美以伊沖突首月非農(nóng)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期，新增17.8萬(wàn)就業(yè)是表象，加州汽油價(jià)格飆至5.88美元，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期歸零，但加息仍遠(yuǎn)

當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月3日，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局公布的3月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)顯著超出市場(chǎng)預(yù)期：新增就業(yè)17.8萬(wàn)人，遠(yuǎn)高于此前市場(chǎng)普遍預(yù)期的約6.5萬(wàn)人，也與2月就業(yè)下降9.2萬(wàn)人形成鮮明對(duì)比。

與此同時(shí)，能源沖擊迅速升溫，全美汽油均價(jià)升至4.02美元/加侖，部分地區(qū)突破5美元，加州更高達(dá)5.88美元。

兩股看似矛盾的信號(hào)正同時(shí)指向同一個(gè)問(wèn)題——美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)不會(huì)轉(zhuǎn)向加息？

“亮眼”非農(nóng)難言復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期歸零

當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月3日，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，3月非農(nóng)就業(yè)人口增加17.8萬(wàn)人，遠(yuǎn)超彭博調(diào)查經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)期的6.5萬(wàn)人，為2024年底以來(lái)最大單月增幅，2月就業(yè)下降9.2萬(wàn)人（下修至下降13.3萬(wàn)）。

與此同時(shí)，3月失業(yè)率降至4.3%，低于預(yù)期的4.4%，亦好于前值4.4%。

3月的強(qiáng)勁反彈迅速引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否重新走強(qiáng)的討論。

光大證券在最新發(fā)布的研報(bào)中指出，3月“亮眼”的就業(yè)數(shù)據(jù)更多是建立在2月低基數(shù)上的，回暖持續(xù)性有待觀察。一方面，2月有超過(guò)3萬(wàn)名醫(yī)護(hù)人員參與罷工，隨著罷工事件解決，3月醫(yī)療部門(mén)新增就業(yè)為9.0萬(wàn)人，是本次非農(nóng)數(shù)據(jù)的主要拉動(dòng)項(xiàng)。另一方面，一場(chǎng)大規(guī)模冬季風(fēng)暴在2月底橫掃美國(guó)東北部，隨著天氣回暖，建筑業(yè)及休閑與酒店業(yè)就業(yè)人數(shù)亦明顯反彈。

因此，3月非農(nóng)的回升，在很大程度上是對(duì)短期擾動(dòng)因素的“技術(shù)性修復(fù)”。

光大證券同時(shí)強(qiáng)調(diào)，2月就業(yè)數(shù)據(jù)被進(jìn)一步向下修正，由初值的-9.2萬(wàn)人修正至-13.3萬(wàn)人，近一年以來(lái)非農(nóng)數(shù)據(jù)修正頻繁，且以下修居多，不排除本次非農(nóng)數(shù)據(jù)初值被下修的可能。

此外，當(dāng)前美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)處在“低招聘、低裁員”新常態(tài)，3月中東局勢(shì)的再次惡化，油價(jià)的快速攀升，都有可能打破當(dāng)前就業(yè)市場(chǎng)的“冷平衡”，未來(lái)就業(yè)數(shù)據(jù)存在再次惡化的風(fēng)險(xiǎn)。

在此背景下，3月數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)已基本抹除美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息的預(yù)期，而中東沖突爆發(fā)前市場(chǎng)一度定價(jià)55個(gè)基點(diǎn)的寬松預(yù)期。

機(jī)構(gòu)Janney Montgomery Scott首席投資策略師馬克?盧斯基尼表示，這份數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)足夠穩(wěn)健，足以讓美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)按兵不動(dòng)。“數(shù)據(jù)修正削弱了數(shù)值的亮眼程度，同時(shí)薪資增速放緩，或許表明勞動(dòng)力市場(chǎng)出現(xiàn)了一定的寬松跡象。但核心要點(diǎn)在于，失業(yè)率并未大幅攀升，這對(duì)經(jīng)濟(jì)而言是個(gè)積極信號(hào)。”

芝加哥商品交易所（CME）“美聯(lián)儲(chǔ)觀察”工具顯示，目前，市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在4月28至29日聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）會(huì)議上加息或降息的概率基本為零，且有超80%的概率美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在今年剩余時(shí)間始終維持利率不變。

全美汽油均價(jià)破4美元：加息預(yù)期升溫，但門(mén)檻依然較高

如果說(shuō)就業(yè)數(shù)據(jù)壓制了降息空間，那么油價(jià)飆升則重新點(diǎn)燃了市場(chǎng)對(duì)加息的討論。

自2月28日中東沖突爆發(fā)以來(lái)，全球能源供應(yīng)格局受到顯著沖擊。霍爾木茲海峽作為全球約五分之一原油運(yùn)輸?shù)年P(guān)鍵通道，目前已對(duì)大多數(shù)油輪關(guān)閉，直接導(dǎo)致國(guó)際油價(jià)大幅上漲。基準(zhǔn)油價(jià)自沖突以來(lái)累計(jì)漲幅超過(guò)50%。

多家機(jī)構(gòu)對(duì)油價(jià)趨勢(shì)給出走高預(yù)測(cè)。法國(guó)興業(yè)銀行認(rèn)為，一場(chǎng)曠日持久的戰(zhàn)爭(zhēng)將油價(jià)推上每桶150美元是一個(gè)“可信的”結(jié)果。大多數(shù)分析師預(yù)計(jì)，原油價(jià)格將觸及每桶130美元~140美元。

澳大利亞麥格理銀行則預(yù)測(cè)，如果戰(zhàn)爭(zhēng)持續(xù)到6月，原油價(jià)格將達(dá)到每桶200美元。這還尚未考慮到霍爾木茲海峽關(guān)閉疊加哈爾克島（伊朗大部分原油產(chǎn)出均經(jīng)此出口）可能遭襲，或另一條重要貿(mào)易路線曼德海峽遭破壞帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

美國(guó)國(guó)內(nèi)能源價(jià)格已迅速作出反應(yīng)。

美國(guó)汽車(chē)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，截至3月31日，全美普通汽油平均價(jià)格漲至每加侖4.02美元，創(chuàng)近4年來(lái)新高，較2月28日美國(guó)和以色列對(duì)伊朗發(fā)起軍事行動(dòng)前上漲超過(guò)1美元。一些州已經(jīng)突破5美元，其中加利福尼亞州最高，達(dá)到每加侖5.88美元。

另外，全美普通柴油平均價(jià)格菲利普?拉扎里尼逼近每加侖5.45美元。在美以伊戰(zhàn)事爆發(fā)前，柴油均價(jià)約為每加侖3.76美元。

油價(jià)上漲通過(guò)運(yùn)輸、生產(chǎn)及消費(fèi)鏈條傳導(dǎo)，正在加劇市場(chǎng)對(duì)通脹反彈的擔(dān)憂(yōu)。這也是近期市場(chǎng)重新討論美聯(lián)儲(chǔ)是否可能重啟加息的重要背景。

從市場(chǎng)定價(jià)來(lái)看，這一擔(dān)憂(yōu)已有所體現(xiàn)。高盛在其最新研報(bào)中指出，當(dāng)前利率市場(chǎng)隱含的2026年加息概率約為45%，較沖突前的12%顯著上升。但其同時(shí)強(qiáng)調(diào)，這一概率可能被高估，加息仍非基準(zhǔn)情形。

首先，從沖擊性質(zhì)來(lái)看，本輪油價(jià)上漲屬于供給側(cè)沖擊，其規(guī)模與范圍均弱于歷史上的典型通脹事件。相比20世紀(jì)70年代石油危機(jī)，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)對(duì)石油依賴(lài)度更高；相比2021至2022年的全球供應(yīng)鏈中斷，本輪沖擊的覆蓋面也更為有限。因此，其對(duì)整體通脹的持續(xù)推動(dòng)力可能相對(duì)較弱（盡管戰(zhàn)事持續(xù)之際，影響規(guī)模和范圍的前景都仍然不確定）。

其次，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)開(kāi)局態(tài)勢(shì)，決定通脹大概率不會(huì)出現(xiàn)顯著的第二輪傳導(dǎo)效應(yīng)。目前中長(zhǎng)期通脹預(yù)期已牢牢穩(wěn)住，與上世紀(jì)70年代的情況截然不同。2021至2022年期間，通脹預(yù)期也始終保持穩(wěn)定，這也是美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)無(wú)需像上世紀(jì)80年代那樣，通過(guò)引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退來(lái)壓低通脹的原因之一。

1970年代中長(zhǎng)期通脹預(yù)期居高不下，2021~2022年整體保持平穩(wěn)，當(dāng)前預(yù)期穩(wěn)固

第三，貨幣政策的初始基準(zhǔn)使得加息的可能性較低。聯(lián)邦基金利率比FOMC對(duì)中性利率的中值預(yù)估高出50~75個(gè)基點(diǎn)，并且與標(biāo)準(zhǔn)政策規(guī)則所建議的水平基本一致。此外，自沖突開(kāi)始以來(lái)，金融狀況已收緊近80個(gè)基點(diǎn)，進(jìn)一步降低了收緊政策的必要性。相比之下，2022年初聯(lián)邦基金利率為零，而在1970年代則遠(yuǎn)低于中性利率和政策規(guī)則的建議水平。

當(dāng)前貨幣政策已接近中性，不同于1970年代與2021~2022年

第四，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)通常不會(huì)僅因?yàn)橛蛢r(jià)沖擊而收緊政策。在美聯(lián)儲(chǔ)官員的講話(huà)中，提及油價(jià)沖擊與收緊貨幣政策之間沒(méi)有顯著關(guān)聯(lián)（但在歐洲央行官員的講話(huà)中，這種關(guān)聯(lián)要強(qiáng)得多）。同樣，美聯(lián)儲(chǔ)官員沒(méi)有因油價(jià)變化而系統(tǒng)性地改變其聯(lián)邦基金利率預(yù)測(cè)。

多數(shù)機(jī)構(gòu)也判斷，美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)轉(zhuǎn)向加息的可能性仍然有限。

光大證券指出，相比于2月，3月“亮眼”的就業(yè)數(shù)據(jù)減少了短期內(nèi)降息的緊迫性，應(yīng)對(duì)石油供給沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)不急于降息，但加息的門(mén)檻亦高。

銀河證券也表示，盡管短期通脹存在上行風(fēng)險(xiǎn)，但長(zhǎng)期來(lái)看，“暫時(shí)性”通脹的概率仍高于持續(xù)性通脹，“我們?nèi)哉J(rèn)為，2026年出現(xiàn)1次以上降息的概率較高，且不需要擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)為加息。”

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