“中國(guó)AMOLED第一”越做越虧？和輝光電赴港再上市背后的突圍焦慮

在中國(guó)顯示產(chǎn)業(yè)的敘事里，OLED一直被視為下一代核心技術(shù)之一。過(guò)去十年，中國(guó)廠(chǎng)商用龐大的資本投入和政策扶持，成功在這一曾被外企長(zhǎng)期壟斷的領(lǐng)域完成了局部的技術(shù)追趕。

在這條路徑中，上海和輝光電是一家頗具象征意義的企業(yè)。它是中國(guó)最早實(shí)現(xiàn)AMOLED量產(chǎn)的廠(chǎng)商之一，在平板與筆記本OLED面板領(lǐng)域長(zhǎng)期保持國(guó)內(nèi)第一。若僅從技術(shù)和市場(chǎng)份額來(lái)看，這家公司幾乎是中國(guó)中尺寸OLED賽道的隱形冠軍。

但另一組數(shù)據(jù)卻構(gòu)成鮮明反差：上市五年仍未盈利，2024年凈虧損超過(guò)25億元，毛利率長(zhǎng)期為負(fù)。一邊是“技術(shù)趕超”的產(chǎn)業(yè)敘事，一邊是“長(zhǎng)期生產(chǎn)，長(zhǎng)期虧”的財(cái)務(wù)現(xiàn)實(shí)。

日前，這家A股科創(chuàng)板上市公司，正式通過(guò)港交所聆訊，即將再度登陸資本市場(chǎng)。那么，這家在細(xì)分市場(chǎng)排名第一的半導(dǎo)體制造商，為何遲遲走不出虧損？

中國(guó)AMOLED第一：上海國(guó)資背書(shū)+華虹系管理基因

和輝光電的底色，是典型的“上海國(guó)資+華虹技術(shù)”混合體。

公司成立于2012年，由上海國(guó)資體系推動(dòng)建立。其核心管理團(tuán)隊(duì)部分出自中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的重要陣地——華虹體系。

董事長(zhǎng)傅文彪親歷國(guó)家“909工程”的艱難起步，并擔(dān)任華虹集團(tuán)董事長(zhǎng)；總經(jīng)理劉惠然同樣擁有華虹與面板產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期經(jīng)驗(yàn)。這種深厚的產(chǎn)業(yè)背景，讓和輝光電在成立之初就具備了極高的起點(diǎn)。

依托上海聯(lián)和投資有限公司的控股背景，和輝光電不僅獲得了充沛的初始資本，更在政策扶持下?lián)碛辛嗽囧e(cuò)的底氣。

也正是這種底氣，讓和輝光電走出了一條與眾不同的技術(shù)路線(xiàn)。在手機(jī)屏幕紅海廝殺之際，和輝光電敏銳地將賭注壓在了當(dāng)時(shí)尚屬藍(lán)海的“中大尺寸”AMOLED領(lǐng)域。

成立第三年，和輝光電就建成了中國(guó)第一條AMOLED量產(chǎn)線(xiàn)，第4.5代生產(chǎn)線(xiàn)正式投產(chǎn)；此后，又建成第6代AMOLED產(chǎn)線(xiàn)，并逐漸形成剛性、柔性和Hybrid三類(lèi)技術(shù)能力。

從平板電腦到筆記本電腦，再到智能座艙，和輝光電利用其獨(dú)有的“剛?cè)岵?jì)”產(chǎn)線(xiàn)靈活性，率先實(shí)現(xiàn)了Hybrid及Tandem技術(shù)的量產(chǎn)應(yīng)用，發(fā)展非常迅速。

這一策略在近幾年愈發(fā)顯現(xiàn)出了價(jià)值。隨著PC行業(yè)對(duì)高端顯示需求提升，以及車(chē)載智能座艙對(duì)高分辨率屏幕的需求爆發(fā)，中尺寸OLED市場(chǎng)正在加速增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，到2030年，平板和筆電OLED滲透率有望從2024年的5.5%提升至23.9%。

而和輝光電，已經(jīng)在這一細(xì)分市場(chǎng)建立了不俗的競(jìng)爭(zhēng)力。2024年，在平板和筆記本AMOLED面板領(lǐng)域，其銷(xiāo)量與收入均位列中國(guó)第一，市場(chǎng)份額接近一半，顯示了在細(xì)分賽道的統(tǒng)治力。在車(chē)載顯示領(lǐng)域，它更是成為蔚來(lái)、極氪、上汽智己等新勢(shì)力車(chē)企的核心供應(yīng)商。

可以說(shuō)，和輝光電代表了中國(guó)OLED產(chǎn)業(yè)從手機(jī)附庸走向中大尺寸突破的關(guān)鍵一環(huán)。

某種程度上，上海集成電路基金在2025年的階段性減持，也可以說(shuō)是一種信號(hào)：這家公司已經(jīng)走過(guò)新技術(shù)驗(yàn)證期，獨(dú)立發(fā)展能力再上一個(gè)臺(tái)階。

然而，產(chǎn)業(yè)的邏輯往往比政策的預(yù)判更為冷酷。和輝光電的“先發(fā)優(yōu)勢(shì)”，在OLED這個(gè)吞噬資金的巨獸面前，顯得如此脆弱。

后發(fā)者的盈利悖論：長(zhǎng)期生產(chǎn)，長(zhǎng)期虧

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，和輝光電正面臨一個(gè)相對(duì)尷尬的局面。

過(guò)去三年，其營(yíng)收相對(duì)更具韌性，呈波動(dòng)式增長(zhǎng)，但虧損卻持續(xù)擴(kuò)大。2024年，公司營(yíng)收接近50億元，凈虧損仍達(dá)到25億元；且毛利率依舊為負(fù)，為-23.8%，這說(shuō)明營(yíng)收至今無(wú)法覆蓋成本。

這背后既存在著OLED行業(yè)的結(jié)構(gòu)性邏輯，也是因?yàn)槠髽I(yè)自身內(nèi)驅(qū)力有限。

在顯示產(chǎn)業(yè)里，OLED是一項(xiàng)典型的技術(shù)型重資產(chǎn)制造業(yè)。一條高世代產(chǎn)線(xiàn)動(dòng)輒投資數(shù)百億元，折舊成本與設(shè)備攤銷(xiāo)自始至終在持續(xù)吞噬著和輝光電的利潤(rùn)，說(shuō)是“吞金獸”都毫不為過(guò)。

賺錢(qián)能力始終為負(fù)的更深層原因，在于其商業(yè)模式的先天不足。作為后發(fā)企業(yè)，和輝光電的工藝積累時(shí)間遠(yuǎn)遠(yuǎn)短于國(guó)際龍頭，生產(chǎn)效率與良率提升速度慢，導(dǎo)致單位制造成本長(zhǎng)期高于行業(yè)均值；同時(shí)，它還缺乏上游材料設(shè)備的自主可控能力以及對(duì)下游終端品牌的垂直整合能力，只能同時(shí)承受著上下游的雙重?cái)D壓。

更致命的是，和輝光電核心優(yōu)勢(shì)區(qū)的“中大尺寸”護(hù)城河，即將遭受沖擊。

一方面，三星顯示今年剛量產(chǎn)的G8.6代IT-OLED產(chǎn)線(xiàn)，將把中大尺寸面板的生產(chǎn)成本拉低到一個(gè)全新的維度。對(duì)于和輝光電現(xiàn)有的4.5代和6代線(xiàn)而言，這無(wú)異于一次降維打擊。隨著三星的新產(chǎn)線(xiàn)持續(xù)放量，和輝光電在成本上的微弱優(yōu)勢(shì)愈發(fā)被稀釋。

另一方面，京東方與華星光電憑借更完整的產(chǎn)業(yè)鏈和更龐大的產(chǎn)能規(guī)模，在手機(jī)與IT顯示市場(chǎng)早已形成強(qiáng)大市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)；維信諾、天馬等廠(chǎng)商則在細(xì)分領(lǐng)域不斷搶占份額。

而在需求側(cè)，全球消費(fèi)電子市場(chǎng)正處于存儲(chǔ)大周期的調(diào)整期，終端需求收斂已成共識(shí)。平板、筆電市場(chǎng)的換機(jī)周期延長(zhǎng)，車(chē)載顯示的滲透率提升雖快但基數(shù)尚小，這些變量疊加，讓和輝光電深陷一個(gè)危險(xiǎn)局面：

前有三星的成本壓制，后有國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商的規(guī)模追趕，而需求端卻未必能提供足夠空間。

這正是和輝光電面臨的“盈利悖論”：技術(shù)突破并不必然意味著商業(yè)成功。所謂的“先發(fā)優(yōu)勢(shì)”，在缺乏規(guī)模效應(yīng)和技術(shù)迭代持續(xù)性的情況下，更容易變成一場(chǎng)虛假的繁榮。

再上市也只是贏得時(shí)間窗口，不是解藥

赴港上市，顯然和輝光電想要掙脫這些困境，試圖獲取的外部助力。而放在更宏觀的產(chǎn)業(yè)周期中，和輝光電的赴港上市其實(shí)并不孤立。

在這一輪科技大周期中，中國(guó)半導(dǎo)體行業(yè)正在經(jīng)歷一輪明顯的資本與產(chǎn)業(yè)重組周期。

自“新國(guó)九條”、“科創(chuàng)板八條”及“并購(gòu)六條”發(fā)布以來(lái)，產(chǎn)業(yè)整合的號(hào)角已經(jīng)吹響。2024年至2025年，A股半導(dǎo)體領(lǐng)域并購(gòu)案頻發(fā)，從光信息合并中科曙光到江豐電子收購(gòu)凱德石英，資本正在以前所未有的力度重塑產(chǎn)業(yè)格局。

與此同時(shí)，一批半導(dǎo)體企業(yè)也在加速奔赴港股市場(chǎng)。作為一家A股上市公司，和輝光電同樣試圖通過(guò)更大的資本平臺(tái)，完成規(guī)模擴(kuò)張與產(chǎn)業(yè)整合。

首先，港股市場(chǎng)對(duì)于硬科技企業(yè)的估值邏輯雖然嚴(yán)苛，但其國(guó)際化的資本平臺(tái)有助于和輝光電引入更多元化的戰(zhàn)略投資者，甚至可能成為跨國(guó)并購(gòu)的跳板。在A股連續(xù)虧損導(dǎo)致再融資受限的背景下，港股或許是和輝光電獲取寶貴流動(dòng)性的唯一窗口。

其次，赴港上市是和輝光電跳出單一產(chǎn)能競(jìng)賽、邁向生態(tài)協(xié)同的關(guān)鍵一步。OLED競(jìng)爭(zhēng)的下半場(chǎng)，不再是單純的拼產(chǎn)能、拼良率，而是拼技術(shù)、拼資本、拼產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)調(diào)、拼客戶(hù)生態(tài)。

和輝光電亟需通過(guò)資本運(yùn)作，向上游延伸材料布局，向下游綁定更多終端巨頭，甚至通過(guò)并購(gòu)整合行業(yè)內(nèi)分散的中小產(chǎn)能，以迅速擴(kuò)大規(guī)模效應(yīng)，對(duì)沖海內(nèi)外巨頭的成本優(yōu)勢(shì)。

此前，上海集成電路基金的減持，看似是有計(jì)劃撤退，實(shí)則也是一種倒逼。赴港上市或許能為和輝光電贏得一個(gè)寶貴的時(shí)間窗口，但資本從來(lái)不是萬(wàn)能藥。它接下來(lái)必須直面一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題：如何轉(zhuǎn)變?yōu)檎嬲邆溆芰Φ漠a(chǎn)業(yè)公司。

來(lái)源：港股研究社