首開股份：營收大增 毛利率改善 REITs破局，國企韌性開啟“第二賽道”

4月22日晚，首開股份交出了一份“營收大增、毛利率顯著改善”的成績單。作為北京市屬國企標(biāo)桿，首開股份在房地產(chǎn)行業(yè)融資環(huán)境偏緊的背景下，持續(xù)鞏固財(cái)務(wù)安全護(hù)城河。

截至2025年末，公司貨幣資金期末余額超151億元，在手資金充裕；年末尚未使用的銀行額度超過1200億元，流動(dòng)性儲(chǔ)備充足。與此同時(shí)，公司融資成本持續(xù)下行，2025年末平均融資成本降至3.54%，較2024年持續(xù)下降。

此外，根據(jù)2026年初首開股份公告信息，2026年2月10日，首開股份正式啟動(dòng)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs申報(bào)，并于3月2日獲上交所正式受理。此次申報(bào)底層資產(chǎn)為北京華僑村商街、璞瑅商街、宋家莊福茂，旨在盤活存量資產(chǎn)、拓寬權(quán)益融資渠道并優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表。

此舉正是首開股份抓住商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs政策機(jī)遇，在原有房地產(chǎn)開發(fā)商角色上，要利用存量資產(chǎn)，做強(qiáng)運(yùn)管、商管、物管及酒店第二賽道，為公司未來的營收建立一個(gè)新的支撐點(diǎn)。

營收大增 毛利率改善背后的經(jīng)營韌性

2025年，面對(duì)市場下行壓力，首開股份核心財(cái)務(wù)指標(biāo)展現(xiàn)出觸底回升的韌性。根據(jù)年報(bào)，公司營收突破300億元，同比增長24.3%。更關(guān)鍵的是，毛利率從2024年的4.80%大幅提升至13.61%。這一改善主要源于北京地區(qū)高毛利項(xiàng)目的集中交付（北京區(qū)域營收占比達(dá)68%），說明公司“聚焦核心城市”的戰(zhàn)略有效對(duì)沖了部分市場下行壓力。

費(fèi)用“做減法”，管理創(chuàng)效。年報(bào)顯示，公司期間費(fèi)用總額為50.57億元，同比下降1.32億元。其中，銷售費(fèi)用同比下降7.81%（優(yōu)化營銷支出）；管理費(fèi)用同比下降8.56%（組織整合、降本增效）。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額78.82億元是年報(bào)最大的亮點(diǎn)之一。這一數(shù)據(jù)不僅規(guī)模可觀，且銷售現(xiàn)金比率（經(jīng)營現(xiàn)金流/營業(yè)收入）達(dá)到26.19%，證明公司回款能力強(qiáng)勁。

現(xiàn)金流則主要來自三個(gè)方面：去庫存回款，加快現(xiàn)房和存量房源銷售，實(shí)現(xiàn)資金快速回籠；嚴(yán)控土地支出，在投資端極度克制，將有限資金用于保交付和降負(fù)債，而非盲目擴(kuò)張；融資成本下降，平均融資成本降至3.54%，利息支出壓力減小，進(jìn)一步保障了現(xiàn)金流安全。

與此同時(shí)，報(bào)告期內(nèi)，公司擬售、在售主要項(xiàng)目（含自持）148個(gè)，總建筑面積近4300萬平方米，其中當(dāng)期在建面積約689萬平方米。目前，公司京內(nèi)主要項(xiàng)目69個(gè)，總規(guī)模約1560萬平方米；京外片區(qū)已初步形成以主要城市為重心，深耕結(jié)合周邊擴(kuò)展的區(qū)域布局，主要項(xiàng)目79個(gè)，總建筑面積約2740萬平方米。報(bào)告期內(nèi)，公司房產(chǎn)銷售結(jié)算收入290.22億元、結(jié)算成本250.75億元。

公司營收大增，毛利率改善的背后，是首開股份主動(dòng)“擠水分”、去庫存的戰(zhàn)略定力。公司不再盲目追求規(guī)模，而是通過精準(zhǔn)交付、嚴(yán)控成本，守住了現(xiàn)金流的安全底線，為后續(xù)轉(zhuǎn)型贏得了寶貴的窗口期。

如果說財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的改善是“果”，那么管理架構(gòu)的深度重塑則是“因”。

2025年，首開股份完成了近年來最大規(guī)模組織架構(gòu)調(diào)整，對(duì)原有的19家二級(jí)開發(fā)單位實(shí)施了戰(zhàn)略性整合重組。具體措施包括：京內(nèi)公司重組為“京北”與“京南”兩個(gè)二層級(jí)管理平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)公司京津冀（及太原）區(qū)域開發(fā)項(xiàng)目的劃片集中統(tǒng)一管理；京外公司重組為遼寧、江蘇、浙江、福建、華南、華中、川渝等七大區(qū)域管理中心。

這一改革打破了區(qū)域壁壘，構(gòu)建了更扁平的管控架構(gòu)。區(qū)域公司不再“各自為戰(zhàn)”，而是由總部統(tǒng)一進(jìn)行資源調(diào)配與戰(zhàn)略協(xié)同，大幅降低了管理內(nèi)耗。這是首開股份面對(duì)行業(yè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)所做出的最果決、最根本的回應(yīng)。

從造房子到管資產(chǎn)

首開股份的第二賽道，是一套以“現(xiàn)金流”為核心的業(yè)務(wù)組合拳。

長租公寓是第二賽道中現(xiàn)金流最穩(wěn)定、最可預(yù)測的業(yè)務(wù)，也是公司未來發(fā)行保租房公募REITs的核心基礎(chǔ)資產(chǎn)。“首開樂尚”品牌在北京、杭州、福州等高能級(jí)城市的已開業(yè)項(xiàng)目，平均出租率穩(wěn)定在93%以上，有力證明了公司不僅具備開發(fā)建設(shè)能力，更擁有穿越市場周期的精細(xì)化運(yùn)營與市場化獲客能力。與此同時(shí)，高出租率、合規(guī)性強(qiáng)的“首開樂尚”項(xiàng)目，天然就是未來擴(kuò)募的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。公司運(yùn)營這些資產(chǎn)，不僅是為了租金收入，更是為了培育和積累未來的資產(chǎn)包。

切入銀發(fā)經(jīng)濟(jì)。首開股份旗下“首開寸草”品牌在北京已布局9家養(yǎng)老院，深入社區(qū)。公司正在探索利用自有存量物業(yè)或與社區(qū)物業(yè)結(jié)合，打造“嵌入式”養(yǎng)老機(jī)構(gòu)。這種物業(yè)+養(yǎng)老的融合模式，既能盤活低效資產(chǎn)，又能為社區(qū)提供增值服務(wù)，創(chuàng)造“物業(yè)服務(wù)收入+養(yǎng)老運(yùn)營收入”的雙重現(xiàn)金流，并建立極高的客戶黏性與品牌護(hù)城河。

城市更新業(yè)務(wù)則是第二賽道中最能體現(xiàn)運(yùn)營溢價(jià)和品牌價(jià)值的環(huán)節(jié)，昌平首開LONG街等項(xiàng)目，通過引入首店經(jīng)濟(jì)、打造主題街區(qū)、舉辦文化活動(dòng)，公司成功將一條老舊的商業(yè)街，轉(zhuǎn)型為吸引年輕人的城市微度假目的地。這直接帶來了租金水平的上行和資產(chǎn)估值的提升，證明了首開股份有能力通過內(nèi)容植入、場景營造和品牌招商等軟性運(yùn)營，顯著提升存量物業(yè)的現(xiàn)金流創(chuàng)造能力，從而為后續(xù)的資產(chǎn)證券化鋪平道路。

這三大業(yè)務(wù)共同構(gòu)成了首開股份第二賽道的戰(zhàn)略閉環(huán)：持有運(yùn)營（長租、養(yǎng)老、商業(yè)）產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，專業(yè)運(yùn)營提升資產(chǎn)價(jià)值，金融化退出實(shí)現(xiàn)資金回收與價(jià)值重估；回收資金再投入，形成良性循環(huán)。從造房子到管資產(chǎn)，首開股份2025年的答卷，已清晰勾勒出一條從規(guī)模擴(kuò)張到質(zhì)量求生的轉(zhuǎn)型路徑。通過管理創(chuàng)效夯實(shí)底盤，抓住多種政策工具激活存量，再通過多元運(yùn)營培育新引擎。

為商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs搭建運(yùn)行架構(gòu)

2025年12月31日，證監(jiān)會(huì)印發(fā)《關(guān)于推出商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)的公告》，在起草說明中明確，商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)主要包括商業(yè)綜合體、商業(yè)零售、商業(yè)辦公樓和酒店。商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs的試點(diǎn)，本質(zhì)上是為持有相關(guān)資產(chǎn)的房企開辟了全新資本循環(huán)路徑。

長期以來，沉淀在房企資產(chǎn)負(fù)債表上的商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)，雖然能夠獨(dú)立產(chǎn)生持續(xù)現(xiàn)金流，卻缺乏高效的價(jià)值兌現(xiàn)渠道。商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs的推出，使得這些資產(chǎn)的運(yùn)營價(jià)值與現(xiàn)金流回報(bào)能力得以在資本市場上被公開定價(jià)、交易和重估。此舉不僅有望改善房企的資產(chǎn)負(fù)債狀況，更將重塑房企的價(jià)值成長邏輯。

2026年2月10日，首開股份正式啟動(dòng)商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs申報(bào)，項(xiàng)目名為嘉實(shí)首開封閉式商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)證券投資基金，并于3月2日獲上交所正式受理。此次申報(bào)選取北京華僑村商街、璞瑅商街、宋家莊福茂三項(xiàng)優(yōu)質(zhì)商業(yè)資產(chǎn)作為底層標(biāo)的，旨在盤活存量資產(chǎn)、拓寬權(quán)益融資渠道并優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表。

值得注意的是，華僑村項(xiàng)目位于北京東二環(huán)建國門毗鄰長安街畔，宋家莊福茂項(xiàng)目是北京南三環(huán)三條地鐵線路匯聚的地鐵上蓋社區(qū)mall，璞瑅項(xiàng)目位于北京南二環(huán)三環(huán)之間的成熟社區(qū)聚集地。嘉實(shí)首開商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs這三個(gè)入池資產(chǎn)，從選址位置和產(chǎn)品屬性上奠定了產(chǎn)品聚焦剛性消費(fèi)需求的基礎(chǔ)，結(jié)合居民人口覆蓋及通勤客流的保證，抗周期屬性非常突出。

首開股份在資產(chǎn)端、資本端和運(yùn)營端所做的具體籌備，為商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs搭建起了一套嚴(yán)密的運(yùn)行架構(gòu)。

從底層資產(chǎn)情況看，“首發(fā)陣容”的共同特點(diǎn)是：權(quán)屬清晰、運(yùn)營成熟、現(xiàn)金流穩(wěn)定，且位于北京成熟商圈，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，符合監(jiān)管對(duì)優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)的定義。

組織端設(shè)立獨(dú)立運(yùn)管平臺(tái)。首開這次公募REITs產(chǎn)品，設(shè)定的運(yùn)管機(jī)構(gòu)為其旗下的北京開新生活商業(yè)管理有限公司，這意味著即使資產(chǎn)通過REITs賣給了公眾投資者，其日常招商、運(yùn)營、物業(yè)維護(hù)仍由首開旗下的專業(yè)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)。這不僅保證了資產(chǎn)運(yùn)營的連續(xù)性，更將公司的角色從“房東”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皩I(yè)服務(wù)商”，創(chuàng)造了持續(xù)的運(yùn)管費(fèi)收入。

資本端明確戰(zhàn)略配售，鎖定長期信心。首開股份在方案中明確了戰(zhàn)略配售機(jī)制。公司或關(guān)聯(lián)方承諾認(rèn)購不低于20%的基金份額，且鎖定期長達(dá)5年。這一“自持”動(dòng)作向投資者表明，首開股份與中小股東利益深度綁定，將全力以赴做好資產(chǎn)運(yùn)營。公告明確承諾，募集資金在扣除相關(guān)費(fèi)用后，將用于償還債務(wù)、補(bǔ)充流動(dòng)資金及存量資產(chǎn)收購，并特別強(qiáng)調(diào)“不用于購置商品住宅用地”。

首開股份為商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)公募REITs所做的準(zhǔn)備，可以說體現(xiàn)了首開股份的政策敏感性，及時(shí)抓住公募REITs的機(jī)遇，為其迎來了一次商業(yè)模式的底層重構(gòu)。通過公募REITs的產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)打包、運(yùn)管獨(dú)立、戰(zhàn)略配售這三步，成功地將沉淀在報(bào)表里的“固定資產(chǎn)”，轉(zhuǎn)化為資本市場認(rèn)可的金融產(chǎn)品。

嘉實(shí)首開商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)REITs未來的成長性較為明確，長期增長空間確定性強(qiáng)。作為首開股份第一個(gè)公募REITs平臺(tái)，首開具備持續(xù)為這只產(chǎn)品擴(kuò)募資的能力，這也將會(huì)是首開存量資產(chǎn)資本化的重要平臺(tái)。

對(duì)于投資者而言，首開股份正在被重新定義：它不再僅僅是一家房地產(chǎn)開發(fā)商，更是一家擁有龐大優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)包且具備資產(chǎn)證券化能力的城市運(yùn)營商。在行業(yè)高質(zhì)量轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)刻，這種“開發(fā)+運(yùn)營+金融”的閉環(huán)能力，或許正是穿越周期、實(shí)現(xiàn)估值修復(fù)的關(guān)鍵密碼。

（本文不構(gòu)成任何投資建議，信息披露內(nèi)容以公司公告為準(zhǔn)。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。）