五和博澳IPO：供應鏈與客戶雙集中，短債缺口3167.5萬元

瑞財經 嚴明會 2月27日，北京五和博澳藥業股份有限公司（以下簡稱：五和博澳）向港交所提交上市申請書，獨家保薦人為華泰國際。

招股書顯示，五和博澳是一家自2010年成立之初即定位于天然藥物創新主線，專注于高技術壁壘原創新藥研發、產業化及商業化的生物醫藥公司。與此同時，公司開展了藥物遞送系統（“DDS”）研發，以突破體內藥物遞送的技術瓶頸。

目前，五和博澳的收入全部來自唯一商業化產品桑博恩?。桑博恩?是治療2型糖尿病的天然藥物（參照中藥注冊分類為1.2類中藥創新藥），除強效的降糖效果外，其還具有多重藥理作用，有助于對糖尿病患者進行更過度的代謝管理。

該藥物于2020年3月獲批上市，同年納入國家醫保藥品目錄。據灼熾咨詢，桑博恩?是中國首個及唯一獲批上市用于血糖控制的原創天然藥物，也是全球首個植物來源有效組分降血糖天然藥物。

2024年，五和博澳錄得銷售收入2.08億元，2025年1-9月隨著桑博恩?銷售量的上升，錄得2.07億元，同比增長27.9%。營收快速增長，但五和博澳處于持續虧損狀態，毛利率水平在行業中處于中等位置。

2024年全年和2025年1-9月（簡稱：報告期），五和博澳毛利率分別為72.1%、74.1%。

報告期各期，五和博澳凈虧損分別為1.10億元、4571.7萬元，2025年1-9月毛利率，同比提升2.3個百分點，虧損幅度同比收窄32.2%；扣除股份支付開支影響后，經調整凈虧損分別為8881萬元、3685.4萬元。

值得關注的是，作為醫藥制藥企業，五和博澳同樣受國家醫保政策影響顯著，存在降價壓力，帶量采購政策也可能對產品定價和利潤率造成沖擊。同時，桑博恩?作為全球首個植物來源血糖控制天然藥物，國際注冊難度大，海外市場拓展存在不確定性。

產品結構高度集中，五和博澳客戶集中度同樣處于高位。期內，其收入中來自前五大客戶收入占比分別為86.2%、81.0%，前五大客戶均為國內客戶；2025年1-9月，來自前三大客戶收入占比達70.7%，其中第一大客戶貢獻42.3%收入。

此外，五和博澳還擁有8款在研候選藥物，涵蓋乳腺癌、高血壓、胃癌、癡呆等適應癥，包括三款核心在研產品WH007、WH006、WH002。

其中研發進度最快的WH002是一種紫杉醇-膽固醇結合型腫瘤靶向脂質乳劑，聚焦Luminal乳腺癌的新輔助治療，具有良好的腫瘤組織富集、滲透及腫瘤細胞靶向，系統毒性顯著降低、耐受劑量顯著提高，同時抗腫瘤活性更佳。

WH002于2019年4月獲得國家藥監局批準的臨床試驗通知書，2022年4月啟動I期臨床試驗，于2025年11月完成II期臨床試驗，預計2026年啟動III期臨床試驗。

WH006是以SZ-A為原料藥研發的天然藥物候選產品（參照中藥注冊分類為中藥2.3類），適用于成人肥胖癥或超重，目前處于II期臨床階段，是截至披露日中國僅有的一款處于臨床II期的肥胖癥治療天然藥物。

WH007同樣是以SZ-A為原料的中藥2.3類改良型新藥，適應癥為多囊卵巢綜合征（PCOS），于2025年12月從國家藥監局取得臨床試驗通知書，剛啟動II期臨床。

這意味，研發成果轉化為實際盈利之前，五和博澳還需要投入更多資金用于新藥研發的持續推進及商業化準備。

數據顯示，期內五和博澳虧損收窄，經營活動現金流雖連續流出但顯著改善，2024年凈流出8705.7萬元，2025年1-9月凈流出2253.1萬元，同比減少4239.3萬元。

應收賬款方面，2025年9月末為5484.0萬元，2026年1月31日增至6858.1萬元。同期手中現金及現金等價物7430.5萬元，較2025年9月30日的1.62億元，大幅減少，加上2200萬元定期存款，不足億元。同期，其短期債務規模1.28億元，存在3167.5萬元短債缺口。

此外，為預期桑博恩?未來銷售增長而戰略性儲備SZ-A原料，以降低SZ-A的單位成本，五和博澳存貨規模走高，占用一定流動資金。其存貨規模從2024年12月31日的1.02億元增至2026年1月31日的1.25億元，增幅22.55%，其中有1.00億元為在制品，主要為SZ-A。

各期，五和博澳來自五大供應商采購額占比分別為18.1%、25.2%，增幅39.2%，最大單一供應商采購占比從5.4%升至8.2%，增加2.8個百分點。其供應商主要為原材料供應商，而采購付款條件顯示，部分供應商需提前付款，其余給予最多35天信用期。