wù)存續(xù)期內(nèi)，谷歌必須進行20-30次的大規(guī)模設(shè)備再投資與債務(wù)周期相匹配。

如果AI帶來的ROI無法跑贏技術(shù)折舊速度，這筆百年“低息貸款”，可能會演變成公司巨大的財務(wù)枷鎖，甚至成為刺破AI泡沫的一根利刺。

這種“基建先行、債務(wù)驅(qū)動”的狂熱，與150年前的鐵路債務(wù)狂潮如出一轍。

19世紀中期，美國進入“鐵路大躍進”時代，并催生出人類歷史上第一次現(xiàn)代基建狂潮。

1862年《太平洋鐵路法案》出臺，規(guī)定每修建一英里鐵路可獲得1.6萬-4.8萬美元政府貸款，和沿線6400英畝土地。高額利益驅(qū)動下，資本蜂擁而至。

在1865-1873年間，美國鐵路里程從3.5萬英里左右翻番至7萬英里以上。尤其是1869年首條橫貫大陸鐵路完工，正式確定了鐵路作為當時“硬核基建”的地位。

到1873年，美國鐵路行業(yè)的總投資規(guī)模達到了約25億美元，其中超過16億美元以債券形式存在。作為對比，當時美國的GDP規(guī)模約90億美元，這意味著單鐵路行業(yè)債務(wù)規(guī)模占GDP比重就接近18%。

繁榮之下，危機四伏。

在過度競爭和供需失衡之下，鐵路行業(yè)的困境快速涌現(xiàn)。1873年初，美國鐵路運力閑置率突破30%，各公司為了搶客源，陷入惡性價格戰(zhàn)，運費在五年內(nèi)暴跌40%。同時，巨額債務(wù)壓頂下，全美鐵路行業(yè)的年利息支出估算超過1億美元，占到全行業(yè)年利潤的70%以上。

但事實上，當時多條線路尚未產(chǎn)生足夠的盈利，大量公司被迫陷入“以新還舊”龐氏陷阱。這意味著一旦融資斷裂，這座債務(wù)長城就會瞬間演化為債務(wù)危機。

最終在1873年9月，主導(dǎo)北太平洋鐵路的杰伊.庫克銀行敲響了喪鐘。因為無法如期出售價值1億美元的鐵路債券，這家顯赫一時的銀行出現(xiàn)資金鏈斷裂，并引發(fā)破產(chǎn)。

恐慌迅速蔓延，在隨后三年里，全美89家鐵路公司倒閉，價值約8億美元的鐵路債券陷入違約。更可怕的是，這場風(fēng)暴從鐵路蔓延至全美，在企業(yè)破產(chǎn)潮下，美國失業(yè)率飆升至14%，最終以長達65個月的經(jīng)濟“大蕭條”宣告了鐵路債務(wù)狂潮的終結(jié)。

一百五十年前，人們堅信鐵路是“永恒的基建”，一百五十年后，人們相信AI是“數(shù)字的基石”。歷史的諷刺之處在于：鐵軌確實留在了北美的大地上，但債權(quán)人卻在豪賭中灰飛煙滅。

如今，瘋狂基建引發(fā)的債務(wù)狂潮似乎正在重演，只不過標的資產(chǎn)從“鋼鐵導(dǎo)軌”切換成了“硅基算力”。如果AI的盈利神話無法如期兌現(xiàn)，那么今天的這場盛宴，或?qū)⒊蔀楹笫姥壑凶畎嘿F的黑色幽默。

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