誰開啟周期？

核心觀點(diǎn)：

1.非常道也。年初以來，以全球制造業(yè)為表征的景氣指標(biāo)明顯上行，已連續(xù)6個(gè)月維持在擴(kuò)張區(qū)間，增添了市場對(duì)于新一輪資本開支周期的憧憬。地緣風(fēng)險(xiǎn)加劇的背景下，全球經(jīng)濟(jì)景氣程度為何抬升？這是否終將有助于我國經(jīng)濟(jì)鞏固和物價(jià)回升？

2.近年地緣風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)顯著抬升，目前僅次于兩次世界大戰(zhàn)時(shí)期。歷史可見，其亦能領(lǐng)先帶動(dòng)全球資本開支及經(jīng)濟(jì)周期。與此同時(shí)，盡管市場對(duì)于AI科技定價(jià)是否存在泡沫有爭議，但仍難以證偽其投資進(jìn)程正在上下游深化，及長期擴(kuò)張的基本趨勢(shì)。

3.上述國防、科技等共振下的資本開支擴(kuò)張，疊加近期美國最高法院的關(guān)稅判決，將有利于世界貿(mào)易維持高位。以有色金屬為代表的商品價(jià)格雖有波動(dòng)，但其需求的絕對(duì)規(guī)模似仍有提升空間，供需平衡趨緊的邊際定價(jià)邏輯仍將支撐其未來價(jià)格走勢(shì)。

4.展望未來，鑒于經(jīng)濟(jì)預(yù)期增速目標(biāo)適度下調(diào)的可能性，外需偏強(qiáng)或?qū)⒚黠@支撐我國工業(yè)生產(chǎn)及實(shí)際GDP，國際定價(jià)品類對(duì)PPI降幅收窄的作用加大。不過，本輪全球科技、國防等支出擴(kuò)張異于傳統(tǒng)消費(fèi)需求，宏觀讀數(shù)和微觀體感之間或存差異。

正文：

年初以來，以全球制造業(yè)為表征的景氣指標(biāo)明顯上行，已連續(xù)6個(gè)月維持在擴(kuò)張區(qū)間，增添了市場對(duì)于新一輪資本開支周期的憧憬。地緣風(fēng)險(xiǎn)加劇的背景下，全球經(jīng)濟(jì)景氣程度為何抬升？這是否終將有助于我國經(jīng)濟(jì)鞏固和物價(jià)回升？

一、不只是常規(guī)力量

近年地緣風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)顯著抬升，目前僅次于兩次世界大戰(zhàn)時(shí)期。歷史可見，其亦能領(lǐng)先帶動(dòng)全球資本開支及經(jīng)濟(jì)周期。今年美歐日等國防開支占GDP比重有望創(chuàng)30年來新高。若考慮美對(duì)委內(nèi)瑞拉、格陵蘭島等行動(dòng)的“導(dǎo)火索”作用，各方還有加大投入的概率。

圖1. 大炮與黃油：誰更拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)？

來源：WIND，Global Macro Database，筆者測算

注：地緣風(fēng)險(xiǎn)為“戰(zhàn)爭威脅”表征的全球政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)。

近期，美國大型科技公司披露的2026年AI投資增速指引持續(xù)超過市場預(yù)期。盡管市場對(duì)于AI科技定價(jià)是否存在泡沫有爭議，但仍難以證偽其投資進(jìn)程正在上下游深化，及其長期擴(kuò)張的基本趨勢(shì)。

圖2. 科技驅(qū)動(dòng)投資：可遇不可求？

來源：WIND，筆者測算

二、結(jié)構(gòu)分化是主線

上述國防、科技等共振下的資本開支擴(kuò)張，疊加近期美國最高法院的關(guān)稅判決，將有利于世界貿(mào)易維持高位。鑒于我國經(jīng)濟(jì)預(yù)期增速目標(biāo)適度下調(diào)的可能性，外需偏強(qiáng)或?qū)⒚黠@支撐工業(yè)生產(chǎn)及實(shí)際GDP。

圖3. 出口與GDP已顯著同步

來源：WIND，筆者測算

以有色金屬為代表的商品價(jià)格雖有波動(dòng)，但其需求的絕對(duì)規(guī)模似有提升空間。供需平衡趨緊的邊際定價(jià)邏輯仍支撐其價(jià)格，對(duì)我國PPI降幅收窄的作用加大。不過，本輪全球科技、國防等支出擴(kuò)張異于傳統(tǒng)消費(fèi)需求，宏觀讀數(shù)和微觀體感之間或存差異。

圖4. 國際定價(jià)品類對(duì)PPI影響加大

來源：Bloomberg，WIND，筆者測算

風(fēng)險(xiǎn)提示： 預(yù)期非線性變化。

【作者】

伍戈 ： 博士，長江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。曾長期供職央行貨幣政策部門，并在國際貨幣基金組織擔(dān)任經(jīng)濟(jì)學(xué)家。孫冶方經(jīng)濟(jì)科學(xué)獎(jiǎng)獲得者，獲浦山政策研究獎(jiǎng)、劉詩白經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)，遠(yuǎn)見杯經(jīng)濟(jì)預(yù)測冠軍。

徐謹(jǐn)智、俞濤、高童 ：長江證券研究員。

【近期研究】

1.，2026年2月8日

2.，2026年1月28日

3.，2026年1月18日

4.，2025年12月28日