濱湖建設(shè)債券遭撤標(biāo)：“借新還舊”承壓，資產(chǎn)流動(dòng)性與盈利隱憂

作者 | 城投君

35%額度債券撤標(biāo)引關(guān)注，26只超短融“借新還舊”

2026年2月26日，常州濱湖建設(shè)發(fā)展集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“濱湖建設(shè)”或“公司”）發(fā)布2026年度第四期超短期融資券撤標(biāo)情況的公告。該期債券發(fā)行金額為2.00億元，申購(gòu)區(qū)間為1.5%-2%，募集資金用于償還公司存量有息債務(wù)。

在申購(gòu)結(jié)束前一小時(shí)內(nèi)，作為簿記管理人的江蘇江南農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司，分別以1.69%和2.00%的申購(gòu)價(jià)位撤標(biāo)3000.00萬(wàn)元和4000.00萬(wàn)元，合計(jì)占發(fā)行金額的35%。據(jù)債券發(fā)行情況公告，該債券發(fā)行利率為1.68%，申購(gòu)期間有效認(rèn)購(gòu)倍數(shù)為1.4倍。

據(jù)企業(yè)預(yù)警通統(tǒng)計(jì)，2025年至今，濱湖建設(shè)共發(fā)行26期超短期融資券，募集資金均用于償還債券。

濱湖建設(shè)成立于2004年9月，是武進(jìn)高新區(qū)最重要的市政基礎(chǔ)設(shè)施及配套項(xiàng)目投融資及開(kāi)發(fā)建設(shè)主體，承擔(dān)國(guó)有資產(chǎn)投資與經(jīng)營(yíng)、市政工程施工等職能。截至2025年末，公司注冊(cè)資本和實(shí)繳資本均為30.00億元，控股股東為江蘇武進(jìn)高新投資控股有限公司，實(shí)際控制人為武進(jìn)國(guó)家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)管理委員會(huì)。2026年1月，經(jīng)新世紀(jì)評(píng)級(jí)評(píng)定的主體長(zhǎng)期信用等級(jí)為AA+，評(píng)級(jí)展望為穩(wěn)定。

營(yíng)收凈利雙降與補(bǔ)貼不確定性

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末，濱湖建設(shè)營(yíng)業(yè)收入17.02億元，同比下降31.62%；利潤(rùn)總額1.83億元，凈利潤(rùn)1.18億元，同比下降42.82%；總資產(chǎn)459.72億元，總負(fù)債300.23億元，資產(chǎn)負(fù)債率65.31%；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~2.60億元；流動(dòng)比率224.16%。公司2024年?duì)I業(yè)收入及凈利潤(rùn)大幅下降，主要系當(dāng)期房地產(chǎn)業(yè)務(wù)無(wú)新增交付項(xiàng)目，以及所得稅費(fèi)用金額增長(zhǎng)所致。

2025年第三季度財(cái)報(bào)顯示，公司營(yíng)業(yè)收入5.33億元，同比下降19.36%；利潤(rùn)總額5879.46萬(wàn)元，凈利潤(rùn)2405.42萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)156.76%；總資產(chǎn)477.58億元，總負(fù)債312.85億元，資產(chǎn)負(fù)債率65.51%；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~24.18億元；流動(dòng)比率231.64%。

從具體業(yè)務(wù)來(lái)分析，2024年濱湖建設(shè)貿(mào)易業(yè)務(wù)收入3.35億元，毛利率1.92%；代建工程收入7.81億元，毛利率13.04%；房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入0.19億元，毛利率88.96%；租賃業(yè)務(wù)2.53億元，毛利率99.20%；土地一級(jí)整理服務(wù)業(yè)務(wù)收入0.93億元，毛利率100%；其他收入0.46億元，毛利率6.77%。公司代建工程業(yè)務(wù)區(qū)域?qū)I(yíng)性強(qiáng)，通過(guò)租賃、商品貿(mào)易等業(yè)務(wù)多元化布局；公司代建項(xiàng)目待回款規(guī)模大，對(duì)資金形成大量占用；貿(mào)易業(yè)務(wù)利潤(rùn)空間有限。

2022-2024年，公司利潤(rùn)總額分別為1.80億元、2.33億元、1.83億元，補(bǔ)貼收入分別為2.02億元、47.63萬(wàn)元和527.02萬(wàn)元；公司還面臨盈利能力較弱且政府補(bǔ)貼收入不確定的風(fēng)險(xiǎn)。

存貨占比超五成，受限資產(chǎn)過(guò)百億

截至2024年末，濱湖建設(shè)總資產(chǎn)為459.72億元；流動(dòng)資產(chǎn)295.95億元，占比64.38%；非流動(dòng)資產(chǎn)163.77億元，占比35.62%。

從具體項(xiàng)目來(lái)看，2024年公司存貨255.25億元，以土地開(kāi)發(fā)和工程施工項(xiàng)目為主，占比為55.52%；貨幣資金20.09億元，其中非受限貨幣資金8.94億元；其他應(yīng)收款為10.15億元，主要為應(yīng)收當(dāng)?shù)刎?cái)政局的土地款及當(dāng)?shù)卣捻?xiàng)目投資款；應(yīng)收賬款為0.91億元。

投資性房地產(chǎn)為81.59億元，占比17.75%；其他非流動(dòng)資產(chǎn)為62.01億元，以待結(jié)算的拆遷及土地整理項(xiàng)目為主；其他非流動(dòng)金融資產(chǎn)為10.76億元，主要為權(quán)益工具投資；在建工程為2.33億元。

受限方面，公司2024年受限資產(chǎn)為103.28億元，占同期凈資產(chǎn)比重為64.76%，受限原因?yàn)橘|(zhì)押及抵押借款。

綜合來(lái)看，公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以流動(dòng)資產(chǎn)為主；2024年存貨周轉(zhuǎn)率僅0.05次/年，存貨規(guī)模較大且占用水平較高；考慮到市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)等因素，投資性房地產(chǎn)可能面臨公允價(jià)值變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；公司資產(chǎn)受限比例較高，資產(chǎn)流動(dòng)性較弱且整體資產(chǎn)價(jià)值較低。

有息債務(wù)占比超八成，償債高度依賴外部融資

由于濱湖建設(shè)在安置房、標(biāo)準(zhǔn)廠房等項(xiàng)目投入資金量較大、融資需求較大，公司負(fù)債規(guī)模呈波動(dòng)上升趨勢(shì)，并且有息債務(wù)維持在較高水平。截至2024年末，公司總負(fù)債為300.23億元，資產(chǎn)負(fù)債率為65.31%。其中，流動(dòng)負(fù)債為132.03億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債為36.36億元，非流動(dòng)負(fù)債為168.21億元。同期，公司有息債務(wù)為244.92億元，占總負(fù)債比重為81.58%。

近年公司流動(dòng)負(fù)債呈波動(dòng)增長(zhǎng)趨勢(shì)，主要為短期借款、其他應(yīng)付款等項(xiàng)目增加所致。截至2024年末，公司短期借款30.56億元；其他應(yīng)付款36.10億元，主要為與當(dāng)?shù)毓镜耐鶃?lái)款；其他流動(dòng)負(fù)債14.31億元；應(yīng)付賬款6.08億元，主要為工程款。2024年非流動(dòng)負(fù)債主要為86.58億元的長(zhǎng)期借款、79.69億元的應(yīng)付債券。

或有風(fēng)險(xiǎn)方面，截至2025年9月末，公司對(duì)外擔(dān)保金額為248.89億元，占同期凈資產(chǎn)比重為151.09%；雖然大部分被擔(dān)保對(duì)象為國(guó)企，但擔(dān)保規(guī)模較大需持續(xù)關(guān)注公司代償風(fēng)險(xiǎn)。從償債指標(biāo)來(lái)看，2024年公司流動(dòng)比率為2.24倍，速動(dòng)比率為0.31倍，EBITDA利息保障倍數(shù)為1.10倍。由于公司存貨規(guī)模較大，因此流動(dòng)比率較高、速動(dòng)比率較低，高流動(dòng)性資產(chǎn)不足以覆蓋短期負(fù)債；公司利息支出較大，EBITDA對(duì)利息的保障能力有待提升。

現(xiàn)金流方面，2022-2024年，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為4.51億元、26.78億元、2.60億元，投資現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為5.45億元、6.58億元、-13.21億元，籌資現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-21.14億元、-23.42億元、4.30億元。公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量受項(xiàng)目結(jié)算進(jìn)度影響，存在大幅波動(dòng)；2024年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與投資現(xiàn)金流量?jī)纛~之和為負(fù)，公司償債能力依賴于外部融資。

授信方面，2025年9月末公司獲得銀行綜合授信額度207.65億元，未使用額度為76.40億元，具有一定備用流動(dòng)性。

綜合來(lái)看，公司債務(wù)以長(zhǎng)期債務(wù)為主，但短期債務(wù)規(guī)模較大，將面臨集中償債壓力。公司借款以銀行借款、債券融資為主，雖然未使用銀行授信額度規(guī)模尚可、融資渠道暢通，但考慮到公司未來(lái)建設(shè)項(xiàng)目資本性支出壓力仍然較大，并且目前仍處于“借新還舊”的階段，需關(guān)注項(xiàng)目回款進(jìn)度，以及回款能否提升經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的規(guī)模及穩(wěn)定性。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司年報(bào)、公司公開(kāi)債券募集說(shuō)明書(shū)、企業(yè)預(yù)警通等公開(kāi)數(shù)據(jù)。