泡泡瑪特，無人接棒「LABUBU」

當潮玩失去了“情緒留白”，爆款制造機還能轉多久？

泡泡瑪特的“爆款魔力”似乎正在經受考驗。

近日，公司相繼推出的兩款全新IP——“放學后的 Merodi”與“KeyA”，在市場端與輿論端都遭遇了不小的阻力。前者發售后并未出現以往“上架即售罄”的搶購盛況，二手交易價格也出現破發；后者尚未正式發售，就已陷入原創性與審美表達的爭議之中。作為以IP驅動增長的潮玩龍頭，泡泡瑪特正面臨一種更現實的難題，爆款不再“必然”。

與此同時，資本市場的態度也出現波動。自2025年8月26日泡泡瑪特股價創下339.8港元的階段高點后，股價便進入震蕩回撤通道。截至2026年3月11日收于204.8港元，較高點回撤約39.7%。按總股本約13.41億股粗略測算，對應市值減少約1800億港元。

從一手捧紅MOLLY、SKULLPANDA、LABUBU等國民級潮玩IP，到如今新IP推出卻反響平平。泡泡瑪特正站在爆發后的關鍵轉折點。當市場反饋不再熱烈，靠IP崛起的它，能否向市場證明自身的長期價值？

事實上，作為泡泡瑪特的開年原創IP，“放學后的Merodi”承載著拓寬IP矩陣的期待。為了能夠穩妥破圈，這款IP延續了一貫的可愛治愈風，并維持了69元的主流定價。在發售前期，官方提前開啟預熱并宣布了首發時間，一切看似準備周全。

然而，市場卻給出了意料之外的反饋。不僅線上開售后并未快速售罄，2月27日線下全面開售時，更是出現了罕見的冷清場面，現場并未出現大規模排隊與搶購，與以往新品“一娃難求”的盛況形成鮮明反差。

截至3月12日，該系列在抖音官方旗艦店累計銷量為3800+，與LABUBU、星星人系列IP上線即售罄的火熱截然不同。

這種“熱度不及預期”也延續到了二手市場。以潮玩交易平臺千島為例，該系列部分常規款成交價低于69元發售價，最低成交價一度在40元出頭；隱藏款“我超兇”則出現一定溢價，但整體溢價水平仍顯著弱于泡泡瑪特過去的頭部爆款隱藏款表現。

如果說“放學后的Merodi”的遇冷，更多來自市場接受度與辨識度不足，那么即將于3月13日發布的“KeyA”，則從曝光階段就面臨更尖銳的口碑爭議。

這款由05后設計師陳嫣冉合作推出的IP，被官方定義為“一個永遠在‘生成自我’的女孩”。作為泡泡瑪特在IP形象上的創新嘗試，KeyA主打賽博機械美學，試圖以開放式成長人設承接更深層的情緒共鳴。

有網友認為其設計語言與多位創作者作品風格相近，疑似“撞車”；也有人認為其IP形象與設計師本人高度相似。

社交平臺上，圍繞KeyA的負面聲音占據了相當比例——“看不懂”“不適合泡泡瑪特”等評價反復出現。雖然該產品尚未正式發售，但爭議本身已經外溢到對泡泡瑪特“審美與價值表達”的討論中。

一個是發售后出現“破發”、熱度不及預期；一個是未發售就陷入爭議、口碑承壓。兩款新IP在開年接連遇阻，至少說明泡泡瑪特正在進入一個更難的階段，爆款的誕生越來越依賴“設計差異化+情緒共鳴+節奏運營”的共同作用，而不是單靠上新頻率就能自然跑出來。

回望泡泡瑪特，多個爆款IP的誕生都伴隨著現象級的市場狂熱。

從早期的MOLLY，到后來的SKULLPANDA、LABUBU，這些IP無一例外點燃了整個潮玩市場。2016年，泡泡瑪特簽下MOLLY，首個星座系列一經推出便迅速售罄；2020年橫空出世的SKULLPANDA，憑借獨特的暗黑風格迅速破圈，“密林古堡”系列隱藏款在二手市場一度被炒至數千元；而從2024年開始席卷全球的LABUBU，更是將泡泡瑪特推向了一個新的高度。

這些現象級爆款，撐起了泡泡瑪特的業績神話，讓品牌穩坐潮玩行業的頭把交椅。但頂流IP的成功也是一把雙刃劍，它驗證了爆款的重要性，同時也把“誰來接棒”的焦慮推到臺前。

一個不容忽視的現實是，要再造一個能達到LABUBU量級的“超級爆款”，難度正在上升。值得關注的是，目前營收超10億元的五大頭部IP，THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO，推出時間均集中在2016至2020年，這意味著泡泡瑪特已經近五年沒有誕生新的超級爆款。

從財報數據來看，2025年上半年，LABUBU所在的THE MONSTERS系列實現收入約48.14億元人民幣，占公司總收入的34.7%，是絕對頂流。這一數據在展示LABUBU成功的同時，也意味著公司收入結構對頭部IP的依賴度仍然偏高。

為了突破瓶頸，泡泡瑪特的IP戰略正在改變。公開報道顯示，泡泡瑪特新IP的年度發布數量已從2024年的29個提升至2025年的57個，上新節奏明顯加快。

問題在于，當上新從“月更”變成“周更”，新品更容易面對兩種極端——要么不夠獨特，淹沒在同質化；要么過于私人化，難以成為大眾可以投射情緒的載體。

泡泡瑪特創始人王寧曾這樣解釋MOLLY的成功：“它把自己的靈魂掏空，你可以把你的靈魂裝進去”。

過去的MOLLY、SKULLPANDA、LABUBU之所以能引爆市場，在于留下了充足的情緒留白與高辨識度，讓不同玩家能在其中投射自己的情緒。MOLLY的傲嬌、SKULLPANDA的叛逆暗黑、LABUBU的反常規與搞怪，都成為“千人千面”的情緒載體。

但當下的新IP，似乎正在背離這一原則。“放學后的Merodi”陷入了設計同質化的困局，校園治愈風在市場中不具備足夠的辨識度。KeyA則因形象過于具象、爭議過重而難以承接廣泛情緒投射。

與此同時，高頻上新也可能壓縮IP打磨與運營的窗口期，新品剛進入玩家視野，還未建立認知便被下一波新品覆蓋，難以形成持續影響力。當“批量孵化”無法穩定產出具備情緒承載力的新角色時，市場出現冷淡反饋并不意外。

新IP折戟的同時，尚未正式發售的THE MONSTERS與Hello Kitty的聯名款卻未發先火，相關話題在社交平臺持續發酵，還意外帶火了名創優品的蝴蝶結眼罩。

這種“老IP仍能打、新IP不確定性上升”的擔憂，也更容易傳導至資本市場：在2025年階段高位之后，泡泡瑪特股價進入震蕩回撤通道，市場對其增長可持續性的討論明顯升溫。

2024至2025年，泡泡瑪特曾憑借LABUBU的現象級爆發，實現了業績與市場關注度的雙高。公開業績披露顯示，2025年上半年泡泡瑪特營收約138.76億元人民幣，同比增速超200%，凈利潤同比增速接近400%。但當“爆發式增長”不可避免地走向常態化，資本市場對其未來增速的預期自然會出現分歧。

匯豐環球研究分析師Lina Yan在近期報告中指出，“Labubu帶來的超高速增長會褪去，但平臺能力會延續”，并將2026年定義為泡泡瑪特“再定基”的一年。此外，2025年10月以來，投資研究機構伯恩斯坦兩次發布做空報告，將泡泡瑪特的目標價定為225港元。

預期分化的背后，潮玩行業的消費邏輯與行業格局正在發生變化。

首先，消費者正在變得理性，“為愛發電”的盲目跟風熱潮消退。據《2025年閑魚潮玩消費洞察報告》顯示，過去一年，平臺月均潮玩消費人數同比增長43.4%，人均單次消費金額為218元。由于潮流迭代、用戶喜好轉移等原因，潮玩消費者頻繁經歷 "入坑" 與 "退坑"，通過 "以玩養玩" 模式持續消費。這種模式的流行，進一步降低了消費者對新IP的購買意愿。

其次，供給端競爭加劇，同質化壓力上升。隨著潮玩品牌與渠道玩家增多，用戶審美門檻提高，單純依靠“可愛/治愈”或“獵奇刺激”的設計更難形成長期優勢。這也意味著，新IP想突圍，需要更強的識別度與更精細的運營節奏。

最后，潮玩市場仍在擴張，但行業正在從“增量紅利”走向“存量競爭”。據《中國潮玩與動漫產業發展報告》預測，2026年中國潮玩產業總價值將達1101億元，年復合增長率超20%。當市場變大、玩家變多，任何單一品牌都更難“躺贏”，泡泡瑪特不僅要面對52TOYS等競爭對手，也要持續爭奪用戶注意力與錢包份額。

在業績屢創新高之下，即將發布的業績報，將成為市場觀察泡泡瑪特短期表現的重要切口。然而無論這份財報是否亮眼，其都將繼續面對一個長期命題，如何在LABUBU之后，持續孵化能被大眾情緒接住、并能規模化商業化的新爆款IP。

這個問題的答案，或將決定泡泡瑪特的下一個五年。