湖南
風控原則之一，不投進入就要換CEO的公司。
文｜《中國企業家》記者 梁宵
編輯｜米娜
頭圖來源｜受訪者
并購市場的火越燒越旺。
星巴克中國的股權并購剛剛落下帷幕，安踏就以120億元的大手筆入股國際品牌彪馬；因產能過剩而洗牌加劇的光伏領域，也成為并購主場，接連傳出TCL中環入股一道新能源，通威股份收購的消息。數據顯示，截至2月25日，A股市場年初以來的并購重組交易就達到507起，合計金額約1300億元。
“整體上來講，中國市場確實進入了并購時代，這點是大家都比較認同的；不過并購基金要想在并購重組中發揮更大的作用，還需要解決一些現實中的問題。”全國政協委員、中信資本董事長兼首席執行官張懿宸對《中國企業家》指出。
他今年關注的問題就與此相關，他認為并購基金參與上市公司并購重組具有多重戰略價值，建議監管層可根據業務類型和并購屬性，在保障交易公平原則的前提下，適當放寬業績承諾、對賭、同業競爭、關聯交易等方面的監管要求，以有效推動持有優質產業資源的并購基金，與產業上下游上市公司開展并購重組合作。
來源：AI生成
這也是張懿宸一直關注呼吁的事情。不過采訪話題不止于此：他預測當前房地產的深度調控已經接近底部，并購基金將迎來“一代人的投資機會”；基于過往中信資本百余個投資項目的經驗和教訓，他提到了通用原則，也分享了“避坑指南”；而作為麥當勞中國董事會主席，張懿宸透露了麥當勞的擴張計劃，表示今年會加大“下沉”力度。
他的另一份建議就是關于“促進餐飲行業高質量發展”，其中指出，當前外賣平臺競爭加劇，外賣消費占比持續攀升，一定程度上抑制了到店消費需求，進而影響餐飲企業對門店面積的需求，不利于城市“煙火氣”恢復和商業地產振興。
“今年經濟整體會是不錯的，但并不意味著消費市場就會非常火熱，很多企業會因為爭搶市場份額而加劇‘內卷’，比如外賣平臺的補貼大戰，長期來看，對餐飲行業和消費者來說都不是好事，是不可持續的。”
以下為《中國企業家》與張懿宸的對話，有刪減。
“一代人才有可能遇到的投資機會”
《中國企業家》：并購市場現在非常活躍，你們最近關注哪些領域的機會？
張懿宸：主要是現代服務業、旅游業，當然還有以前延續的那些領域：零售的、傳統互聯網公司的私有化，幾個項目尚在進行中。
《中國企業家》：今年政府工作報告對房地產市場的政策定調為“著力穩定”，指引舉措是“控增量、去庫存、優供給”，對于并購基金來說，如何把握其中的機會？
張懿宸：剛才提到的現代服務業，主要也是指輕資產商業管理、物業管理這方面的機會。
房地產領域的住宅，肯定不是我們要關注的，我們看的基本上都是像珠海萬達商管那樣的商業、輕資產的項目，因為這些項目現金流比較好，提升的空間比較大。
我們對房地產市場的整體判斷是，依然處于深度調整期，但接近底部，很多房地產公司都有變賣資產的需要，我認為，這是一代人才有可能遇到的一次機會，而且會持續幾年的時間，所以我們也在積極地尋找這樣的機會。
《中國企業家》：這類項目的并購難度是什么？
張懿宸：從交易類型上來看，有點類似于跨國企業、大企業的分拆，不過更復雜。
首先，要對資產質量有非常清晰的判斷，這是最根本的，我們要找的項目肯定是底層資產質量本身不錯，運營還可以，問題更多是出在股東身上，那么通過并購，讓股東結構更加健康，就可以實現一定的價值修復；在這個基礎之上，還可以通過管理層的調整和激勵制度的完善，進一步創造價值。
這些都屬于比較常規的操作，不過與一般的分拆項目不太一樣的是，當前的地產類項目一般都牽扯到一定數量的債權人，除了和股東談判之外，還要和方方面面的債權人打交道，然后把大家的訴求統一到一起，這對交易能力的要求是非常高的。
“解開私募股權退出結點”
《中國企業家》：今年你對私募股權基金的資金來源、投資方向、退出等環節都提出了相關的政策建議，從并購基金的未來前景來看，哪一個環節最為“卡脖子”？
張懿宸：應該還是退出環節的問題。
一方面，這一兩年國內的流動性整體還是挺好的，保險公司的資產規模一直在增長，又是低利率環境，他們也想盡快找到合適的資產進行投資，所以像我們這樣的機構，人民幣基金的募集還是比較容易的。
另一方面，對于很多投資基金——不僅僅是并購基金，大多數到了退出時點，甚至形成了所謂的“退出堰塞湖”的現象，已經到了必須要解決的地步。融投管退，只有疏通“退出”這個環節，才能形成真正的投資閉環，資金才能真正滾動起來。
今年政府工作報告，也是很少見地提到這么兩句話，“拓展私募股權和創投基金退出渠道”“提高直接融資、股權融資比重”，可以看到，中央對這個現實問題已經足夠重視，到了真正要改變的時間點。
《中國企業家》：之前你也提到，上市公司并購也會成為基金退出的一個主要路徑。
張懿宸：對。從退出渠道來看，IPO當然是一個選擇，但要拓展渠道，不是說簡單把IPO的量放大，因為現在一級市場投資沉淀下來的資產規模超過10萬億元，不可能指望這么多的企業都通過IPO退出，這不現實。
來源：視覺中國
另一方面，現在A股上市公司的整體現金儲備是比較充足的，今天上午（3月7日）政協小組開會的時候，上交所（上海證券交易所）總經理蔡建春就提到一個數字，2025年滬市上市公司現金分紅首次超過了2萬億元，這些公司有充足的資金進行收購和再發展。
過去幾年，我們也在不斷嘗試與A股公司之間的資產交易，最近一個項目，就是我們并購整合的嘉信立恒和上市公司新大正的重組。
《中國企業家》：這是中信資本第一個通過上市公司并購的方式退出的項目嗎？項目推進中有哪些問題？
張懿宸：可以這么說，這算是我們第一次實實在在通過上市公司收購退出的項目，之前更多是被投公司借殼上市的案例。
這個項目操作過程中，我們遇到了一些很現實的問題，能感受到對于私募股權通過上市公司并購重組退出這樣一種新的方式，還需要監管層面研究制定更加細化、有針對性的方案，我今年也提交了相關的建議。
比如A股要求上市公司的股東要“向上穿透”，我們的LP里面有美元基金，他們只是財務投資人，而不享有企業的任何控制權和管理權，那么“穿透”的對象是否可以只限于基金層面？不然會限制很多交易。另外還有包括“業績對賭”“關聯交易”“股票鎖定期限”等各種要求，是否可以對并購基金股東有所放寬？
《中國企業家》：嘉信立恒的重組案例，是典型的通過并購將“26只貓變成老虎”的產業整合，現在中國有很多大市場、小企業的產業，比如高端茶葉領域，前五大企業的市場份額加起來不到6%，這樣的行業是并購基金關注的機會領域嗎？
張懿宸：這個領域我們還沒怎么研究過，給我的感覺，茶葉市場整體處于缺乏行業標準、真偽難辨的一個發展階段，很多企業只是在低水平上進行競爭。不光茶葉，整個農林行業，都不太可能會是我們的聚焦點。很早以前我就看過類似的項目，還特意跑到種植基地去調研，最終也沒有投資。后來也有大量項目造假的問題出現。
不過，從另一方面來說，恰恰可以通過并購這個方式，實現這些產業和企業的規模化、標準化、品牌化，國際上也有一些比較大的茶品牌，比如立頓，還有高端品牌TWG系列，這樣來看，中國的同類企業是不是也存在這樣的機會？
就拿麥當勞的供應商來說，都是規模化的企業，也都具備可追溯的產業鏈，這樣才能保證最終的食品安全。所以其他領域肯定也有這個整合潛力，但問題就在于現在看不懂，無法判斷到一個怎樣的程度才能實現有效整合。
“市場化的基因很關鍵”
《中國企業家》：并購基金對被投企業大多只能“遙控管理”，從中信資本的投資案例來看，什么樣的治理架構以及管理模式更加有效？
張懿宸：每家公司落到具體層面，都不一樣，不過有幾個通用原則：首先就是定戰略，定獎懲機制，這個都不管的話，那么基金進入的意義就沒那么大了；然后執行過程中更多是放權，并跟進判斷管理層的能力，干得不好果斷換人。
但說實話，換人的效果也因企業而異，有些企業，即使派了新的管理層過去，也很難實施有效的調整和改革，很難撼動固有的企業文化，從這一點來講，真正難的是，要對被投企業的文化有非常清晰的了解和判斷，一家沒有市場化文化基因的企業，戰略、激勵、團隊這些管理工具都很難撬動其改變。
《中國企業家》：文化更多是隱而不露的，如何盡調？
張懿宸：做并購投資，盡調要做得非常深入，訪談各種相關方——高管、員工、供應商等等，在中間就會發現很多問題。
我給你舉個例子，我們現在有一位運營合伙人就是專門看人的，每個企業真正決定進入之前，她要去跟所有管理層進行訪談，看對方個人能力如何，高管之間的關系怎么樣，對這些高管的去留會形成一個判斷；之后，她一般會和被投企業的CEO之間再做一次反饋，如果CEO對未來的團隊調整方案堅決反對，那么大概率，這個并購整合推進的難度就會很大。
這也是我們的投資風控原則之一，不會投資一進入就需要換掉CEO的公司，那種情況下，整體投資風險會很大。
特別聲明：以上內容(如有圖片或視頻亦包括在內)為自媒體平臺“網易號”用戶上傳并發布，本平臺僅提供信息存儲服務。
Notice: The content above (including the pictures and videos if any) is uploaded and posted by a user of NetEase Hao, which is a social media platform and only provides information storage services.
