蜜雪冰城，換了操盤手

文/十一弟

踏上資本市場的奶茶巨無霸——蜜雪冰城，依然保持著高增長。

剛交出2025年財務業績的雪王，全年營收335億，增長了35%。

它幫股東賺到了59億利潤，增長了三分之一。

蜜雪冰城的奶茶，平均單價只賣到6塊錢。

雪王從來就不是一家奶茶企業，并不向消費者直接銷售奶茶，而是向幾萬家加盟門店銷售制作奶茶的原料和設備，以及收取加盟費。

比如，糖、奶、茉莉花茶、咖啡豆、鮮果、芋泥、紅豆、珍珠、椰果等食材與包裝物料，還有冰箱、冰淇淋機、制冰機和咖啡機。

本質上，蜜雪冰城是一家供應鏈企業。

平均6塊錢一杯的奶茶，雪王只能從中分走一部分，剩下的屬于加盟門店的成本和利潤，它們最終向消費者制作和銷售奶茶。

2023年，蜜雪冰城賣出了74億杯奶茶，終端零售額478億，平均單價6.5塊錢/杯。

蜜雪冰城由此錄得營業收入203億，對應著每賣出一杯奶茶，它要從中拿走2.7塊錢，占到單杯價格的42%。

幾塊錢的奶茶，蜜雪冰城一年能賣掉上百億杯，不僅給它帶來了335億的營收，還賺到了巨額利潤。

雪王銷售配送到加盟門店的奶茶原料，每杯它要抽走兩三塊錢，這構成了上市公司的營收來源，其中包括成本和利潤。

但就靠這兩三塊錢收入，蜜雪冰城還能從中賺到31%的毛利率，比現在盈利能力最強的開發商都要高。

去年，上市公司的營收規模335億，毛利104億，最后到手凈利潤59億。

蜜雪冰城的財務業績，無論是規模，還是增長，以及盈利能力，都十分亮眼。

現在，雪王的業務和戰略重心，就是擴張規模，做強供應鏈，控制住成本。

所以，它在這兩年尋求出海，在海外開店，同時擴充品類，奶茶以外，還延伸到了現磨咖啡和現打鮮啤。

只要門店網絡不斷擴張，加盟商繼續涌入，它就能向加盟門店銷售更多制作奶茶的原料與設備，并收取加盟費，以維持高增長。

品類越多，加盟店越多，供應鏈的復用率就會越高，有了規模效應，成本相應降下來，滾動更大的營收，賺到更多的利潤。

到去年，蜜雪冰城的加盟門店數量，已經逼近6萬家，比年初的4.6萬家擴張了1.3萬家。

雪王的三項費用里，開支最大的不是管理費用，不是財務費用，也不是研發費用，而是銷售費用。

去年，上市公司的銷售費用超過了20億，增長了27%。

在銷售費用里面，包含營銷、渠道、廣告、銷售人員工資提成等費用，其開支規模與擴張力度緊密相關。

同期，蜜雪冰城的研發費用只有1億左右，比2024年還有所減少。

也就是說，雪王的規模擴張和業績增長，更依賴市場推廣與營銷策略，而非產品與技術研發。

作為現制奶茶行業的巨無霸，蜜雪冰城的龐大規模，持續高增長，以及強勁的盈利能力，去年在資本市場上得以兌現。

它去年登陸港交所，上演了一場創紀錄的盛況——

雪王的上市發行價定在每股202.5港元，募資34.5億港元，估值763億港元。

在認購環節，創下了港股市場歷史紀錄，融資認購5125倍，認購金額1.8萬億港元。

上市當日收盤價290港元/股，單日暴漲43%，市值一舉突破千億港元大關。

去年，蜜雪冰城的市值攀上最高峰時，站到了2300億港元。

目前，它的估值已經大幅回調，每股跌到了310港元附近，總市值1200億港元。

今年以來，市值蒸發了四分之一，相比去年漲至最高點時，幾乎腰斬。

蜜雪冰城登陸港股上演的歷史性盛況，背后有最擅長資本運作的推手。

上市之前，雪王引入了三家機構投資者——

美團旗下的龍珠資本，張磊創辦的高瓴資本，以及中信產業基金。

2021年前后，高瓴資本以每股不到65塊錢的代價，換取了蜜雪冰城1440萬股股票，總對價逾9億人民幣。

若高瓴資本未作減持，它在上市前持有的這些股票，去年漲至最高點時，市值89億港元。

即便目前股價已大幅回調，市值依然高達45億港元。

在雪王身上，短短五年時間，高瓴資本這一把就賺翻了。

蜜雪冰城上市前，高瓴資本不僅向其輸送了9億資金換取4%的股份，還輸送了一名核心高管，推動其上市。

前天，跟2025年財務業績一同發布的，還有一項人事變動——

雪王創始人張紅超的弟弟——張紅甫，卸任了上市公司首席執行官，轉任聯席董事長。

權杖交接給了它年輕的首席財務官——張淵，接下來由其負責蜜雪冰城的日常經營。

張淵是一位九零后，今年只有35歲。

據說，他參與了高瓴資本對蜜雪冰城的早期盡調與投資決策。

2023年，張淵從高瓴資本跳槽加入了雪王，出任首席財務官，主要負責整體財務管理及資本運營。

彼時，正處于蜜雪冰城沖刺上市的關鍵期，從金主爸爸投身雪王，張淵承擔的角色和作用，不言而喻。

這叫扶上馬，送一程。

蜜雪冰城的兩位創始人，是來自河南商丘的張紅超、張紅甫兄弟，屬于草根出身，白手起家。

早年創辦雪王的哥哥張紅超，從初中就開始做生意，養過兔子，種過中藥，還修過摩托車。

他的最高學歷，卡在河南財經學院的成人教育公關文秘專業。

弟弟張紅甫，大學沒讀完就退學了，跟著哥哥一起賣奶茶。

盡管這兩位來自河南農村的張氏兄弟，從沒正兒八經地上過大學，但并不妨礙他們把雪王一路做大，干成了擁有幾萬家加盟門店、年營收幾百億的奶茶巨無霸。

過去三十年來，從最初在鄭州城中村里開出的一間兩三平米的糖水小鋪，到現在一年賣出上百億杯奶茶的行業龍頭。

幾乎可以說，沒有誰比張紅超、張紅甫兄弟更懂雪王。

但他們還是決定在上市以后，把蜜雪冰城的權杖，交給了這位年輕的首席財務官。

去年，張淵一手操刀雪王上市的巨大成功，就是他向張氏兄弟證明自己能力的滿分答卷。

在蜜雪冰城的股權結構里，張紅超、張紅甫兄弟平分秋色，各自持有上市公司41%的股份，合計持股比例82%。

股權高度集中，張氏兄弟的千億身家，與雪王在港股市值的漲跌起落，緊緊地捆綁在一起。

相比之前擔任首席執行官的張紅甫，張淵身上更顯著的標簽，是高學歷，金融專業與資本運作經驗——

他在2013年從對外經濟貿易大學經濟學本科畢業，2015年畢業于清華大學金融學碩士，在加入蜜雪冰城和高瓴資本之前，還曾在美銀證券有過任職。

去年雪王的成功上市，讓張氏兄弟在過去三十年來的辛苦打拼，上市當日便兌現了千億身家。

資本市場和資本運作的魅力，實在太誘人了。

張淵從首席財務官的職位上功成身退，張氏兄弟讓他更進一步，扶上了首席執行官的一號位。

這位高學歷和金融專業出身的年輕高管，必然會讓雪王在資本市場上掀起更大的風浪。

對蜜雪冰城來說，讓張淵出任首席執行官，意味著賣奶茶和資本運作，已經同等重要了。

草根老板的千億身家，終歸離不開西裝革履的金融精英來托舉和成全。

踏上了資本市場，想要做大做強，就不能像賣奶茶的三分甜、五分甜那樣簡單隨意了。

有多少草根老板，吃了沒文化的虧——

別妄想用自己的中專知識，打敗年薪幾百萬、上千萬的名校出身的碩士生、博士生。

還是要相信，你考清華，我上大專，大家都有光明的前途。