納睿雷達重組終止：股價跌至定增線附近，利益難平衡

差異化定價，也并非萬能解決方案。

3月24日晚間，納睿雷達（688522.SH）發布公告，稱收到上交所對其重組事項終止審核的決定，本次重組正式宣告終止。

此前一天，納睿雷達召開董事會，同意公司終止發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金事項并撤回申請文件。

這場夭折的重組，納睿雷達原本擬以3.26億元收購天津希格瑪微電子技術有限公司（下稱“希格瑪”）100%股權。

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終止前標的評估值下調

希格瑪主營產品為光電傳感器、MCU芯片、觸摸芯片和電源管理芯片等數字、模擬和數模混合的專用集成電路（ASIC），與上市公司具有一定協同性。

在重組終止前一個月，納睿雷達還曾對交易方案中的主要條款進行過調整，涉及交易價格、業績承諾、鎖定期、配套募資等多方面，顯示出上市公司仍在盡力“挽救”這樁并購交易。

根據納睿雷達2月27日發布的多份公告，由于此前評估資料過期，公司對標的資產希格瑪重新進行了評估，評估結果較前次評估值有所降低，希格瑪100%股權評估值從3.7億元縮水至3.26億元。

由此，上市公司對交易價格進行了調整，同時配套募資金額也從1.85億元削減至1.63億元。業績承諾期和承諾利潤數亦有所調整，業績承諾從2025年-2027年三年累計凈利潤不低于7800萬元，變更為2026年-2028年三年累計凈利潤不低于8000萬元。

而業績承諾方的股份鎖定期則從5年分3次解鎖，改為4年分2次解鎖，比此前方案相對寬松。

但對于承擔業績承諾義務的標的公司管理團隊來說，收購價格下調后，其獲取的交易對價在各種約束條件下，收益空間被嚴重擠壓了。

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差異化定價下的脆弱平衡

由于這次交易采取的是差異化定價，在總對價3.26億元的前提下，占比14%的外部股東享受的對應估值為5.57億元~6.70億元不等，而占比86%的管理團隊持股的對應估值僅為2.76億元。

并且，在重新評估后，希格瑪整體估值下調，但外部股東的交易價格沒有變動，只調整了管理團隊持有股權的對價，這就進一步壓縮了其退出收益。

作為一種補償，承擔業績承諾義務的4名管理團隊股東，大部分選擇股份支付對價，而其他交易對方則全部采取現金交易。這在定增重組中，是一種慣常的利益平衡手段。

根據交易方案，上市公司發行股份購買資產的價格為30.56元/股，重組草案披露后股價最高曾達到53.81元，溢價空間一度高達76%。

但事與愿違的是，重組方案修訂后，近期市場整體走弱，納睿雷達股價已經從40元以上跌至最新收盤價32.65元/股，與換股價格相比已沒有多少套利空間。

綜上所述，在重組方案調整后，標的公司管理團隊獨自承擔了估值下降的結果，卻要背負更高的業績承諾，最后在股價持續下行的致命一擊下，利益平衡被打破，交易告吹。